中资美元债专题：地产美元债的特征

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1、请务必参阅尾页免责声明图表目录图表1房地产融资存量分解：贷款vs债券，人民币vs美元4图表2债券融资占比：已达均衡状态？5图表3全球房地产融资渠道：金额占比5图表4房地产美元债：发行量、到期量和平均票面利率7图表52013—2018年房企美元债加权平均息票分评级8图表6地产发债只数：境内外比较8图表72015-2018年房企美元债融资收入用途统计8图表8房地产人民币债：发行量、到期量和平均票面利率9图表9票面利率：境外债融资成本优势不再9图表10增速：房地产美元债大于整体人民币融资9图表11可回售

2、的潜在压力10图表12销售金额排名分布：境内外债对比（2014-2015）11图表13销售金额排名分布：境内外债对比（2017-2019.2）11图表14房企评分：境内外债对比（2014-2015）12图表15房企评分：境内外债对比（2017-2019.2）12图表16中指院地产企业排名分布：境内外债对比（2014-2015）12图表17中指院地产企业排名分布：境内外债对比（2017-2019.2）12图表18增速：房地产美元债大于整体人民币融资13图表19符合政策的“优质”地产公司发债：按金额1

3、4图表20符合政策的“优质”地产公司发债：按数量14请务必参阅尾页免责声明自上而下看地产融资：三个问题2018年至今，地产美元债发行687亿美元，占整个市场的30%，占非银行企业债总发行量的38%；2019年至今，地产美元债发行220亿美元，占整个市场的49%，占非银行企业债总发行量的55%，占人民币债发行量的90%。债券市场中，地产是一个重要行业；美元债市场中，由于城投相对较少，地产占比比境内还要大。现有地产美元债的市场研究大多从美元债市场内横向分析行业情况，而以房地产融资为轴线纵向分析美元债融

4、资渠道的研究较少。本文采用自上而下的方法，从纵向角度讨论三个地产美元债融资的重要问题：1、中国房地产行业的贷款vs债券融资趋势会如何演变？2、债券方式融资，人民币债和美元债的差异点是什么？3、不同资质房地产公司如何考虑美元与人民币债的融资差异？每个问题下，都有一些子问题值得探讨，比如宏观层面上，房地产信贷如何界定和测算？微观层面上，政策对境内外地产债的影响有何差异？本文在讨论三个问题下，也选取了一些角度对二级问题进行探讨。房地产融资：债券占比或将继续提升中国房地产行业融资规模有多大？直接以美元债融

5、资的占比趋势是怎样的？这对于理解和投资中资美元房地产债具有锚定作用。我们通过综合中国人民银行房地产贷款数据、信托业协会的信托数据、估算的委托贷款数据、房地产美元债贷款和境内外房地产债券市场数据，整理出房地产融资历史存量和分项占比。由于本文的出发点是美元房地产债，聚焦的是相对较大的房企，因此排除非主要金融机构融资对结果影响不大。另外，分析中不包含房企的企业间借贷、股权融资和再融资，意味着本文不考虑非金融中介作用的融资和股债融资关系。2010-2012年，我国的房地产融资方式主要为间接融资，房地产开发

6、贷款最多，占比接近6成，而债券发行可以忽略不计。整体存量规模在4.5万亿左右，其中房产开发贷26400亿，地产开发贷7800亿，信托6700亿，委托3400亿，美元债存量1500亿，美元贷款余额500亿。直接融资的迅猛发展，要从2014年境内房地产融资井喷算起：首先，房地产融资规模继续上升，其中债券融资方式增速更快。房地产行业的总体债务规模，从2014年的6万亿上升至2018年末的12万亿以上，年化增长率14%，高出社融增速近2个百分点。债券存量从2014年的0.5万亿上升至目前的2.5万亿，增量

7、占行业总增量的33%，年化增速50%，远高于总融请务必参阅尾页免责声明资增度。2014年前，房地产债券存量占整体融资存量仅有5%，基本可以忽略。从2014年开始，占比快速增加。截止到2016年末，已经融资存量占比已达20%，假如不计算委托贷款中估计的房地产部分，占比达到22%。图表1房地产融资存量分解：贷款vs债券，人民币vs美元14主要金融机构：房地产开发贷款房地产委托信托贷款余额12美元房地产贷款10人民币房地产债券存量美元房地产债券存量8642020112012201320142015201

8、620172018资料来源：Wind，Bloomberg，注1：发行量已由美元换算成人民币，单位万亿。国内人民币债在申万行业定义的房地产行业内去除城投和证监会监管ABS。注2：房产和地产开发贷款存量数据来源于中国人民银行，统计的是主要金融机构的房地产贷款；信托贷款数据来源于中国信托业协会。由于委托贷款中没有房地产分项，因此我们使用估计数据。具体方法为：1）2011年前委托贷款中非通道业务较少，主要为企业间贷款经过银行委托；2）2011年开始银行开始使用委托和信托作为非标通道。信托中