2020年宏观经济、政策、大类资产配置展望：告别老路

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1、2020年度宏观报告内容目录引言告别老路，迎接新平衡7一、告别老路：从地产基建驱动到创新消费驱动81、被房地产绑架的中国经济82、为什么不走“地产拉经济”的老路？93、逆经济周期的基建124、为什么不走“基建拉经济”老路？135、告别老路，迈向创新、消费驱动型经济166、转变增长方式：重构政府、企业、居民和金融四大部门关系18二、经济展望：前高后低，斜“N”型企稳221、GDP：前高后低，“斜N型”企稳222、外贸：2020年进口将先于出口改善243、投资：基建投资回升，制造业企稳，房地产投资下滑274、消费：名义GD

2、P上行，减税降费，2020年社零增速稳中有升325、通胀：CPI上行，但PPI下行336、政策：财政政策更加积极，货币政策边际宽松34三、外部环境：预计全球经济在2Q2020企稳回升391、美国经济可能在2Q2020年企稳，再度降息1-2次左右，财政空间不大392、欧元区经济企稳迹象显现403、日本经济表现相对较好，外部需求走弱是主要拖累424、新兴市场资本流出压力缓解，经济增速企稳回升43四、价值凸显：全球流动性扩张，中国资产吸引力上升451、全球货币政策迎来新一轮宽松452、非常规货币政策对经济的刺激效果边际递减4

3、83、中国资产吸引力上升50五、大类资产：A股处于新一轮转型驱动和盈利驱动的牛市起点521、流动性进一步推升A股估值较难，盈利上行带动上涨确定性更高522、预计2020年美股保持震荡格局，港股近期的估值修复确定性较高553、预计2020年，中国利率债收益率前高后低，信用利差可能分化564、预计2020年，美国国债收益率进一步下行空间不大575、预计2020年，美元指数先下跌再反弹、整体相对偏弱，人民币汇率温和升值576、预计2020年，需求将对油价形成一定支撑，铜价也将跟随需求上行，金价震荡下行60-2-敬请参阅最后一

4、页特别声明2020年度宏观报告图表目录图表1：房地产投资对经济增长的贡献大8图表2：中国房地产投资占GDP比重大8图表3：住房资产在居民资产中占比高（万亿元）9图表4：个人住房贷款在五大行中占比均较高9图表5：房地产投资占GDP比重高9图表6：房地产对经济的拉动作用大9图表7：中国居民部门杠杆率已升至较高水平（%）10图表8：OECD实际房价指数（2015年=100）10图表9：70个大中城市二手房住宅价格同比10图表10：美国房价上涨过快造成经济衰退11图表11：日本房价上涨过快造成经济衰退11图表12：全面上涨的房

5、价（万元）11图表13：主要代表城市的涨幅11图表14：房地产ROE高于多数行业（%）12图表15：房地产信用利差低于多数行业（BP）12图表16：基建投资占GDP比重高13图表17：基建投资对GDP拉动13图表18：基建投资回报率低13图表19：政府资金占比上升，社会资金占比下降13图表20：基建投资回报率低14图表21：政府资金占比上升，社会资金占比下降14图表22：基建稳增长边际效用递减15图表23：2010-2016年产能过剩15图表24：走老路造成资本回报率长期低迷16图表25：90年代美国新经济时期（%）1

6、7图表26：90年代美国信息通信技术为核心行业（%）17图表27：新经济对我国GDP的拉动作用17图表28：与美国、日本、德国相比，我国居民消费率偏低18图表29：2014年以来农村居民消费支出增速高于城镇18图表30：2010年以来，农村居民收入增长明显高于城镇18图表31：重构政府、企业、居民和金融四大部门的关系19图表32：“四本账”收入占GDP比重较高19图表33：我国综合税率高于大部分发达国家19图表34：近年来国有企业效率有所提高，但私营企业效率持续下滑20图表35：我国居民消费支出占GDP比重依然偏低20

7、图表36：我国金融业增加值占GDP比重较高21图表37：银行利润占比较高21-3-敬请参阅最后一页特别声明2020年度宏观报告图表38：改革开放：全面提高全要素生产率21图表39：三大需求对GDP的拉动22图表40：预计2020年实际GDP增长目标调至6.0%左右23图表41：“斜N型”经济走势24图表42：名义GDP向上确定性较高24图表43：信用供给约领先名义GDP一年24图表44：“衰退型顺差”上升25图表45：净出口对GDP同比的拉动不降反升（%）25图表46：外需向下，2020年二季度或是拐点26图表47：中

8、美贸易摩擦负向影响扩大26图表48：PPI同比下行，进口增速随之走低27图表49：国内政策有支撑，进口好于出口27图表50：2018年表外融资受限，基建投资资金来源紧张28图表51：减税降费带动利润回升29图表52：高新技术与传统制造业增速仍高（%）29图表53：今年以来，建安投资增速回升30图表54：2011建安投资链值得借鉴（