工商管理实物期权及其在风险投资中的应用

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2、证明实物期权确实能给风险投资家带来某些创见，最后对实物期权的适用性进行了一般评述。　　[关键词]实物期权风险投资项目评估　　　　一、实物期权的概念　　　　1.实物期权的定义。实物期权(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT时所提出的，他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，并用“实物期权”这个术语来刻画金融期权与公司战略性计划之间的差别。与金融期权相比，实物期权具有以下四个特性:非交易

3、性;非独占性;先占性;复合性。　　　　2.实物期权的种类。　　(1)延迟期权(Optiontodefer)。延迟期权即管理者可以选择时本身企业最有利的时才执行某一投资方案。当管理者延迟此投资方案时，对管理者而言即获得一个等待期权的价值(thevalueoftheoptiontowait),若执行此投资方案也就牺牲了这个等待期权，其损失部分就是此投资方案的机会成本。　　(2)修正期权(Optiontoamend)。在企业的生产过程中，管理者可根据市场景气的变化（如产品需求的改变或产品价格的改变）来改变企业的运营规模。当产品需求增加时，企业便可以扩张生产规模来适应市场需求，反

4、之则缩减规模甚至暂停生产。　　(3)放弃期权(Optiontoabandon)。若市场情况持续恶化或企业生产出现其它原因导致当前投资计划出现巨额亏损，则管理者可以根据未来投资计划的现金流量大小与放弃目前投资计划的价值来考虑是否要结束此投资计划，也就是管理者拥有放弃期权。如果管理者放弃目前投资计划，则设备与其他资产可在二手市场出售使企业获得残值(salvagevalue)。在情况不利于企业管理者时，管理者可选择继续经营或停止生产以获得放弃价值。　　(4)成长期权(growthOption)。企业较早投入的计划，不仅可以获得宝贵的学习经验，也可视为未来投资计划的基础投入。Ka

5、plan(1986)指出企业在执行新的创新投资方案决策时，主要受到两个因素所影响：一为过去投资计划的决策，另一为未来创新的不确定性，两种特性在高科技产业最为显著。而Perlitz,Peske&Schrank(1999)也认为，评价R&D投资方案不能单评估此投资方案能为企业带来多少价值，必须加上因企业投资此计划所衍生的未来投资机会，也即使将R&D投资价值视为一种复合期权，故此投资价值为：R&D投资计划价值=现行投责方案价值十未来成长性投资机会价值的现值。此外，实物期权还包括延续性投资期权(Time-to-buildoption)、转换期权(Optiontoswitch)、多

6、重期权(Multipleinteractingoptions)等。　　　　二、实物期权在风险投资中的应用　　　　1.实物期权在风险投资中应用的意义。由于成长型高科技企业价值的不确定性，且存在知识更新速度快、产品生命周期短、技术创新频率高和企业外部环境不确定性大等特点，因此风险投资家(venturecapitalist)就利用　　分段投资来锁定风险。分段投资还被认为是风险投资家进行公司监督的一条有效途径。一般而言，在风险投资过程中，风险投资家与企业家之间存在信息不对称，或者说是动机不对称。这一不时称导致了风险投资家的代理成本，因为他们要控制企业家行为，以防止风险企业家以牺牲

7、风险投资家的利益为代价做出利己的行为。这些代理成本取决于公司的类型、发展阶段和其他投资特征(Gompers1995年)。Hsu(2002年)认为风险投资家利用期权进行分段投资，而不是直接投入下一轮投资所需的资金，这样做就能对投资进行有效的监控。　　2.风险投资期权的Black-Scholes定价模型。Black-Scholes定价模型假设标的资产价格运动为一般的维纳过程，通过构造标的资产和无风险借贷资产的等价组合，根据无套利思想，推导出Black-Scholes微分方程，然后，根据不同的边界条件，得到不付红利的欧式看涨期权和欧