汇率政策及相关政策2).ppt

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第三章汇率政策及相关政策 第一节汇率制度的选择第二节政府对外汇市场的干预第三节直接管制政策第四节国际储备政策 第一节汇率制度的选择一、汇率制度概念与类型二、固定与浮动之争三、蒙代尔——弗莱明模型四、影响汇率制度选择的主要因素 一、汇率制度概念与类型(一)汇率制度（exchangerateregimeorExchangeRateSystem)，又称汇率安排(ExchangeRateArrangement)，是指一国货币当局对本国汇率水平的确定、汇率变动方式等问题所作的一系列安排或规定。 （二）汇率制度的类型1、固定汇率2、浮动汇率3、钉住汇率 1、固定汇率制度（1）概念：指汇率的确定受平价制约，现实汇率只能围绕平价在很小的范围内上下波动，相关国家承担维持汇率波动的义务。包括国际金本位制下的固定汇率制和纸币流通条件下的固定汇率制度（布雷顿森林体系下的固定汇率制度）。而金本位制下的固定汇率制度是严格意义上的固定汇率制度。 （2）金本位制下和纸币流通条件下的固定汇率的比较共同点：①各国对本国货币都规定有金平价，汇率是按两国货币各自的金平价之比来确定的。②外汇市场上的汇率水平相对稳定，围绕中心汇率在很小的限度内波动（上下各0.6％和1％）。不同点：（1）金本位制下的固定汇率制是自发形成的；在纸币流通条件下，固定汇率制则是通过国际间的协议(布雷顿森林协定)人为建立起来的。（2）在金本位制度下，各国货币的金平价不会变动；而在纸币流通条件下，各国货币的金平价则是可以调整的。 2、浮动汇率制度：是指一国不再规定其货币的金平价及现实汇率波动幅度，货币当局也不再承担维持汇率波动界限的义务。汇率受外汇市场的货币供求来决定。 （1）根据政府是否干预外汇市场分为：管理浮动和自由浮动：管理浮动(ManagedFloating)又称“肮脏浮动”(DirtyFloating)，是政府货币当局有责任对外汇市场进行干预在不影响长期汇率走势的条件下平息市场汇率的短期波动，使市场汇率朝着有利于本国的方向浮动。自由浮动(FreeFloating)又称“清洁浮动”(CleanFloating)，是货币当局对外汇市场不加任何干预，完全听任汇率随市场供求状况的变动而自由浮动。目前，绝大多数国家都是实行管理浮动汇率制。 （2）根据汇率浮动的方式分为：单独浮动和联合浮动：①单独浮动(IndependentFloating)，又译独立浮动，是指本国货币不与其他任何货币发生固定关系，其汇率根据外汇市场的供求状况单独决定。如美元、加元、日元等；②联合浮动(JointFloating)指原欧洲货币体系各成员国货币之间保持固定汇率，而对非成员国货币则采取共同浮动的作法。现是指有关成员国货币采取共同浮动。例如欧元与暂且未加入欧元的原欧洲货币体系各成员国货币（如英镑）。 3、钉住汇率制度指本国货币钉住某种货币或合成货币（由若干种货币按照一定的规则组成的货币组合体，如SDR、ECU。），同它保持固定比价关系。按照被钉住货币的不同，钉住汇率制可以分为钉住单一货币浮动和钉住合成货币浮动。钉住合成货币又可分为钉住特别提款权、欧洲货币单位等现成的合成货币和有关国家自选自定的货币篮子。 1999年以来，国际货币基金组织将汇率制度细分，按照汇率的稳定程度依次是：（1）无独立法定货币的固定汇率安排（2）货币局制度（3）其他传统的钉住汇率安排（4）平行（水平带内调整±1%）钉住（5）爬行钉住（6）爬行区间浮动（7）无区间的有管理浮动（8）自由浮动 其中，有管理的浮动汇率中的平行钉住、爬行钉住和爬行区间浮动通常被视为准固定汇率安排，无区间的有管理浮动视为准自由浮动。