刘红忠：中国的货币供给和经济周期

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1、刘红忠：中国的货币供给和经济周期　　非常感谢大会主席陈教授的安排，首先在正式报告之前，我想代表上海论坛金融分论坛的职员，感谢会议代表对我们上海论坛的支持。今天我们这个报告由我们四位同事一起完成，我作为代表来发言，我们的题目是中国的货币供给和经济周期。　　在这次危机以后，依照我们论坛的主题：复苏与重构，中国与亚洲经济稳定增长的展看。在往年10月份，澳大利亚央行率先加息，以后很多讨论关于中国甚么时候退出，要讨论这些题目，我们需要把中国的经济周期作一个比较完全的、系统的解释。这个经济周期与中国货币供给之间的关系作一个论述，在这个基础上我们才能谈货币政策的取舍、走

2、向和与经济增长的关系。由于时间关系，我们想从这五个方面来展开：　　首先，中国经济周期运行的机理。在这个经济周期运行的机应当中，我们的货币供给与产出是甚么关系，我们的产出和价格是甚么关系？我们的产出与利率是甚么关系？在这些关系当中有甚么特点？在这个当中我们也做了中国和美国经济周期的比较，这是我们报告的前两个部份，第三和第四部份是我们做的一个模型VR和SVR，当货币供给发生变化的时候，对产出价格有甚么影响，和这类影响是否是存在不对称性。最后是一个政策建议。　　关于中国经济周期的运行机制，我们想通过这样一个图示来作以概括。我们的出发点是中国的人口红利题目，中国的

3、最基本经济特点——人口基数大。固然依照联合国的预期有不同的预期，可能2015年、2020年中国人口红利题目才会消失，但是在这之前人口红利题目是一个基本的特点。基于这个特点，我们的要素分配有益于资本、不利于劳动力。那末这类要素分配会导致劳开工资很低，我们的资本投进是比较高的。由于劳开工资比较低，因此我们的内需内生性不足。在内需不足的情况下，我们要考虑我们的外需，就是在这里，我们的外需不足，内需有两种情况：一种是很充裕，比如说2001年中国加进1、M2，我们就看M1这条线，在当期是正相干的，我们看一下美国，美国假如用M1来看的话，在当期产生与货币是正相干的。　

4、　但是有差异，差异在哪里呢？这个实质是不一样的。比如说我们中国从一个货币供给，比如说从-3到2，那就是五个季度，这个政策可以延续五个季度，但是美国从-8到2有十个季度，就是说中国的政策周期、经济周期比较短，美国的周期比较长，这是一个差异，但都是正相干的。　　刚才是美国，我们针对1967年到2000年的结果，这和2000年瓦时做的理论是一样的。我们的不同在于，我们对美国的数据重新做了，把2000年以后的数据放进往了，这是1990年到2009年，一样是美国的产出与货币，很希奇，这时候候当期是负相干的。从2000年以后，是甚么因素导致了美国的产出与货币供给负相干

5、，是否是像上午麦金龙说的呢？我觉得很难从理论上给出一个解释，但是这个现象很希奇。　　第二组相干系数重点看一下产出和价格。左侧是中国的，右侧是美国的，数据时间段是一样的，中国事正相干的，我们看一下CPI是这条线，当期是正相干的，美国我们用GDP指数和CPI是负相干的，正好与我们相反。对此，美国学者有解释，比如说我们这里举了例子，他说这是一种供给冲击主导的经济危机，但是1995年曼昆的解释是引进了价格黏性，当产出过快增长，价格可能没有变，但是产出回落的时候，价格反而会上升。这是有分歧的，但是我们看一下美国和中国完全不同，我们以为中国应当是需求主导的。　　我们再

6、看一下美国的新数据，刚才那个数据跟瓦时的数据是一样，我们看一下2000年以后的数据又发生了一个很希奇的现象。原来是负相干的，现在是正相干的。就是说它的产出与价格现在是正相干了，那末是否是意味着2000年以后，美国的经济周期跟中国一样了，是由需求主导的呢？我觉得这是一个题目，但是中国作为需求冲击，这一点我们觉得是可以得到论证的。美国事否是从供给冲击转向了一个需求主导的冲击。　　前面两个我们作了一些相干系数的分析，对经济周期的运行机制和主导因素作了一个简单的分析。第三部份我们看一下货币供给对国民收进、对中国的价格会有甚么样的影响。我们做了一个脉冲反映函数，一样

7、的东西做了M1、M2，也做了贷款，为了节省时间我们就看一下M1。M1的变化对中国的产出和中国的价格有甚么影响，第一个图是做的短时间束缚，施加了一个短时间的束缚。我们假定当期的价格对货币没有影响，当期的产出对货币没有影响，当期的产出对当期的价格没有影响，这是三个短时间的条件。基于这样的束缚，我们看一下货币冲击出现的时候，我们的产出和价格会有甚么影响和变化。　　我们看一下这个图，当货币供给放大的时候我们的价格会上涨，但是到了第20或15个月的时候会回落，或第10个月的时候会回落。也就是说我们的价格并非是依照货币数目论来解释，一旦货币供给放大价格就会有维持在比较

8、高的水平，中国不是这样的，中国事价格先上升再回落。　　我们的货币供