证券投资基金利益冲突规制探析

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1、证券投资基金利益冲突规制探析陈星德（国投瑞银基金管理公司，深圳518048）摘要：利益冲突是代理人和委托人之间由于利益的不一致所产生的冲突，证券投资基金的利益冲突具有多样性、隐蔽性和复杂性等特点。对利益冲突的法律规制包括托管人的监督、独立董事制度、基金投资内部控制和基金份额持有人大会的内部制衡机制和法律禁止、行政规制、强制信息披露和司法救济的外部规制，各方式都有其优点和缺陷，采取混合机制可取得较好效果。本文最后就我国基金利益冲突的规制现状提出了相关建议。关键词：证券投资基金；利益冲突；法律规制作者简介：陈星德，国投瑞银基金管理公司总监，中

2、国政法大学经济法专业博士研究生。中图分类号：F830.39文献标识码:A证券投资基金作为一种利益共享、风险共担的集合投资方式，自产生以来发展迅速，已成为各国金融市场不可或缺的投资工具。证券投资基金本质上是一种建立在信任基础上的集资行为，涉及众多投资者利益，需要有合理的制度框架来保证投资人的财产权利不受非法侵害。利益冲突是证券投资基金活动中产生的客观现象，不法的利益冲突行为不仅会给基金投资人带来巨大的损失，而且可能导致市场诚信的丧失，甚至危及行业的生存。因此，对基金利益冲突的研究和法律规制一直是各国基金监管的重要内容。证券投资基金利益冲突产

3、生与特征制度经济学中的委托－代理理论为证券投资基金利益冲突的产生提供了科学的解释。“每当人们按他人的要求行动（我们称后者为委托人）且代理人比委托人更了解运营情况（信息不对称）时，就会产生委托－代理问题。这时代理人有可能按自己的利益行事并忽略委托人的利益（偷懒、机会主义行为）。”柯武刚、史漫飞《制度经济学》商务印书馆2000年版，第80页相对于委托人而言，代理人拥有更多的信息，形成了明显的信息不对称。根据信息不对称发生的时间不同，委托－代理问题可分为两类：一是逆向选择问题（adverseselection），即在交易前，由于委托人信息居于劣

4、势，不能正确选择最佳的代理人以实现自身利益最大化。最终可能会使市场发生“劣者驱逐良者”的现象；二是道德风险问题（moralhazard），即在委托人与代理人缔约后，有信息优势的代理人可能利用信息不对称而故意采取有利于自己而损害委托人利益的行为。后者一般是委托代理理论所研究的内容，又称为“代理风险”（agencyhazard）。证券投资基金是一种典型的委托－代理关系模型，而且基金管理人与投资人之间的信息不对称程度比一般商品交易更为严重。一般的商品交易，有现货实物作为保证，而投资人购买基金份额后，没有拿到任何实物，只是未来的受益预期。基金投资

5、者购买的其实是基金管理者的专业服务。专业服务质量的好坏依靠管理人的专业技术水平和尽职程度，而管理人的专业技术水平和尽职程度是很难直接观察到的。基金管理人设计基金产品，销售基金份额并管理基金资产，与外部的投资者相比，基金管理人显然拥有更多的基金信息。在这种情况下，基金管理人就很容易利用自己掌握的信息，按照自身利益最大化的原则而非投资人利益最大化的原则做出决策，产生利益冲突。同时，证券市场的巨大的波动性和不确定性，不仅进一步放大了利益冲突，而且为管理人隐藏其侵害行为提供了可能。基金当事人之间的委托—代理关系产生了委托人和受托人之间的“代理风险

6、”9问题，主要表现为作为基金受托人的基金管理人、基金托管人及其他利害关系人的个人利益与作为委托人的基金份额持有人利益之间的冲突。基金管理中的利益冲突具有如下特征：1．利益冲突是一种状态。在这种状态下，基金管理人、基金托管人及其他利害关系人的个人利益与基金份额持有人的利益存在着对立，他们之间处在利益相冲突的地位。2．利益冲突具有客观性。利害关系人只要存在利益相冲突的地位，利益冲突就成立，利害关系人主观上是否存在损害相对人利益的意图对利益冲突的成立没有影响。3．利益冲突指的是产生损害的可能性。只要存在基金份额持有人受到利益损害的可能性，即使没

7、有造成对基金财产的实际损害，甚至有可能带来利益，仍然构成利益冲突。4．利益冲突具有多样性、复杂性和隐蔽性。现代证券市场是一个复杂的市场，基金利益冲突的表现形式非常多样，不易识别，具有很大的隐蔽性和复杂性。证券投资基金中的利益冲突主体——利益关联人利益关联人是利益冲突的主体，主要指与基金存在利益关联关系的自然人和法人。对于关联关系，各国的立法一般以是否存在“控制”因素或“重大影响”作为判断的标准。如国际会计准则第24号《对关联者的揭示》即规定：关联者，是指在制订财务或经营决策中，如果一方有能力控制另一方，或对另一方施加重大影响，则认为它们是

8、有关联的，我国在《企业会计准则—关联方关系及其交易的披露》中也有类似的规定。基金的利益关联人一般通过以下途径对基金产生控制和影响：1．信托关系。主要指基金管理人和托管人，他们通过信托法律关系成