截止2010年底，实行管理浮动的国家为32个，实行独立浮动的国家为46个，其他108个国家则实行各种类型的固定或准固定汇率制度。 4、其他汇率制度P144（1）爬行钉住制（crawlingpegs）:爬行钉住制是指汇率可以作经常地、小幅度调整的固定汇率制度。特征：该国负有维持某种平价的义务，这使得它属于固定汇率制这一平价可以进行经常地持续小幅度地调整（例如调整2%—3%） 优点：A、经常性的调整使国际收支得到及时的纠正，避免了钉住汇率制因汇率调整滞后所带来的冲击；调整幅度小避免对经济造成过大的冲击；另外避免浮动汇率的不稳定所带来的种种不便。B、具有一定浮动汇率的功能，可抵制通货膨胀的输入。C、可以减少一国持有的外汇储备的数量。缺点：A、国内货币政策仍受到来自外部的严重制约。B、汇率调整的速度不够迅速，在遭受突然的外部冲击时其对汇率的调整就显得不够及时、不够到位。C、汇率调整极易转化为国内的通货膨胀。 爬行钉住在60年代时引起了较为广泛的重视，一些国家相继采用，例如智利（1965—1970，1973—1979），韩国（1968—1972），秘鲁（1976—1977，1978—）等，但为数不多。截止1999年12月底有5个国家是CostaRica、Bolivia、Nicaragua、Tunisia、Turkey。 （2）汇率目标区制：广义的汇率目标区是泛指将汇率浮动限制在一定区域内的汇率制度（如中心汇率的上下各10％）。狭义的汇率目标区是特指美国学者威廉姆森于20世纪80年代初提出的以限制汇率波动范围为核心的，包括中心汇率及变动幅度的确定方法、维系目标区的国内政策搭配、实施目标区的国际政策协调等一整套内容的国际政策协调方案。 （3）货币局制度(currencyboardarrangements)货币局制度：亦称联系汇率。是指在法律中明确规定本国货币与某一外国可兑换货币保持固定的汇率，并且对本国货币的发行作特殊限制以保证履行这一法定汇率的制度。 特征：（1）与某外币保持固定汇率，且对汇率水平作了严格的法律规定。（2）以该外币作为发钞准备，货币局只有在拥有该外国货币作为后备时才可以发行货币（后备规则backingrule）。（3）无中央银行，货币当局被称为货币局。（4）货币局制还隐含着一个重要特征，即它对货币局为财政赤字提供融资作了严格的限制。 优缺点：优点：管理与操作非常简便；赋予货币政策高度可信性。缺点：名义汇率僵硬（汇率政策失效，汇率失调）；金融体系脆弱（无最后贷款人功能）；丧失货币政策独立性（失去了货币发行的主动权，为维持固定汇率而使货币政策受制于钉住货币所在国）。 货币局在处理汇率制度的可信性与灵活性这一主要问题时，将可信性推到了极至。比较适合将外部均衡目标摆在突出重要地位的小型开放经济。1999年底，有8个国家或地区实行货币局制度。Argentina、BosniaandHerzegovina、BruneiDarussalam、Bulgaria、HongKong、Djibouti（吉布提共和国、非洲）、Estonia、Lithuania。 二、固定与浮动汇率制度之争固定汇率与浮动汇率孰优孰劣，在60—70年代曾经是国际经济学界激烈争论的主题，迄今仍无定论。在1997—1998年的亚洲金融危机中，汇率制度的重要性又一次为世人瞩目。赞成固定汇率制度的有纳克斯、蒙代尔、金德尔伯格等。赞成浮定汇率制度的有弗里德曼、约翰逊、哈伯勒等。 