美元贬值背景下外汇储备的结构调整

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1、美元贬值背景下外汇储备的结构调整张明何帆一、引言从2000年到2006年5月，全球外汇储备总量从2万亿美元攀升至接近5万亿美元的水平，增长一倍有余（Mohi-uddin，2006）。其中，发达国家持有全球外汇储备的30％，发展中国家持有全球外汇储备的70％（TrumanandWong，2006）。从以下两个指标来看，全球外汇储备存量的增长主要来自发展中国家：第一，从外汇储备与GDP的比率来看，发展中国家的外汇储备从20世纪70年代和80年代占GDP的6％－8％，发展到当前占GDP的30％，而发达国家的外汇储备从50年代以来一直保持在占GDP5％的水平上；第二，从外汇储备

2、与进口额的比率来看，发展中国家的外汇储备从90年代之前的满足3到4个月的进口需求，发展到目前创记录的满足8个月的进口需求，而发达国家的外汇储备一直维持在略低于3个月的进口需求水平上（Rodrik，2006）。从全球外汇储备的币种结构来看，截至2005年底，美元资产价值占全球外汇储备资产价值的比重为67％，欧元资产为24％，日元资产和英镑资产各占4％。对发达国家而言，美元资产占外汇储备资产价值的76％；对发展中国家而言，美元资产占外汇储备资产价值的60％。根据IMFCurrencyCompositionofOfficialForeignExchangeReserves(C

3、OFER)的相关数据折算而成。由此可见，美元仍然在全球外汇储备的币种结构中扮演着举足轻重的地位。但是，当前全球经济失衡在很大程度上体现为美国经常项目失衡。美国的经常项目赤字已经高达GDP的6%，美国的净对外债务负债已经接近GDP的30％，大多数经济学家都认为，美国目前的经常项目赤字状况是不可持续的，相应的调整是不可避免的。导致美国经常项目赤字的根本原因在于美国居民消费过度（储蓄－投资缺口）和美国政府消费过度（财政赤字），依靠抑制居民消费和政府支出这种结构性调整是困难的和长期的，而通过美元大幅度贬值来平衡美国的经常项目收支，可以把调整的负担从美国转移给其他国家，因此更容易

4、被美国国内的利益集团所接受。因此，当前全球宏观经济的一大特征是美元面临中长期贬值趋势。美元一旦大幅贬值，将造成美元资产的相对价值下降，美元资产外汇储备的价值缩水。因此，对于外汇储备持有国而言，在美元大幅贬值之前，进行外汇储备的币种调整以避免未来出现的损失，就是合乎理性的选择。2006年4月，瑞典中央银行宣布，它已经大幅降低了外汇储备中美元资产的比例（从37％降低到20％），相应提高了欧元资产的比例（从37％到50％）。韩国、新加坡、俄罗斯和中东一些产油国家也在近期相继表示将降低外汇储备中美元资产的比重。对于中国而言，外汇储备的结构调整尤为重要。截至2006年11月，中国

5、的外汇储备超过1万亿美元，已经超过日本成为全球持有外汇储备最多的国家。尽管中国政府没有公布外汇储备的币种构成，但是不可否认的是，美元资产在中国外汇储备中必然占有很大比重。根据美国财政部的资料披露，截至2005年6月30日，中国政府和居民持有的美国证券合计5273亿美元。如何通过外汇储备的结构调整来缓解美元贬值的汇率风险、以及在保持外汇储备安全性和流动性的基础上提高外汇储备的收益性，是中国政府面临的迫切任务。由于外汇储备的结构调整包括币种调整和资产调整，我们将在下文中按照这两个方面进行分析。其中，外汇储备的币种调整是全球发达国家和发展中国家面临的普遍问题，外汇储备的资产调

6、整是中国面临的比较特殊的问题，因此我们将从全球的角度来讨论币种调整，从中国的角度来讨论资产调整。一、美元仍将在全球外汇储备中占主导地位图1和图2分别列示了21世纪头6年发达国家和发展中国家外汇储备币种结构的变化趋势。在发达国家的外汇储备资产组合中，美元资产的比例一直稳定在70％的水平上，欧元资产的比例一直稳定在20％的水平上；在发展中国家的外汇储备资产组合中，美元资产的比例已经从70％下降到60％，欧元资产的比例已经从20％上升到30％。这说明发展中国家从2000年以来一直在进行外汇储备的币种调整，以提高外汇储备中欧元资产的比例，只不过这种调整的幅度是缓慢的。事实上，当

7、前全球外汇储备中欧元资产有77％为发展中国家持有，这一比例高于美元资产的65％，这说明发展中国家对欧元资产的偏重十分明显（植野大作和尾畑秀一，2006）。图1外汇储备计价货币的变动趋势（工业化国家）单位：百分比资料来源：根据IMFCurrencyCompositionofOfficialForeignExchangeReserves(COFER)相关资料绘制而成。图2外汇储备计价货币的变动趋势（发展中国家）单位：百分比资料来源：根据IMFCurrencyCompositionofOfficialForeignExchangeReserve