封闭式基金模式问题的数据探析

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1、封闭式基金模式问题的数据探析摘要：本文运用非平衡面板数据的计量方法，利用33只封闭式基金1999-2002的93个有效年度数据并借鉴学术界通用的对数转换模型对我国封闭式基金的规模经济问题进行了较为深入的实证考察。本文的主要结论如下：第一，在小型基金、大型基金和全体样本基金三个分组中，基金平均费用存在完全不同的水平和趋势；第二，在人型基金组中,我们发现了显著的规模经济，相反，在小型基金中则存在明显的规模不经济；第三，对所有样木基金进行考察，其费用弹性的估计值小于1,这说明我国封闭式基金总体上存在规模经济；第四，代表性封闭式基金的

2、平均成本曲线在所有样本基金净资产范围内是随其增加而下降的，而平均费率值在约50亿元处取最小值，国内冃前还没有净资产超过这一规模的封闭式基金，因而我国封闭式基金在管理上还有很大潜力可挖。关键词：封闭式基金；非平衡面板数据；规模经济I引言基金行业成本的平均水平反映了该行业经营效率的高低，基金管理费的水平高低也直接影响基金投资者与基金公司相互利益关系，如何看待基金的管理费水平、如何把握基金管理成本的影响因素及其发展趋势，一直是基金业发展历程中的热门话题之一。根据成本理论，基金规模的快速扩张,应该会产生明显的规模经济，从而使得行业平均

3、成本呈现下降趋势。事实上,Baumol、Goldfield>Gordon和Koehn(1990)发现1980-1990年之间的共同基金存在显著的规模经济；Dermine和Roller(1992)证明了小型和屮型规模的法国基金家族存在规模经济，而大基金家族则没有；Ferris和Chance(1987),McLeod和Malhotra(1994),Latzko(1999)也指出，开放式基金的管理小存在潜在的规模经济问题。在国内，对基金业绩评价的研究可谓汗牛充栋，但对基金的规模经济问题进行数量分析的文献还十分罕见。考虑到我国开放式基

4、金成立时间不足两年，基金数量不多，可用的数据太少，无法进行有效的计量研究，因而，本文将利用由33只封闭式基金从1999-2002年的非平衡面板数据单独对我国封闭式基金的规模经济问题进行实证研究，以期为当前国内广受关注的基金问题的讨论提出一些新见解。II模型和计量方法•1模型传统的经济理论假设厂商存在一个由长期生产屮的规模经济和规模不经济所决定的U型长期平均成本曲线，厂商将不断提高其资产规模直至边际收益等于边际成本，工厂规模应该确定在使平均成本处于长期平均成本曲线底部的水平上，也就是说，只要仍然存在规模经济，工厂规模将继续膨胀。

5、在金融经济学领域，对数变换成本模型由于其解释的简易性和清晰性而成为一个在规模经济问题的实证研究中得到普遍应用的方法，比如Noulas、Ray和Miller对银行业的研究，Bers和Springer对房地产信托投资的分析，甚至于Christensen和Greene对电力生产的实证探讨都用到了这一模型。本研究也将运用上述二次对数变换成本模型来分析我国封闭式基金的规模经济问题，具体模型如下：(1)其中：=基金在年总运营费用的自然对数；=基金在年总净资产的自然对数；=基金在年的组合交易量，这里简化定义为总的股票交易量；=基金在年的平均

6、年收益；=随机误差项。基金的投资目标对基金的费用会有显著的影响，在对基金进行比较研究时，理论上应坚持不同类型基金不做比较的原则，但由于我国封闭式基金投资风格几乎没有差别，我们没有将这一变量放入模型屮加以考虑，这对分析结论不会产生大的影响。•2面板数据考虑到传统的回归形式不能充分显示基金之间的差异性，本研究采用面板数据这一计量方法去研究上述费用模型，该法适用于分析时间序列观察值数量很小而横截面组群或个体数量较大时的数据集。在分析面板数据时，通常有三种方式：第一种是集合所有的横截而和时间序列数据进行普通最小二乘法冋归的混合冋归模型

7、，相当于多个截面数据放在一起作为样本数据。该模型假设所有基金费用函数的截距和斜率系数保持不变()，则OLS给出参数的一致性、有效性估计。其形式为：(2)第二种是固定效应模型。该模型把截距项当作一个固定的未知参数，并对不同基金赋了不同的截距，其形式为：(3)第三种是随机效应模型。该模型把截距项当作一个随机变量。因而，方程可重写为：(4)其屮，是基金的特殊干扰项。对数变换费用模型的各参数将同时采用上述三种方法进行估计，并对估计结果进行F检验、拉格朗日乘数检验和豪斯曼检验以选择出最佳估计方法。•3规模经济规模经济通常是以成本——产出

8、弹性来计量的，我们运用总费用对资产的弹性来讨论封闭式基金规模经济存在和程度问题，这一弹性通过对对数变换模型进行求导得出：(5)当费用弹性小于1时，基金费用增加比例小于净资产增长比率，意味着存在规模经济；当费用弹性大于1时，存在规模不经济；当费用弹性等于1时，基金费用与资产同比