备兑权证定价及其风险管理.docx

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1、优选备兑权证定价及其风险管理一、备兑权证简介权证（warrant）是一种允许持有人有权利但无义务以约定价格在约定时间或时间X围内，购买或者出售约定数量标的资产。其中，持有人有权购买标的资产的权证为认购权证，持有人有权出售标的资产的权证为认沽权证。由于认购权证及认沽权证给予持有人的权利不同，前者应于相关资产价格高于行权价时行驶，而后者则于相反情况下行驶。按发行主体的不同，可将权证划分为股本权证与备兑权证。股本权证是由权证标的资产发行人(一般为上市公司)自行发行，备兑权证(CoveredWarrant)属于广义的认股权证，由权证标的资产发

2、行人以外的第三者所发行，通常为资信卓越的证券公司、投资银行等金融机构。除此之外，股本权证和备兑权证还有以下区别：1、标的资产的X围不同。股本权证给予权证持有人在约定时间、以约定价格购买上市公司股票的权利，因此，股本权证的标的资产仅限于上市公司股票；备兑权证标的资产则可以为个股、一篮子股票、股价指数等等。显然，备兑权证在标的资产的设置上要比股本权证灵活得多。17/17优选2、权证的发行目的不同，持有者的权利行使方向也存在差别。股本权证通常被上市公司用来作为融资或者股权激励的工具。如分离交易可转债，派发认购证可以起到吸引投资者的作用，同时

3、还具备二次融资的用途；备兑权证是由券商等金融机构发行，目的是为投资者提供杠杆投资和风险管理的工具。备兑权证可以是认购证也可以是认沽证。如果投资者看好某只股票但没有充裕的资金，可以通过购买这只股票的认购证来以小博大，享受正股上涨带来的收益。此外，投资者还可以利用备兑权证来进行风险管理。3、股本权证的流通量一般是固定的，而备兑权证的流通量在一定条件下可以改变。股本权证发行之后，流通量一般是固定的。而在特定情况下，备兑权证发行人可以增发备兑权证，因而其流通量通常并不固定。例如，在某某市场，交易所规定，当备兑权证的街货量超过权证发行量的50％

4、时，发行人可以申请增发权证，从而增加权证的流通量，以满足市场需求。4、结算方式和行权结果存在差别。股本权证持有人行权是采用股票结算的，上市公司通过发行新股来满足投资者的行权要求，行权将会导致公司总股本增加；备兑权证的结算方式则比较灵活，既可以股票结算也可以现金结算。以现金结算时，权证持有人以行权价与标的资产结算价格的差价收取现金，不涉及上市公司股本变化。以股票结算时，以认购证为例，发行人通过在市场买入（或自己原持有的）标的股票来满足投资者的行权要求。这样，股票只是从备兑权证发行者手中转移到权证持有人手中，因此也不会涉及上市公司股本的变

5、化。按执行时间的不同，可将权证划分为美式权证、欧式权证和百慕大式权证。美式权证是指权证持有人在到期日前，可以随时提出执行要求以买进或卖出约定数量的标的资产。欧式权证是指权证持有人只能于到期日当天，才可提出买进或卖出标的资产的执行要求。百慕大权证综合了美式权证和欧式权证的特点，行权日期是在权证到期日之前的最后几个交易日。目前我国发展衍生金融市场势在必行，某某证券交易所已在计划17/17优选开展的9项创新业务中包含了由券商发行的备兑权证。因此对其相关问题研究具有重要意义。二、备兑权证的定价权证类似于期权，但权证与期权并不是同一种产品。期权

6、是一种在交易所内交易的标准化合约，只要能成交就可产生一份期权合约，因此，理论上其供给量是无限的。期权合约的条款是由交易所制定的，在标的物的选择上比较有限。而权证是由上市公司或券商等金融机构发行的，可以在交易所交易也可以在场外交易,供给量是有限的。具体来说，权证与期权在定价过程中，主要有以下几点不同之处：Ø权证相对于期权会更难定价，因为其中可能附有某些特殊条款，例如：公司回购条款，到期时间的延长，公司对执行价格的降低，执行时可用债券抵换等。Ø权证与期权的价格相比，更易受到交易供求关系的影响，因前者供给量有限。Ø权证一般期限较长，使得B-

7、S公式中的一些假设与现实偏离更远。使得在定价时，一些假设更为放松，如：红利调整，可提前执行，波动率时变等方面的考虑。Ø股本权证在执行之时，由于增大了公司股权的量，而对公司股权具有一定的稀释作用。Ø17/17优选理论上来说，对股本权证定价时需要以所有者权益价值的波动率为基础，而不是像期权一样以标的股票价格的波动率为基础。针对以上几点，在对权证的定价中，必须考虑到权证的特殊条款对定价的影响和供求关系变化对权证价格的影响。而股权稀释问题上，由于稀释效应与公司每股所有者权益价值(而不是股价)及所有者权益波动率(而不是股价波动率)对股本权证影响

8、效应的抵消，则可以不做过多考虑。2.1权证定价的基本理论模型权证的基础理论定价模型为B-S模型，其建立在以下假设的基础上：（1）证券价格遵循几何布朗运动，即预期收益率和波动率为常数；（2）允许卖空标的证券；（3）没有交易