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1、公司研究[Table_MainInfo]泛海建设（000046）公司点评研究报告维持“谨慎推荐”评级2010-3-2[Table_Author]分析师：苏雪晶(8621)68751692suxj@cjsc.com.cn执业证书编号：S0490209010200联系人：乐加栋(8621)68751692lejd@cjsc.com.cn[Table_Title]融资为目前最佳选择事件描述泛海建设今日发布2009年年报，公司实现营业收入23.79亿，同比增长67.59%；实现净利润4.03亿，同比增长
2、91.25%，每股收益0.18元。泛海建设今日公布2010年度非公开发行股票预案，拟发行不超过4亿股，每股价格为11.18元，募集资金不超过48亿元。09年结算毛利率基本没有降低达到46%，这在地产公司中是不多见的，凸显其资产优质，这也是我们投资该公司的主要逻辑。公司一直以来开发速度一直跟不上导致全年销售增长全行业的平均水平，公司年末账面预收账款三千八百万，与去年同期相比基本上没有增长。公司目前的土地储备大部分都是由资产重组注入进来的，项目主要分布在北京、上海、深圳、杭州、武汉、青岛等地的中心地
3、段，项目土地成本较低，开发价值较高，增值潜力较大。为加快项目开发进度，公司拟增发48亿。公司增发拟投入的项目投资收益率都非常高，平均达到40%的水平。随着国土资源部对囤地问题的重视，公司最终决定以再融资获得未来开发的资金实属不得不选的方案，也是目前最优选择。预计10、11年EPS为0.30、0.37元，PE为43、34倍，考虑到公司优质的土地储备，维持“谨慎推荐”评级。事件评论第一，毛利率维持高位凸显资产优质请阅读最后一页评级说明和重要声明3公司研究图1：公司结算毛利率与净利率资料来源：公司公告
4、，长江证券研究部图2：公司期间费用率（%）资料来源：公司公告，长江证券研究部请阅读最后一页评级说明和重要声明3公司研究公司净利润增长速度比营业收入增长快主要原因是公司在2010年降低了期间费用率，与2009年相比降低了接近三个百分点。另外，公司2009年结算毛利率高达46%，这是因为公司在2009年结算的项目主要来自北京泛海国际居住区一期和深圳泛海拉菲花园两个项目，这两个项目系公司在2006、2007年通过非公开增发注入进来的，项目的土地成本极低，因此毛利率较高。第二，受制于开发节奏，公司预收账
5、款未能增长由于公司一直以来开发速度一直跟不上导致全年销售增长全行业的平均水平，公司年末账面预收账款三千八百万，与去年同期相比基本上没有增长。公司在2010年的计划中提出公司将加快项目开发节奏、加大项目开发规模作为经营工作的首要任务。图3：公司每股预收账款资料来源：公司公告，长江证券研究部第三，增发若通过将加快开发节奏公司目前的土地储备大部分都是由资产重组注入进来的，项目主要分布在北京、上海、深圳、杭州、武汉、青岛等地的中心地段，项目土地成本普遍较低，项目开发价值较高，增值潜力较大。为加快项目开发
6、进度，公司拟增发48亿。表1：募集资金投向项目情况项目名称投资总额拟投入募集资金占地面积规划总建筑面积预计销售收入项目净利润销售利润率投资收益率建设时间泛海东风2#、3#地项目405,779205,00017.5127.1980351016035919.96%39.52%2010.7-2012.12武汉泛海国际居住区·樱海园项目146,84370,0005.8622.27269,00053,00019.70%36.09%2009.9-2013.7深圳拉菲花园二期项目38,02520,0002.4
7、37.8993,00024,00025.81%63.12%2010.3-2012.3浙江泛海国际中心、泛海国际公寓项目204,74395,0002.7822.242866086213821.68%30.35%2008.4-2013.5武汉泛海城市广场一期项目184,98190,0004.0329.7554,042\2010.9-2013.12合计980,371480,00032.61109.341506160资料来源：公司公告，长江证券研究部请阅读最后一页评级说明和重要声明3公司研究我们可以
8、看到公司投入的项目投资收益率都非常高，平均达到40%的水平，这在其他地产公司中是不多见的，如果公司能增发成功势必会长期利好公司未来业绩贡献。随着国土资源部对囤地问题的重视，公司最终决定以再融资获得未来开发的资金实属不得不选的方案，也是目前最优选择。第四，投资评级与盈利预测根据公司目前的销售情况以及后续的开发计划，我们预计公司在10、11、12年EPS分别为0.30、0.37、0.45元，对应目前股票的PE分别为43、34、29倍，考虑到公司较为优质的土地储备，我们维持“谨慎推荐”的评级。财务报表
