以平安为例股权再融资偏好研究背景

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1、以平安为例股权再融资偏好研究背景前言近十多年来，再融资越来越受上市公司重视，再融资的总额也是逐年上涨，发展的势头很是强劲，许多上市公司把再融资作为其主要的融资方式。而在这过程中我们也发现了一些问题，中国的上市公司对于股权再融资相当偏爱，但这与融资理论确实背道相驰的，啄食理论认为上市公司的融资顺序是先内部融资，其次债权融资，最后才是股权融资。而西方发达国家的上市公司也是按照之一理论进行再融资的，但是这一理论到了中国怎么就水土不服了呢，本文就上市公司股权再融资偏好的原因进行分析，并以中国平安作为案例进行分析。1.再融资的概念及理论发展1.1再融资的概念所谓再融资，都是特指上市公司再融资。再融资的

2、定义有广义和侠义两种，广义上的再融资，是相对于首次向社会公开发行股票并上市以后，即IPO后，再通过各种渠道、并采用各种方式获得资金的行为。除了上市公司在证券市场上的首次公开发行股票融资，其他的从证券市场上的直接融资行为都称为再融资，一般包括配股、增发新股、发行可转换债券和发行企业债券。因此，再融资包含了股权融资和债权融资两种方式。而狭义上的再融资是指上市公司在其首次向社会公开发行股票并上市以后，即IPO后，再通过资本市场直接获得资金的一种行为，具体行为包括为配股、增发新股、发行可转换债券等。而狭义的再融资即股权再融资，本文将采用侠义的再融资进行研究。1.2再融资的理论发展由于欧美等发达国家在

3、市场经济上面起步较早，所以相对于我国国外学者对于资本市场的各方面理论研究的较早，也比较成熟，我国改革开放才短短几十年，在这方面需要向国外的学者多多学习。1.2.1MM理论在早期净营业收益理论的基础上，美国著名财务管理学家默顿•米勒和莫迪格莱尼(1958)发表著名论文《资本成本、公司财务及投资理论》，提出在一系列严格的假设条件下，首次通过严格的数学推导，提出了MM资本结构理论的无税模型，创建了现代企业融资理论的开端。此时提出的MM理论认为，在一定条件下，企业价值与其资本结构无关。但是要想满足这一个结论，首先必须满足以下几点假设：(1)企业只有长期债券和普通股票，债券和股票均在完全的资本市场上交

4、易，并且他们的交易成本为0;(2)企业不需要缴所得税。（3)排除掉企业增长的因素，我们把企业全部的利润作为股利分配;(4)无论企业负债多少，企业和个人的在这中间都不存在风险。但在现实中想要满足这些假设基本是不可能的，所以这时提出的MM理论不切实际。尽管MM理论的前提假设条件太苛刻，但它为融资问题的研究提供了一个有用的起点和框架。紧接着，默顿•米勒和莫迪格莱尼(1963)提出修正后的MM理论，将公司所得税引入MM理论中，得出了有公司税的MM理论的结论:由于公司所得税的影响，股权资金成本会随负债比率的上升而上升，此时的税法允许债务利息费用税前扣除，但上升速率却相对较慢，这时候负债越多，，资金加权

5、平均成本就越小，企业的收益甚至是企业价值就越大。这其中在起作用的是负债利息抵税效应。通过上面的分析，可以的得出100%负债是公司最完美的资本结构，但这显然是不合理的，在修正的MM理论下，股权再融资对于一个企业来说，实在损毁他的价值。当然，修正后的MM定理只是接近了现实，但离实际情况还有很长的路要走。于是，默顿•米勒（1976）提出了回归的MM理论，即同时考虑公司所得税和个人所得税。负债能否提高企业价值取决于税率的高低。认为修正的MM理论高估了负债的好处，事实上个人所得税会在一定程度上抵消了个人投资的利息收入，而这一收入上的损失与公司因追求负债而减少的公司所得税基本持平。于是，米勒模型又回到最

6、初的MM理论中去了。虽然要满足MM理论的基本假设比较苛刻，但是MM理论利用数学模型从数量上揭示资本结构与企业价值的关系。1.2.2代理成本理论詹森和麦克林(1976)提出了著名的代理成本理论。将代理成本定义为:代理成本包括为设计、监督和约束利益冲突的代理人之间的一组契约所必须付出的成本，加上执行契约时成本超过利益所造成的剩余损失。在詹森和麦克林模型中，给定一个公司的投资总额和内部股本(即管理人员的持股数，设为x)，则该公司负债越多，所需的外部股本就越少，而内部股本比例就会增加。代理成本源于公司内部各利益集团间的冲突，主要分为两类:一类是管理人员和全体股东的利益冲突;另一类是全体股东和债权人的

7、利益冲突。管理人员和全体股东的利益冲突表现为，当管理人员必须承担全部努力成本和风险，最后却只能获得公司收入的x，更大比例的收入归于股东。股权代理成本具体表现为:管理层会增加在职消费；实施有利于自己的投资或筹资，忽视企业的利益，并获取个人利益；过分追求企业规模扩张而忽视投资效益的高低；过分追求稳健经营，放弃那些风险较高但净现值为正的投资项目，显然，这会降低企业价值。全体股东和债权人的利益冲突表现为，股东首先发行