宏观专题报告：我们能期待怎样的制造业复苏

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1、证券研究报告·[Table_Industry宏观研究·]宏观专题报告宏观专题报告[Table_Title2017]1018[Table_Main][Table_Author]我们能期待怎样的制造业复苏?2017年10月18日摘要证券分析师丁文韬执业证书编号：S0600515050001总量研究方法解释力式微，结构分析法更符合现实。近年来随着中国0512-62938661经济波动率不断降低，“总量Lv.s.微观W”成为经济新常态之一，dingwt@dwzq.com.cn相比于传统宏观研究惯用的总量

2、分析法，结构分析法可能更符合现实研究助理肖雨需要。从需求端来看，固定资产投资增速平台式下移，消费取而代之021-60199790成为经济增长第一推动力；从供给端来看，供给侧改革背景下工业生xiaoy@dwzq.com.cn产亟需转型升级，对经济的拉动作用逐渐让位于服务业。供给：产业升级速度趋缓，行业表现明显分化。我们基于2007年统计局公布的各行业工业增加值绝对值数据，以及2008年以后历年各[Table_相关研究Report]行业增加值增速，从而计算出2008-2017年各行业工业增加值的权重

3、1．宏观专题：地方债举债空间占比。结构分析结果表明：1）本轮制造业复苏呈现出结构分化特点，探悉——限额管理与专项债这也是宏观和微观经济指标背离的关键原因；2）近两年来工业增加发行-20170907值增速提高主要来源于汽车制造、电工电器和电子设备等三个细分子2．宏观专题：粮食会成为商品行业的贡献；3）制造业结构转型仍在进行中，2014年以来中观层面市场下一个风口吗？的产业升级速度有所放缓。进一步地，机械行业高增长主要源于汽车-20170822制造和电工电器行业，计算机通信电子行业中电子设备行业表现最

4、亮3．宏观专题：去杠杆与稳增长眼，因此“设备投资新周期”的观点值得商榷。并举：探寻适度杠杆率-20170731需求：总量平稳背景下的结构变化对应于制造业行业景气分化。1）4．宏观专题：消费系列研究出口复苏主要推动了计算机通信电子行业，对制造业的整体影响可能（二）——政府消费全视角：被高估；2）随着基建投资贡献不断上升，固定资产投资由驱动力转共性、结构与走向为托底作用，一方面基建投资独木难支，对于上中下游需求的推动作-20170703用明显不如房地产投资和制造业投资，因此需求总量提升空间有限，5．

5、宏观专题：抱朴守拙，守望另一方面，大量新开工项目投资集中落地，叠加设备更新换代窗口期，花开-2017宏观中期报告带来了工程机械等细分子行业的旺盛需求和高景气度；3）支撑消费-20170619需求的核心依然是汽车，消费升级对制造业的影响更多体现在结构变化，而非需求量的净增长。制造业的未来在“质”而非“量”。中长期看，我们认为制造业的未来在“质”而非“量”，结构分化仍将持续；短期来看，利润增速指标是影响投资实践的关键。考虑到非典型库存周期下各行业所处的库存周期状态分化，我们对27个制造业细分行业库存

6、走势进行了分析和预测，认为未来半年到一年内以下几个行业值得关注，包括：服装服饰、交运设备、农副食品制造业、食品制造业和石油加工炼焦业等。风险提示：各行业所处库存周期状态的判断偏于主观经验性。1/17东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观专题目录1结构性问题的由来...........................42供给：产业升级速度趋缓，行业表现明显分化...53需求：总量平稳背景下的结构变化.............84制造业的未来在“质”而非“量”............12

7、5风险提示.................................15附录.......................................162/17东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分宏观专题图表目录图表1：基于总量波动的宏观研究框架..................4图表2：周期性规律：供给端看工业生产................4图表3：工业增加值拟合增速和实际增速对比............5图表4：2011年工业增加值占比最高的十个行业......

8、...6图表5：2014年工业增加值占比最高的十大行业.........6图表6：2016年工业增加值占比最高的十大行业.........6图表7：2011年以来工业行业集中度小幅下降...........6图表8：制造业结构性复苏，而非全面改善..............7图表9：机械行业细分结构变化........................8图表10：机械行业收入高增长的贡献分解...............8图表11：电子设备行业表现最为亮眼..............