杠杆收购的法律监管路径研究.pdf

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1、学校代码：10276学号：151150374EastChinaUniversityofPoliticalScienceandLaw硕士学位论文MASTER‛STHESIS论文题目：杠杆收购的法律监管路径研究姓名叶圣学科、专业法律与金融研究方向法律与金融指导教师陈秧秧论文提交日期2018年4月15日1杠杆收购的法律监管路径研究（摘要）专业：法律与金融研究方向：法律与金融作者姓名：叶圣指导老师：陈秧秧在上世纪80年代美国收购潮的过程中，采用杠杆收购方式的收购方在短时间内组织起大量资金并进行精准的定向设计，获得上市

2、公司的控制权。由于杠杆收购与二级市场的紧密联系及对监管规则的“天然逃避”，收购完成后过度的杠杆资金设计在实践中出现了严重的后遗症，例如“龙薇传媒”对祥源文化（原“万家文化”）收购案中，监管层对资金来源多次发函问询，收购方逐渐披露出收购资金的具体组成及到筹措情况。各资金出借主体在监管层的穿透式问询下，逐步退出了收购行列最终导致收购失败，原本估值在100亿左右的祥源文化（原“万1家文化”）股价大幅度下跌，公司估值跌至50个亿。宝能与万科控制权之争（下称“宝万之争”）中，“宝能系”收购资金中运用的资管计划一度浮亏，

3、接近平仓线。在金融领域“去杠杆”监管背景下，杠杆收购特别是高杠杆的收购方案将受到更为严格的监管。1收购期间，万家文化2016年11月28日停牌，停牌时公司股价为18.83元。2017年1月12日复牌后，万家文化最高涨至25元，涨幅高达32.77%。2月8日，万家文化再次停牌，停牌时股价为20.13元，停牌期间公告股东股份转让比例由29.135%变更为5%。2月16日复牌，当日下跌8.49%，第二个交易日下跌6.89%。4月1日，万家文化公告《解除协议》，次一交易日下跌2.39%，后续该股持续下跌。6月2日，万

4、家文化股价跌至最低点8.85元。截至7月21日，万家文化收盘价为9.03元，较1月17日股价最高点25元下跌63.88%，较2016年11月28日首次停牌前下跌45.20%。参见:《祥源文化遭证监会处罚，赵薇需要赔偿投资者损失吗？》，来源于东方财富网：http://finance.eastmoney.com/news/1354,20171110800723123.html，访问与2017年11月25日。2实践中，收购方进行收购所获得外部融资与自有资金的占比决定了杠杆的倍数。交易结构中杠杆倍数越低，收购过程中所

5、面临的如监管、审核及舆论等因素带来的不确定性也越少。在实际的收购案中，过低的杠杆倍数将会对收购规模形成制约，单一杠杆的撬动作用有限，而层级多、结构设计复杂，杠杆率高的复合杠杆收购模式成为了大型收购案中的主角。2016年以来，监管层对于杠杆资金的穿透问询力度之大，交易结构中设计了两层以上杠杆收购资金的收购案都无一例外的被交易所询问并要求进行补充披露。在我国这个采用分业监管体系下，多种来源的收购资金往往涉及到多个监管主体。层出不穷的并购事件，收购资金中背后的高杠杆远超过市场预期，通过金融工具组织的收购资金合规却不

6、一定合理，背后潜藏的风险引发监管层的担忧。“穿透式监管”究其根本是监管层以明确资金的来源及对此进行风险控制为目标，综合市场反馈与监管动态也例证了不论市场还是监管层都开始正视由于不合理的杠杆收购所可能引发的资本市场风险。本文希望通过研究杠杆收购这一特殊的收购方式，对杠杆收购的基本原理、特点与模式进行详细的分析，并梳理杠杆收购的历史发展及我国的监管政策变化，讨论现阶段杠杆收购出现的主要问题及潜在风险。在国家提出进行产业升级的背景下，杠杆收购对国家的经济发展、产业结构调整有着积极意义。以防范风险为目的，惩治现有并购

7、市场违规乱象，明确相关监管着力点下避免矫枉过正，达到遏制滥用杠杆的收购行为同时不挫伤收购市场的信心，探讨保障杠杆健康发展的监管建议。行文从以下几个方面展开论述：1.详细研究杠杆收购这一收购模式，较为全面的对其基本概念、特征、典型的交易结构、融资方式进行分析。对杠杆收购的发展历史和规律进行归纳与分析，深入的分析杠杆收购发展的过程中监管对于杠杆收购的作用和影响。2.详细研究我国杠杆收购的法律环境以及发展过程中所暴露出的问题，结合国内近期受到监管层关注的高杠杆、高溢价的收购案例的基础上，着重分析交易结构、资金来源以

8、及信息披露的问题，并总结目前监管体系下进行高杠杆收购活动对于公司经营、市场以及相关的投资者可能带来的风险。3.详细研究了我国针对杠杆收购的监管法律法规，监管的主体、监管的内容明确我国现阶段杠杆收购所适用的监管体系，并且结合国内的监管现状着重分析以杠杆收购中杠杆率，杠杆资金来源及结构、融资工具以及信息披露规则并提出相应的监管建议。3[关键词]杠杆收购；融资工具；杠杆比例；信息披露LeveragedBu