实现内外均衡的自动调节效率问题支持浮动汇率制的理由：（1）单一性（2）自发性（3）微调性（4）稳定性支持固定汇率制的反驳： 实现内外均衡的政策利益问题支持浮动汇率制的理由：（1）政策自主性（2）政策纪律性（3）政策效力的放大性支持固定汇率制的反驳： 对国际经济关系的影响支持浮动汇率制的理由：（1）对国际贸易、投资活动的影响（2）对通货膨胀国际传播的影响（3）对国际间政策协调的影响支持固定汇率制的反驳： 1、固定汇率制度：（1）优点：由于汇率的确定与波动幅度和趋势可以测定，所以汇率波动的相对稳定性给国际贸易和投资带来较大的确定性。（2）缺点：A、通货膨胀的国际传递。途径有二，其一通过一价定律造成本国商品和劳务价格上升；其二是通过外汇储备的变化引起国内货币供给增加，间接引起国内物价上涨。B、各国为了维持固定汇率制度，常常将外部均衡列为宏观经济的首要目标，外汇储备主要任务是干预外汇市场，防止汇率剧烈波动，从而难以专注于国内经济目标的实现。C、在国际资本高度流动的情况下，固定汇率制度易受外部冲击。 2、浮动汇率制度：（1）优点：A、浮动汇率可随着外汇市场的供求关系而自动达到均衡，国际收支也因此得以自发地实现，国内经济政策可以更专注于国内经济的均衡。B、政府不必持有太多的国际储备用来支持本币汇率。C、通货膨胀的传播也可以受到一定的遏制。（2）缺点：A、各国货币汇率由于受各种因素的影响，难以自动达到均衡。B、汇率变化无法确定，给国际贸易和投资带来更大的不确定性，国际收支也难以达到真正的平衡。C、汇率的动荡不定还会给整个国际货币体系带来不稳定，各国政府对外汇市场的敢于大大增加，所持国际储备不会大量减少。D、各国的货币政策与财政政策因受到的约束较小，会产生通货膨胀倾向。 3、钉住汇率制度：（1）钉住单一货币：优点：A、钉住单一货币，可以减少双边汇率的波动有利于发达国家的资本流入，扩大投资安排。B、稳定的双边汇率有利于双边贸易的开展。C、汇率的相对固定，为外汇市场的钉住和干预提供了明确的指标，使汇率政策简便易行。缺点：A、当两国经济状况差距较大时，钉住汇率往往难以保持。B、本国的对外经济自主权受到影响，防碍本国利用汇率作为宏观经济决策手段。C、本国货币政策自主性部分丧失，受制于钉住国家的货币政策。D、不利于该国实行对外经济多边化的战略。（2）钉住合成货币：可以摆脱本国货币受某一外国货币的支配。钉住SDR简便易行，但是有一定的局限性。钉住自己选定的货币篮子，只要运用得当，就可以减少其他国家货币汇率波动的影响。 三、蒙代尔——弗莱明模型P142蒙代尔—弗莱明模型的分析表明，在资本完全流动的情况下，如果采取固定汇率安排（即追求汇率的稳定目标），则货币政策是无效的；如果采用浮动汇率安排（即放弃汇率稳定目标），则货币政策是有效的。对于任何一个国家来说，资本自由流动、汇率的稳定及货币政策的独立性是不相容的，即三者不可兼得。在国际经济学中被形象地称为“三角难题”（triangleproblem）。 金融发展模式的不可能三角——ImpossibleTrinity货币政策独立性汇率稳定性资本自由流动 “三角难题”对一国汇率制度的选择构成了必然的限制。一国选择哪种汇率制度首先要看该国的资本帐户是否已经开放，然后还要考虑保持自主的货币政策的必要性有多大。在亚洲金融危机后，提出了汇率制度的两极论——“取两极，弃中间”，要么采用自由浮动汇率制，要么采用完全固定汇率制如完全美元化、欧盟的单一货币及货币局制度，而放弃这两极中间的汇率制度。 蒙代尔——弗莱明模型——货币政策与财政政策的相对有效性分析假设资本完全自由流动，非套补的利率平价成立，即如果预期汇率不会发生大的变化，外国利率外生不变，则当前汇率与国内利率呈反方向变动。 