大宗商品“从宏观到商品系列”.docx

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1、目录解析黄金价格波动的内涵与趋势2市场在博弈什么？——黄金价格暗含的4个结构因子模型解析2黄金避险因子减弱，通胀因子加强，暗含全球经济恢复信心2避险属性波动已经明显走弱，后期市场逐渐转向对于经济的关注3原油仍然是影响全球通胀的核心4制造业中期回归带来的大宗商品持续修复机会5全球经济复苏能否延续？——全球实体经济的回归已经出现明显反应5汽车等终端生产和消费保持回升态势5全球宽松流动性并没有结束，制造业回归的良好铺垫仍在6我国制造业料将继续引领全球制造业的回归7居民端收入带来的消费放量也正在向制造业传导8大宗商品投资策略与逻辑9核心观点：基本金属>黑

2、色>贵金属>能源>农产品9风险因素9插图目录图1：黄金价格模型的4个结构因子分析2图2：黄金价格模型的避险因子走弱，通胀因子走强2图3：黄金未来的交易核心料仍然在通胀上3图4：2017-2019年VIX指数与标普500非商业多空头寸合计同比3图5：2020年以来VIX指数与标普500非商业多空头寸合计同比4图6：Brent原油价格与美国5年通胀预期匹配情况4图7：City美国经济惊喜指数与美国5年期通胀预期匹配情况4图8：近4周全美商业原油库存环比变动5图9：EIA原油库存5图10：全球制造业PMI情况5图11：国内历年螺纹表观需求对比5图12：

3、二季度开始电网投资明显提速6图13：汽车和新能源车产量累计同比回暖6图14：美国短端利率领先于全球短端利率6图15：全球短端利率领先于全球制造业PMI7图16：新增未贴现银行承兑汇票领先于中国制造业PMI7图17：中国制造业PMI领先于全球制造业PMI7图18：居民金融资产季度预期收益率领先于社会消费品零售总额季环比8图19：社会消费品零售总额季环比领先于汽车销量季环比8▍解析黄金价格波动的内涵与趋势市场在博弈什么？——黄金价格暗含的4个结构因子模型解析黄金价格影响因素分拆模型：我们将影响黄金价格的要素分拆为四个部分，分别为增长因子（美国10年期

4、国债收益率）、货币因子（美元指数）、通胀因子（美国10年期通胀预期）和避险因子（VIX指数）。图1：黄金价格模型的4个结构因子分析货币因素避险因素增长因素通胀因素残差黄金价格季环差剩余同期最大正负贡献因素4003002001000-100-200-300-400资料来源：Wind，黄金避险因子减弱，通胀因子加强，暗含全球经济恢复信心4月份以来，避险因子和通胀因子是阶段性影响黄金价格的更为重要的分项。尤其是进入7月底以来，通胀预期的大幅上涨推升了黄金价格的急速攀升，单周上涨幅度也为最近几年之最。从结构性来看，避险因子减弱而通胀因子增强，本身黄金价格

5、暗含的是全球经济逐渐企稳回升的信心。图2：黄金价格模型的避险因子走弱，通胀因子走强货币因素避险因素增长因素通胀因素残差黄金价格季环差剩余同期最大正负贡献因素5004003002001000-100-200-300-400资料来源：Wind，图3：黄金未来的交易核心料仍然在通胀上黄金价格季环比10年期美国通胀预期(右轴)25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%12/0613/0614/0615/0616/0617/0618/0619/0620/0680%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%资料来源：

6、Wind，避险属性波动已经明显走弱，后期市场逐渐转向对于经济的关注从CFTC标普500非商业多空头寸同比的走势来看，近期虽然有所攀升，但是整体还是处在一个狭窄区域内的箱体震荡。其领先VIX波动2月时间，也就意味着截止10月份全球的风险因子不会出现太过于明显的表现。更多的关注点逐渐从前期的风险转移到经济恢复。图4：2017-2019年VIX指数与标普500非商业多空头寸合计同比资料来源：Wind，图5：2020年以来VIX指数与标普500非商业多空头寸合计同比资料来源：Wind，原油仍然是影响全球通胀的核心通胀预期的变化能够体现两方面的含义：1）暗

7、含的是市场对于经济回温的预期，美国经济惊喜指数和美国5年期通胀预期长期呈现正相关关系。2）同时也代表了全球实体经济的预期收益率。而原油价格的上涨是影响通胀的核心要素。图6：Brent原油价格与美国5年通胀预期匹配情况图7：City美国经济惊喜指数与美国5年期通胀预期匹配情况2.3%1.8%1.3%0.8%0.3%-0.2%美国5年期通胀预期Brent原油价格同比（右轴）80%30%-20%-70%-120%3002001000(100)(200)City美国经济惊喜指数美国5年期通胀预期(右轴）2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0

8、.0%14/0516/0518/0520/0514/0515/0516/0517/0518/0519/0520/05资料来源：Wind