对中国基金业困境的契约理论思考论文

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1、对中国基金业困境的契约理论思考论文摘要现实的契约都是不完全的，中国基金的契约也不例外，基金契约的不完全直接导致了封闭式基金折价率居高不下和开放式基金遭遇大范围的巨颠净赎回。对此，要规范、约束契约主体行为，缩小契约“缺口”，构建第三方强制履约体系，建立“声誉”机制，促进基金契约自我履行。关键词基金；困境；契约理论；思考一、中国基金业面临巨大困境截至2005年6月30日.freelma)模型(表1)。假定某基金只有投资者A和B，各持有50％份额，维权总成本和总收益分别为6和10。如二人同时维权，则各

2、承担成本3、获收益5，如一人维权另一人不维权，则维权者承担成本6、获收益5(其维权收益外溢给另外一人了)。从A的来看，如果B维权，则A选择不维权，如果B不维权，则A还选择不维权，即不维权是A的占优战略；同理，B的占优战略也是不维权。最终，该矩阵的纳什均衡是(不维权，不维权)，也就是说，在契约不完全的情况下，不维权是投资者的理性选择。(三)中国基金业困境的契约理论解释导致基金业困境的一个可能原因是投资者对基金回报率不满。我们来考察43只样本开放式基金的收益情况，截352005年第一季末，43只基金

3、平均单位累计净值达1．087元，高于同期银行存款收益水平，更是远远高于上证指数收益水平(2001年、2002年和2003年352005年一季的上证指数收益率分别为-28．2％、-12．97％和-21．1％)。可见，从投资收益角度来看，开放式基金近几年的运作是成功的，即便如此，开放式基金还是遭遇了大范围的巨额净赎回，这说明大多数投资者并不是因为对基金收益不满而结束其基金投资行为。三、促进中国基金业健康、稳定发展的对策按照克莱茵的观点，中国封闭式基金高折价率和开放式基金被巨额净赎回可以看作是基金投资

4、者对管理人实施的私人惩罚，长此以往，管理人的市场“声誉”将会受损，他们与投资者再次达成契约的成本将上升，如果情况得不到改善，最终投资者将不再和他们达成契约。(一)规范契约主体行为，缩小契约“缺口”与成熟市场投资者相比，中国基金投资者的理性边界较小，专业知识匮乏、投资心态不健康，投资决策不够理性。因此，加强投资者教育工作、扩大其决策的理性边界非常重要。一方面，要重新配置基金资产的剩余控制权与剩余索取权，激励管理人。中国目前基金管理费提取有二种方案：一种是以净资产值为基数按固定比例提取，无业绩报酬，

5、即有剩余控制权而无剩余索取权；另一种是以净资产值为基数按固定比例提取再加业绩报酬，既有剩余控制权又有部分剩余索取权，显然第一种方案要比第二种方案更容易导致管理人的偷懒行为。另一方面，要引入基金大投资者，监督管理人。外部性阻止了中小投资者对管理人的监督，没有监督，管理人的机会主义倾向很容易发展成机会主义行为。成熟市场的做法是引人大基金投资者(指持有基金份额较多的投资者)来解决这个问题。(二)建立“声誉”机制，促进基金契约自我履行克雷普斯(D．KIeps)的研究表明，契约当事人一方建立“声誉”的条件

6、有二：一是其长期存在；二是其他人可以观察到长期存在—方的商业行为。管理人显然满足这二个条件，一旦某管理人建立了一定的“声誉”，且市场信息传递又是畅通的，则“声誉”机制将会借助私人和市场惩罚二种手段来促进基金契约自我履行。私人惩罚由投资者来实施，包括两种手段：一是终止与管理人的契约行为，即抛售封闭式基金和赎回开放式基金，投资者借此终止自身损失；二是借助一定的方式向市场传递对管理人的不满，使管理人市场“声誉”受损，其未来发行基金和获得基金管理资格的成本上升。市场惩罚也包括两种手段：一是建立基金管理公

7、司产权市场，以兼并收购的方式转移基金管理权和基金管理公司产权；二是建立基金经理人市场，并形成基金经理人的市场淘汰机制。这两种段的目标是使得有能力的管理人和基金经理留在基金业，且非常珍惜其“声誉”。前文的分析表明，中国投资者已自觉实施了对管理人的私人惩罚，导致封闭式基金折价率居高不下和开放式基金被巨额赎回。但由于中国基金业发展历史还短，信息传递又严重不畅，市场尚未形成“声誉”机制，基金契约的自我履行机制尤其是市场惩罚机制还有待于发展和完善。对此，首先要建立权威的基金管理公司和基金经理人业绩评价与排

8、名系统，并多渠道加以宣传。这是成熟市场的通常做法，沃伦‘巴菲特、吉姆，罗杰斯等世界著名的投资大师以及他们管理的基金都是美国基金排行榜上的常客，而中国至今为止尚无一个权威的、能被广大投资者认可的排行榜。其次，要进一步加快与国外基金管理公司的合作，形成基金管理公司的产权市场，促进基金管理公司之间的收购与兼并。最后，要尽快形成职业基金经理人市场，形成基金经理人的淘汰机制。(三)构建第三方强制履约体系克莱茵非常强调契约的自我履行，认为第三方行为存在不确定性，且成本高，因而构建第三方强制履约体系并不是保证