OiyeBBLMIS蒙代尔——弗莱明模型 OiyeBBLMIS固定汇率制度下的财政扩张 OiyeBBLMIS固定汇率制度下的货币扩张 OiyeBBLMIS浮动汇率制度下的财政扩张 OiyeBBLMIS浮动汇率制度下的货币扩张 蒙代尔——弗莱明模型结论在资本自由流动的前提条件下：在资本自由流动的前提条件下，固定汇率制度下的财政政策相对有效，而货币政策相对无效，但是可以改变基础货币的构成；浮动汇率制度下，货币政策相对有效，而财政政策相对无效，但可以改变总支出的构成。 蒙代尔——弗莱明模型宏观经济政策短期效果的分析总结政策资本流动程度低资本流动程度高固定汇率制货币政策有效（短期的）基本无效财政政策有效有效浮动汇率制货币政策有效有效（短期的）财政政策有效基本无效 四、影响汇率制度选择的主要因素P147（一）本国经济规模的大小（二）特定的政策目的：抑制国内通货膨胀或防止从国外输入通货膨胀（三）地区性经济合作情况（四）国际国内经济条件的制约 第二节政府对外汇市场的干预一、政府干预的目的二、政府干预的类型三、政府干预的效力 一、政府干预外汇市场的目的1、防止汇率在短期内过分波动（ExcessVolatility）2、避免汇率水平中长期失调（Misalignment）3、进行政策搭配的需要4、其他目的：（1）低估本币以刺激出口（2）累积储备以解决外汇短缺（3）调整外汇储备结构 汇率失调（Misalignment）:汇率在中长期内进行调整时，存在着汇率的平均水平以及变动趋势，如果这一平均水平或变动趋势比较明显地处于定值不合理状态时，就可以称之为汇率失调。衡量方法：购买力平价法：基本均衡汇率估算法： 二、政府对外汇市场干预的类型冲销式干预（sterilizedintervention）：是指政府在外汇市场上进行交易的同时，通过其他货币政策工具（主要是在国债市场上的公开市场业务）来抵消其对货币供应量的影响，使货币供应量维持不变的外汇市场干预行为。非冲销式干预（unsterilizedintervention）：是指不存在相应的冲销措施的外汇市场干预，它引起了货币供应量的变动。单独干预与联合干预：前者是指一国在没有相关的其他国家配合的情况下，独自进行的干预；后者是指两国乃至多国联合协调行动，对汇率进行的干预。 三、外汇市场干预的效力无论是货币模型还是资产组合模型分析，非冲销式干预对汇率的调控都是有效的。但它会引起本国货币供应量的标动，从而在追求外部均衡时会影响到国内目标。冲销式干预对汇率的调控在货币模型下无效，在资产组合模型下有一定效果。 第三节直接管制政策一、直接管制的原因二、直接管制的形式三、货币自由兑换四、复汇率 一、直接管制的主要原因（一）直接管制：即政府运用行政或法律手段对价格、利率、贸易以及外汇交易实施管理与控制，以实现经济金融稳定和国际收支平衡的操作。冲击：对经济运行产生影响和冲击。 （二）直接管制的原因避免短期冲击因素给经济带来的不良影响；保证宏观政策效力的发挥或者避免不合理的宏观政策的严重后果；解决由于微观经济因素引起的外汇短缺以及其他国内经济问题；避免过快的经济开放对本国经济的冲击。 二、直接管制的主要形式对价格的管制：物价、工资对金融市场的管制：存贷款利率、贷款及资金流出入数量对进出口贸易的管制：关税、进口配额、进口许可证对外汇交易的管制：（1）对货币兑换的管制：针对国际收支不同帐户的兑换条件进行限制，是外汇管制的核心（2）对汇率的管制：主要体现为复汇率（3）对外汇资金收入与运用的管制：货币兑换管制目的的延伸 三、货币自由兑换（一）货币自由兑换是指在外汇市场上能自由地用本国货币购买某种外国货币，或用某种外国货币购买本国货币。 （二）货币自由兑换的条件1、健康的宏观经济状况2、健全的微观经济主体3、合理的经济结构和国际收支的可维持性4、恰当的汇率制度与汇率水平 1、健康的宏观经济状况稳定的宏观经济形势：没有严重的通货膨胀等经济过热现象，不存在大量失业等经济萧条问题，政府赤字在可控范围内，金融领域不存在巨额不良资产、乱集资等混乱现象。