券商投行行业研究方法之周期性行业反思一下-何时才是低点

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1、专题报告在《周期性行业反思（上）—策略观点PK》中我们已经详细分析了五大周期性行业各自的成本压力、供需情况、产能数据等问题，这次我们将从自上而下的角度来分析中国周期性行业，并以此对未来行业的投资机会提出建议。1.中国周期性行业如何周期以及近年的驱动因素？1984—1988，中国经历工业基本建设投资失控的阶段；经过1988—1990年的低潮，小平南巡以后，工业投资经历了1991—1994年的高速增长阶段；1995—2001，整个工业投资增长幅度基本处在低位徘徊阶段；2002年后，由于重化工业、房地产业的高速发动，固定资产投资出现快速增长，制造业和房地产

2、业成为经济增长的新动力。01年以前，我国固定资产投资率一直维持在30%—35%之间，02年开始，我国固定资产投资率从36.1%，迅速上升到52.2%，但是我国固定资产投资效果也明显出现下降。图1：02年后我国固定资产投资率进入快速提升过程70.0%固定资产投资率固定资产投资增速60.0%90之前是建1995—2001工业增50.0%设失控与低长低位徘徊40.0%潮期30.0%20.0%10.0%1991—19942002—2007快速0.0%高速增长期提升期-10.0%19861987198819891990199119921993199419951

3、99619971998199920002001200220032004200520062007注：固定资产投资率是指固定资产投资总额除以GDP，反映的是固定资产投资的经济贡献数据来源：国泰君安研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2of13专题报告图2：02年后我国工业固定资产投资效果迅速降低7全社会资本产出比工业资本产出比6543210198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006注：资本产出比是指：某时期固定资产投资额与当期的

4、国民收入增加值的比值，是固定资产投资效果系数的倒数。数据来源：国泰君安研究所图3：02年以后房地产和工业在固定资产投资额度中的比例越来越大70.0%制造业采掘业房地产业交通运输水利60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%1995199619971998199920002001200220032004200520062007资料来源：wind咨询，国泰君安研究所2.中国周期性行业现在所处何处？2.1.现在处于经济周期的什么位置？新中国成立以来，1953年开始大规模工业化建设至今，经济增长的波动基本上经历了10个周期，1978

5、年改革开放以后，经济波动性明显减小，而且经济周期的波动性也从古典型周期转变为增长型周期（即在经济周期下降阶段，GDP不会减少，而是增速下降）。02年以后中国经济周期进入新的阶段，经济增速连续高位平稳增长，上升持续的时间也明显高于前几年，08年经济增速肯定会低于07年，同时面临如此严峻的内请务必阅读正文之后的免责条款部分3of13专题报告外形势，可以认为08年仅是下降周期的开始，09年的经济会更差，09年以后的情况需要再判断。表1:中国经济周期时间划分周期序列号起止年份上升阶段年数下降阶段年数11953—19572221958—19621331963—

6、19682341969—19722251973—19762261977—19812371982—19863281987—19901391991—200127102002—60资料来源：经济蓝皮书，国泰君安研究所图4：中国1950年以来经济周期的划分301234567891020100-10-20-301953-121956-121959-121962-121965-121968-121971-121974-121977-121980-121983-121986-121989-121992-121995-121998-122001-122004-122

7、007-12资料来源：国泰君安研究所2.2.与之前哪个阶段更为相似？首先，90年代以后整个中国经济的增长质量都和之前完全不同。从图上可以看出，90后经济增长的波动性开始减少，增长型的波动周期体现得更为明显。其次，与95年开始经济的调整不同。95年经济面临的通胀压力之高，明显高于现在，当时整体经济与世界经济的结合程度还非常低。最后，我们认为现在的情况（08、09）和01年更为相似（不同的是01年后需求开始增加，而现在是需求开始减少）：（１）01年是离现在最近的经济增速下降的年份，经济结构更为相似；（２）01年的问题是需求的问题，04、05年的经济问题主

8、要在于产能过剩，04、05经济周期其实是在上升周期里的；请务必阅读正文之后的免责条款部分4of13专题报告（