宏观经济降准降息利好债市

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1、2015年6月30日宏觀經濟降准降息利好債市15年6月28日，央行超預期定向降准並再度降息，我們的主要觀點是：降准降息雙管齊下，呵護實體經濟與金融市場，利好債市，下調未來3個月10年國開利率區間3.6%-4%。1）定向降准延續定向寬鬆。央行自6月28日起對符合三農或小微企業貸款要求的相關銀行定向降准50bp，對財務公司降准3個百分點，預計釋放4100億流動性，鼓勵企業提高資金運用效率。定向降准與此前加量續作6個月MLF一脈相承，延續定向寬鬆，助于為三農和小微企業提供貸款資金，降低社融成本。2）再度降息降低融資成本。同時央行自6月28日起下調存貸款基準利率各2

2、5bp，一年期貸款利率降至4.85%，一年期存款利率降至2%，維持存款上浮區間1.5倍，同樣旨在降低社融成本。3）降准降息超預期，“央媽期權”呵護實體經濟與金融市場。14年11月啟動降息以來，每次寬鬆都是單邊降息或降准，而本次定向降准和降息同時啟用。此前降准降息預期一再落空，本次6月末啟動降息降准維持了每月一降的頻率，超出市場悲觀預期。近期對杠杆配資的監管導致股市大跌，而地方債密集發行導致債市震盪下跌，短期金融風險上升，與我國去杠杆、降低負債率的大環境相悖，本次“央媽期權”及時啟動有助於穩定寬鬆預期，呵護實體經濟和金融市場。4）年內仍有降准可能，降息或待來年

3、。美聯儲可能於9月起啟動加息，屆時我國將面臨資本外流壓力，因而3季度仍有降准可能，對沖資金流出。而當前實際貸款利率高達8%左右，遠高於7%的GDP實際增速，表明潛在降息空間仍大。但持續降息後地產銷售大幅回暖，加之寬財政推動基建投資，經濟有望於4季度逐漸見底企穩，預計年內繼續降息的空間有限，更多的降息或留待來年再開啟。5）寬貨幣配合寬財政，短期有助於長債打開下行空間。6月以來地方債大量發行、城投債放鬆，寬財政政策頻出，而本次定向降准著力于三農與小微貸款，寬貨幣為寬財政保駕護航，增加銀行可用資金，促進貸款發放，進一步改善銀行間流動性。而本次降息並未擴大存款利率上

4、浮倍數，可有效降低銀行負債端成本和貸款利率，從比價角度打開長債利率的下行空間。16）貨幣寬鬆利好債市，但下行空間取決於政策面與經濟面的博弈。近期股債下跌源于貨幣寬鬆預期落空，本次定向降准+降息有助於穩定貨幣寬鬆預期，利好債市。雖有地方債衝擊和經濟企穩預期，但短期內發電耗煤和地產投資仍弱。政策底漸晰，市場底波折1.繼週六央行降息降准雙拳出擊後，週一《基本養老保險基金投資管理辦法》徵求意見稿出臺，根據投資股市比例不高於基金資產淨值的30%估算，未來入市規模或達萬億。雖然養老金入市遠水難解近渴，但穩定市場信心意圖明顯，結合此前央行雙降舉措，政策底已經出現。參考87

5、年美國股災和88年臺灣股市大幅調整經驗，政策出手後市場後均W築底。本輪市場調整在近期政策累積效應下，急跌或將過去，市場將震盪築底。2.中期牛市趨勢不變，但去杠杆和急跌教訓將使居民資金入市平緩，政策引導資金入實體擠出部分企業資金，未來瘋牛難現。3.急跌後超跌優質股望先表現，震盪期更重基本面，如旺季績優的航空、旅遊，成長股份化但仍是中期主力，如互聯網+、中國智造、醫療健康，國企改革注重資產注入類，如軍工。風險提示。經濟增長失速，政策調控市場超預期。大市導航石油化工：預計2Q15盈利大幅增長油價環比上漲。2Q15布倫特原油均價為63.41美元/桶，環比一季度提高8

6、.03美元/桶（+12.7%）。油價上漲有助於上游業務盈利逐步恢復。石化產品價差擴大。2Q15乙烯-石腦油價差達780美元/噸，環比一季度大幅提高329美元/噸（+42.2%），同比提高370美元/噸（+47.4%）。產品價差的擴大有助化工業務盈利繼續快速增長。我們預計石化行業二季度盈利快速增長。上游及煉油化工業務盈利的改善將推動石化公司第二季度盈利環比大幅增長，關注上海石化、中國石化等公司。上海石化：1）2015年為股權激勵行權第一年，考核業績21億元；2）業績與油價彈性大（2Q09油價反彈時，公司當季實現利潤近10億元），預計二季度業績環比大幅提升；3）

7、改革預期。中國石化：1）二季度油價反彈，預計單季度盈利環比大幅提升；2）銷售公司混改繼續穩步推進，有助於公司經營改善和估值提升。2風險提示。油價下跌、業績低於預期。房地產：堅定重申牛市下半場看好地產，錯殺藍籌最佳避風港6月銷售繼續放量，考慮3季度迎接年內資料低點，後期基本面有望迎接更大利好。新開工、投資探底現實保障政策持續偏暖。看好行業資金面恢復帶來絕對和相對收益能力，龍頭公司僅8XPE，進可攻，退可守。風險提示：行業基本面下行風險。交通運輸：傳統交運股為什麼強勢？最近大盤持續暴跌，小盤股更是成為重災區。交運板塊中同樣分化明顯，代表新興產業的物流股重挫，而傳

8、統行業的航空、機場、航運和鐵路股不但多數沒跌，有的反