有效的市场机制成熟的宏观调控能力 2、健全的微观经济主体对一般企业，从制度上要求建立现代企业制度，从技术上要求具有较高的劳动生产率和产品的国际竞争力。对金融企业，要求经营状况良好、资本充足、不良资产控制在一定的限度内。 3、合理的经济结构和国际收支的可维持性主要指国际收支结构可维持性。要求之一：消除外汇短缺，尤其是经常帐户中的外汇短缺基本消除。要求之二：政府要有充足的国际融资能力或国际储备。 4、恰当的汇率制度与汇率水平汇率水平恰当既是货币自由兑换的前提，也是货币自由兑换后保持汇率稳定的重要条件。而汇率水平恰当与否是与汇率制度分不开的。在资本可以自由流动时，选择具有更多浮动汇率特征的汇率制度更为合适。 人民币经常项目可兑换是指经常项目外汇支付和转移的汇兑不加限制。经常项目下的可兑换：一国货币实现经常项目可兑换必须符合IMF第八条款第2、3、4节规定，即：（1）对经常性支付或转移不加限制（2）不采取歧视性货币措施或多种汇率措施（3）兑付对方在经常项目下结存的本国货币。1996年12月1日我国已接受IMF第八条款规定，实现了经常项目可兑换。资本项目可兑换是指对资本流入与流出的汇兑不加限制。人民币内部自由兑换是指中华人民共和国境内的个人和家庭可以自由买卖外汇，个人所买得的外汇只准存在中国境内的银行，不能汇往国外，也不能用于对外支付。 人民币自由兑换的意义：实现人民币自由兑换有利于宏观经济更为稳健、合理和自由化；有助于金融市场特别是外汇市场的发展；有利于与国际惯例接轨，发展我国的对外贸易；有助于增强各国政府和公众对人民币的信心，提高国家的对外信誉。 人民币自由兑换的进程：人民币自由兑换是90年代以来讨论热烈的问题。作为我国外汇管理的核心，对人民币可兑换性的改革在90年代中期取得了突破性进展。对人民币可兑换性的控制可分为四个阶段：（1）高度集中控制时期（1979年以前）：与高度集中的计划经济体制相一致，一切外汇收支由国家管理，一切外汇业务由中国银行经营，国家对外汇实行全面的计划管理，统收统支。 （2）向市场化过渡时期（1979－1993年）：随改革的深入，这段时期内对人民币兑换的控制开始放松。1979年实行外汇额度留成，即当一企业出口获得外汇收入后，可按一规定的比例获得外汇留成归其支配，但留成外汇并不采用外汇现金的办法，而是采用额度留成的办法，额度就是一种外汇所有权的凭证。实行外汇额度留成之后，创汇企业和用汇企业之间产生了调剂外汇余缺的需要，促成了外汇调剂市场的出现。外汇留成制在推动人民币向可兑换货币方向发展上起到重要作用。相当一部分用汇需求可以在调剂市场上实现。但经常项目下的支付用汇仍有一部分需要计划审批。 （3）经常项目下有条件自由兑换时期（1994－1996年）：外汇管理体制改革，实现了经常项目有条件可兑换，体现在取消多重汇率制、取消经常项目下正常用汇的计划审批。条件性主要体现在对外商投资企业和个人的经常项目下用汇需求仍存在一定的限制。（4）经常项目下完全自由兑换时期（1996年12月1日至今）：对经常项目下尚残存的汇兑限制，在1996年7月1日将三资企业意愿纳入银行结售汇体系，从而基本上全部得以取消。1996年11月27日，正式致函IMF宣布自1996年12月1日起，接受IMF第八条款，标志着中国实现了经常项目下人民币的自由兑换。 中国政府资本项目开放的政策目标是：健全金融调控，在有效防范风险的前提下，有选择、分步骤地放宽对跨境资本交易活动的限制，逐步实现人民币资本项目可兑换。实现人民币资本项目可兑换依照循序渐进、统筹规划、先易后难、留有余地的原则，分阶段、有选择地逐步推出资本项目开放措施。