《景气回升》PPT课件

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1、景气回升估值偏低汽车行业2006年中期投资策略招商证券研究发展中心林钟斌二零零六年六月乘用车市场回暖带动汽车行业销量大幅增长。产品降价幅度缩窄，加之钢铁均价下降，毛利率逐渐上升，行业利润在05年一季度达到最低谷后逐渐回升，近期有加速上升迹象。商用车行业竞争格局稳定，企业强弱分明，产品出口突飞猛进，优势企业业绩有望持续快速增长，预计06年利润增速约30%。乘用车虽然市场竞争异常激烈，但继02年井喷后，需求进入第二轮快速增长期。重点关注市场份额和毛利率将上升的公司。核心观点：景气回升估值偏低随着整车的复苏，零部件行业效益好转。在汽车产业价

2、值链条中，技术含量较高的零部件企业产品附加值高于整车。体现为毛利率、净资产收益率等指标明显优于后者。重点推荐福耀玻璃。汽车重点上市公司06年动态市盈率10-12倍，无论与历史相比还是与国外相比，估值偏低。在行业景气回升中，可给予15倍市盈率，优势企业价值低估25%左右。给予汽车行业推荐评级。核心观点：景气回升估值偏低销量增速超出预期。1-4月份,汽车销量同比增长35%,其中乘用车增长50%,商用车增长5%。轿车为拉动行业增长的主要力量，1-4月份轿车销售120万辆，占行业销量的一半，同比增长61%。汽车行业景气度回升汽车月度销量（辆）

3、轿车月度销量（辆）数据来源：中国汽车工业协会06年一季度，汽车行业销售收入同比增长34%，同步于销量增长。一季度，毛利率从去年同期的14.1%上升至15.2%，加上05年基数较小，行业利润总额同比增长83%。汽车行业利润水平抬升我国汽车行业月度销售收入（亿元）我国汽车行业月度利润总额（亿元）数据来源：中国汽车工业协会利润率（利润总额/销售收入）在04年底、05年初达到最低的2.75%后逐渐上升至目前的5%左右。主要原因是产品降价幅度缩小和钢铁降价导致成本下降。利润率逐渐上升我国汽车行业月度利润率（01年12月-06年3月）数据来源：中

4、国汽车工业协会轿车降价幅度从04年下半年的10%-12%减小至目前的5%左右。虽然近期钢铁价格回升，但估计06年主要板材均价比05年下跌10%左右。产品降价幅度缩小成本压力有所减轻三大车型出厂价月度物价指数（上年同月基数为100）冷扎板、热扎板价格（元/吨）数据来源：中国经济统计快报数据来源：招商证券钢价变动对各车型毛利率影响钢价变动对各车型毛利率变动影响从大到小依次为：轻卡、大中客、中重卡、轻客和轿车。净资产收益率有望扭转下滑势头利润率03年汽车行业景气度上升阶段,重点汽车上市公司的平均动态市盈率约17倍。目前国外（包括香港）汽车股

5、的平均动态市盈率约14倍。目前我国重点公司的动态市盈率约10-12倍，估值偏低。在景气上升阶段，可给予15倍市盈率。汽车股估值偏低汽车行业重点公司历史市盈率数据来源：招商证券国外汽车公司估值水平（一）国外汽车公司估值水平（二）数据来源：彭博资讯、招商证券商用车行业竞争格局清晰，优势企业浮出水面商用车各子行业前5市场集中度数据来源：中国汽车工业协会、招商证券商用车出口呈现快速增长态势2005年我国汽车出口情况表2005年我国汽车进口情况表汽车出口增速加快，进口减缓，05年出口量首超进口量。出口量超出进口量最多的两个车型：载货车和大中型客

6、车。与国外同档次产品相比,成本优势明显出口订单对宇通、金龙、重汽等公司的业绩增长起举足轻重作用。江铃、江淮、东风等企业出口也已取得突破性进展。数据来源：中国汽车工业协会我国商用车成本优势明显宇通客车成本结构和原材料结构以大客企业为例，宇通客车人工成本占总成本4%左右(约1万元/辆)，发达国家占13%左右(约17万元/辆)。受规模限制，国外大客企业底盘成本远高于国内，平均约18万美元/辆。宇通客车底盘成本约12万人民币/辆。我国大型客车性价比显著优于发达国家产品,在第三世界国家市场需求潜力巨大。数据来源：招商证券行业需求平稳增长，优势企

7、业增速超行业平均历年大中型客车行业销量增长重型卡车月度销量商用车需求量有望保持略高于GDP的增长。优势企业借助品牌和品质优势，加上出口的锦上添花，销量增速领先同行。销量明显领先同行的优势企业包括宇通客车、金龙汽车、中国重汽、江铃汽车、江淮汽车等。数据来源：中国汽车工业协会、招商证券商用车优势企业盈利能力明显优于同行2005年商用车优势企业主要财务指标数据来源：招商证券轿车需求迎来第二次“井喷”？我国轿车历年销量1-4月份，轿车销量达到120万辆，同比增长61%。按现在的销售势头，全年销量很可能超过360万辆，增长30%。迎来02年、0

8、3年后的第二个快速期。数据来源：中国汽车工业协会油价上涨抑制汽车需求成品油涨价对各车型使用成本影响油价上涨抑制汽车需求，对运营用途的商用车使用成本影响大于乘用车，但可以通过提高运费、票价或政策补贴等方法转移成本。乘用车中