现金股利的异常派现、代理成本与公司价值——来自中国上市公司的经验证据.pdf

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1、现金股利的异常派现、代理成本与公司价值来自中国上市公司的经验证据；t=o刘孟晖高友才摘要现金股利的异常派现行为体现了公司内部人JenSen指出，股东的积极作用在于可以让管理者拿利益，是一种非理性派现行为。本文采用2010-2012出剩余的现金资源，避免管理者低效率投资和浪费。『2年中国沪市和深市3414家上市公司作为研究样本，实证Jensen所指的吐出现金是通过支付现金股利来实现的，检验了异常派现、代理成本和公司价值之间的关系。基这表明现金股利与代理成本之间存在着关联性。JenSen准模型的实证结果表明，异常高派现会减少公司内部人所谈论的代理问题实际上是股东与经营者之间的代理问所控制的

2、现金资源，增加公司的代理成本，降低代理效题，属于第一类代理问题。但在股权集中的情况下，大率和公司价值。正常派现会增加代理效率与公司价值，股东(或控股股东)与中小股东的代理问题，即第二类是一种理性派现行为。加入交乘项的模型实证结果表明，代理问题凸显，成为公司代理问题的焦点。[5-7,16]大股东控制结构哑变量会影响异常高派现公司的代理成本，也往往会利用控制权谋取私利，通过异常派现实现自身利会影响异常低派现公司的代理效率。股权性质哑变量不益最大化，由此引起代理成本的增加。然而，上述研究会通过派现行为对公司代理效率产生显著影响，仅有私均没有考虑异常派现的情形，难以揭示异常派现与代理有性质哑变

3、量通过异常低派现，降低公司的代理效率。成本之间的关系。因此，在考虑大股东终极控制权[6,18,19]关键词异常派现；代理成本；公司价值；交乘项的情形下，本文检验了异常派现与代理成本之间的关系，回归模型并验证了正常派现与异常派现对公司价值的影响，这是本文受国家社科基金项目(14BGL042)、中国博士后对现有文献的重要补充与拓展。本文的实证结论有利于基金项目(2014M561180)资助深入理解中国上市公司的现金股利分配行为，以及不同现金股利分配行为对代理成本和公司价值的影响，这对完善中国上市公司的现金股利行为、加强公司治理具有根据西方的代理成本理论，现金股利有助于限制内重要的理论和现实

4、意义。部人，减少代理成本。I】LaPorta等指出，在公司内部一人与外部人之间的代理问题中，股利扮演着重要角色。、理论分析与研究假设中小股东会运用良好的法律保护，迫使公司内部人吐出1．理论分析框架现金，从而减少代理成本。【lBrockman等人的研究表明，正常派现兼顾股东回报与公司发展，是一种理性的债务代理成本在公司股利决策中具有决定性作用。_l”然现金股利支付行为，符合公司利益，可以提升公司价值。而，西方的理论并不一定适用于中国的实际。在中国股市，而异常高派现会使公司过度消耗现金资源，不能将公司上市公司的现金股利分配行为极不规范，既有现金股利盈余顺利转化为投资资金，使公司可用于发展的

5、内源投的正常派现行为，又有超越自身现金能力的超能力派现资资金减少，可能引发公司的代理成本，并影响到公司或异常高派现，[】以及象征性派现和不派现等异常派的价值。异常低派现不考虑股东回报，将过多的公司资现行为。其中，异常派现行为体现了内部人的私有利益，源留存在公司内部，公司的经营者或股东将会控制更多对提升公司的治理水平极为不利。[16,17]的内部资源，有可能引起公司的过度投资行为，造成资152南释管理_许沦2015年18卷．第1期第l52—160页金的浪费，也会引发代理成本和降低公司价值。异常高在进行资本结构决策时，需要综合权衡债务和权益所引派现与异常低派现所引发的代理成本存在差异，其中

6、异发的代理成本的大小。【2常高派现实际上是一种现金掠夺式的代理成本，而异常与代理成本相对应的是代理效率，它反映了管理者低派现实际上是一种投资掠夺式的代理成本。基于以上的低效率投资行为所引发的代理成本。【2代理成本与代分析，本文提出如图1所示的理论分析框架。理效率是两个相反的作用过程，异常派现对其影响体现在正反两个作用方面。据此，本文提出如下研究假设：一异常高派现L假设1：框对于异常派现，正常派现公司具有较低—————'I代理成本的代理成本现金股利L—一—．I异常低派现L__假设2：相对于异常派现，正常派现公司具有较高————一公司价值的代理效率正常派现L_在公司异常派现提高代理成本的同

7、时，会使得公司价值受到影响。异常高派现会因为公司现金资源的过度图1理论分析框架消耗，而使公司的投资受到影响，降低公司的价值。异2．异常派现与代理成本常低派现虽然可能会增加公司的投资资金，但可能会带在代理成本理论中，现金股利具有重要的作用，主来资金的低效使用和浪费，投资效率下降，也可能会降要体现在其能够减少内部人控制资源，有助于提高内部低公司价值。据此，本文提出如下研究假设：人资金使用效率，避免投资效率低下和浪费。这表明，假设3：相对于异常派现，