在顺序方面应是先放松流入，后放松流出；先放开长期资本流动，后放开短期资本流动；先放开对金融机构的管制，后放开对非金融机构和居民个人的管制；先放开有真实背景的交易，后放开无真实背景的交易。 2004-11-0909:56据国家外汇管理局网站消息，在汇丰银行第14届央行年会开幕式上，中国国家外汇管理局副局长魏本华说，人民币资本项目下已经实现了部分可兑换。魏本华还说，在国际货币基金组织划分的43个资本交易项目中，目前中国有一半的资本项目交易已经基本不受限制或有较少限制。 我国资本项目开放正在稳步进行2005.3.16国家外汇管理局资本司司长邹林表示,去年进行的再一次评估显示,到2004年底,按照IMF分类的43个资本交易项目中,已经实现完全可兑换有11项,较少限制的有11项,较多限制的有15项,严格管制的有6项。这就意味着相当多的项目已经较少限制,实现了可兑换。    我国采取了一系列的措施稳步推进资本项目开放,涉及到证券投资、直接投资、其他投资和资本转移等资本与金融相关的四个领域。这其中包括改革境外投资的管理,鼓励中国企业走出去；建立了合格的境外机构投资者(QFII)制度；积极研究合格的境内机构投资者(QDII)制度。同时在QDII制度实施以前,先行开放了社保基金和保险基金的对外证券投资；在去年统一了中外资银行在外债和国内外币贷款方面的管理政策。 邹林指出,随着国际收支的持续顺差,如何进一步使资金达到双向流动,最终达到收支平衡,是今后面临的一个重要任务。他还指出,国家去年下半年也开始采取了一些措施,如允许国内的企业保留更多的外汇资金。来自:上海证劵报中国人民银行日前发布了《个人财产对外转移售付汇管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）。《暂行办法》明确了移民财产和继承财产购汇对外转移的相关外汇管理政策，对于保护个人法定财产权利、推动人民币资本项目可兑换进程具有重要意义。《暂行规定》自２００４年１２月１日起正式实施。 四、复汇率问题复汇率：是指一国货币与另一国货币实行两种或两种以上汇率的制度。 复汇率的形式：公开的复汇率：是政府明确公布针对不同的交易所适用的不同汇率。隐蔽的复汇率：对出口按商品类别给予不同的政府补贴（或税收减免），或者对进口按类别课以不同的附加税。影子汇率:是指附加在不同种类进出口商品之后的一个不同的折算。对不同的企业或出口商品实行的不同收汇留成比例。 第四节国际储备一、国际储备的概念二、国际储备的作用三、国际储备的构成—自有储备四、国际储备的构成—借入储备五、国际储备的管理六、中国的外汇储备 一、国际储备的概念国际储备：是指一国货币当局持有的支付国际收支逆差、干预外汇市场维持汇率稳定的资产。国际储备具备三个特征：（１）可得性（２）流动性（３）普遍接受性 国际清偿力(InternationalLiquidity)：是指一国平衡国际收支逆差而无须采取调节措施的能力。它既包括一国国际储备即自有储备，也包括一国临时对外借款的能力即借入储备。 二、国际储备的作用（一）宏观上：媒介国际商品与资本流通的作用。（二）微观上：就某一国家来看１、清算国际收支差额，维持对外支付能力。２、干预外汇市场，调节本币汇率。３、信用保证。一是作为政府向外借款的保证；二是维持对本国货币的信心。４、体现一国金融实力和地位。5、应付突发紧急情况。 三、国际储备的构成——自有储备１、货币性黄金储备(MonetaryGold)：国际金本位制度下:黄金被作为主要的国际储备资产.布雷顿森林体系下:美元成为继黄金之后另一种主要的国际储备资产，自1976年牙买加协议决定使“黄金非货币化”以后，黄金已不在是主要的储备资产。但是，基金组织在统计和公布各成员国的国际储备时，依然把黄金列入其中。主要原因是黄金长期以来一直被人们认为是一种最后的支付手段，它的贵金属特性使它易于被人们接受.世界上有发达的黄金市场，各国货币当局可以较方便地通过向市场出售黄金来获得所需外汇，平衡国际收支。目前，各国的黄金储备相对比较稳定。 2、外汇储备ForeignExchangeReserve外汇储备是由各国货币当局持有的可自由兑换的储备货币及其他可随时转换成这些货币的资产。国际储备中外汇储备约占90%。英镑储备、美元储备、多元化储备。特别是1999年启动的以欧盟12国经济为基础的欧洲单一货币EURO，将与美元及其他主要货币担当起储备货币的职能。 3、在基金组织的储备头寸(ReservePositioninFund)：份额：基金组织规定成员国必须缴纳一定的份额，方法是份额的25％以可兑换货币缴纳，其余75％以本国货币缴纳。储备部分提款权、信用提款权：当会员国发生国际收支困难时，有权以本国货币抵押的形式向基金组织申请提用可兑换货币。提用的数额分为五档，每档为其份额的25％，条件渐苛。由于第一档提款额就等于该国认缴的可兑换货币，因此，条件最为宽松，在实践中，只要提出申请，便可提用这一档，该档提款权称之为储备部分提款权，其余四档为信用提款权。储备头寸：成员国在基金组织的储备部分提款权余额，加上基金组织用去的本国货币持有量部分和向基金组织提供的可兑换货币贷款余额。 在基金组织的储备头寸及可能的借入储备会员国在基金组织的普通提款权基金组织用去的本国货币持有量部分向基金组织提供的可兑换货币贷款余额第一档（储备部分）提款权：占份额25％储备头寸第二档（信用）提款权：　　占份额25％第三档（信用）提款权：　　占份额25％第四档（信用）提款权：　　占份额25％第五档（信用）提款权：　　占份额25％条件逐档严格 4、特别提款权(SpecialDrawingRights,SDR)贷方余额：含义：特别提款权是由国际货币基金组织于1969年创设的一种储备资产和记帐单位，亦称“纸黄金”，它是基金组织分配给会员国的普通提款权之外的一种使用资金的权力。用途：储备、支付。仅限于基金组织会员国之间或会员国与基金组织之间的官方结算与支付，即会员国发生国际收支逆差时，可将其转让给另一会员国以换取可兑换货币来偿付逆差；可用其偿还基金组织的贷款及支付基金组织的各项费用；充当储备资产。 分配：特别提款权是按照各会员国的份额来分配的。从其创设至今，共分配两次，总额214.33亿特别提款权。特点：与普通提款权相比，特别提款权具有：人为创造、无偿分配、限定用途的特点。 特别提款权分配情况第一期（70—72）　　93.148亿SDR第二期（79—81）　121.182亿SDR合计　　　　　　　　　214.33亿SDR其中：美国　　　　　　　48.99亿SDR英国　　　　　　　19.13亿SDR德国　　　　　　　12.11亿SDR法国　　　　　　　10.80亿SDR日本　　　　　　　8.92亿SDR中国　　　　　　　2.37亿SDR其中：发达国家　　　　145.95亿SDR发展中国家　　　　68.38亿SDR 特别提款权的定值：特别提款权在创设之初定价为１特别提款权等于１美元。1971年，采用16种货币定值，1981年，改为五种货币定值。这五种货币是世界贸易中的五个主要国家的货币，即美元、英镑、德国马克、法国法郎、日元。以各自对外贸易占五国总贸易的比重为权数，加权计算得出特别提款权的价值。目前以美元、欧元、日元和英镑四种货币综合成为一个“一篮子”计价单位。 按照国际货币基金组织的规定，每一单位特别提款权，是由0．5770美元、0．4260欧元、21日元和0．0984英镑组成的一个“一篮子”货币。由于四种货币的汇率在不断变化，因此特别提款权的价格每天都会不同。按照IMF的规定，SDR一般以伦敦市场午市欧元、日元、英镑对美元的汇率中间价作为计算标准，先计算出含有多种货币的特别提款权对美元的比价，得到一个用美元标价的特别提款权价格；然后再根据成员国央行公布的各自货币对美元的汇率，计算出各种货币对特别提款权的兑换比例，得到其他各种货币标价的特别提款权值。 SDRValuation2005.5.25CurrencyCurrencyamountExchangerateU.S.dollarequivalentEuro0.42601.255800.534971Japaneseyen21.0000107.770000.194859Poundsterling0.09841.826800.179757U.S.dollar0.57701.000000.577000SDR1=US$1.48659(1.486590,1.489990,1.486140,1.490890,1.492630)U.S.$1.00=SDR0.672682 四、国际储备构成——借入储备借入储备资产主要包括：１、备用信贷：是一成员国在国际收支发生困难或预计要发生困难时，同基金组织签订的一种备用信贷协议。２、互惠信贷和支付协议：是两个国家签订的使用对方货币的协议。３、借款总安排：IMF与十国集团签订的协议，用以筹集资金贷给发生国际收支困难的国家。４、诱导储备：即本国商业银行的对外短期可兑换货币资产。虽其所有权不属于政府，也未被政府借入，但政府可以通过政策的、新闻的、道义的手段来诱导其流向，从而达到调节国际收支的目的，故称之为诱导性储备资产。 国际储备和国际清偿力的关系国际清偿力的构成要素自有储备１、黄金储备２、外汇储备３、在基金组织的储备头寸４、特别提款权余额国际储备借入储备１、备用信贷２、互惠信贷３、支付协议４、借款总安排借入储备本国商业银行的对外短期可兑换货币诱导储备 五、国际储备的管理国际储备的管理包括对储备供应的管理和对储备需求的管理。储备供应问题即国际储备的来源问题，储备需求的管理则包含两个方面：一是对量的管理即最适度储备量的确定，二是对质的管理即调整储备资产的结构使风险最小或收益最大。 （一）国际储备的来源国际储备的来源从一个国家讲，其主要来源是：国际收支顺差；干预外汇市场收进外汇；货币金融当局收购的黄金；IMF分配的特别提款权及IMF的储备头寸；货币金融当局向外借入的储备。从世界的角度讲，国际储备的主要来源是：黄金的产量减非货币用黄金量；IMF创设的特别提款权；储备货币发行国的货币输出。黄金已不在使当今国际储备的主要来源，SDR在国际储备总额中的百分比也很小，因此，目前国际储备的主要来源是储备货币发行国通过国际收支逆差输出的货币。 储备货币发行国为什么可以持续不断的保持国际收支逆差和输出货币呢？首先，世界经济的发展需要有足够的国际储备资产。其次，储备货币发行国及非发行国都从储备货币的输出中得到了利益。非储备货币发行国获得了世界货币，便利了国际经贸，促进了国内经济的发展。发行国的利益体现为在国际金融领域的支配地位和铸币税（是指货币发行者凭借其发行特权获得的货币面值与发行成本之间的差额。现在在美国以外约有23亿的美元流通，占美国印刷美元的70-80%，据推算，一张面额为100美元的钞票的生产成本为4美分）；但是，货币的输出也是有成本的。储备货币的发行国货币政策受干扰，损失了货币政策的部分主权。而以一国货币充当世界货币导致的国际收支调节的不对称性，使非储备货币发行国承当起主要的调节义务，这种调节的成本有时是很高的。 （二）国际储备的管理1、最适度储备问题（数量管理）：问题：持有国际储备的收益和成本？持有国际储备的收益主要体现为储备的缓冲作用，成本主要体现为储备资产的机会成本。由于成本收益的关系引出了最适度问题。国际储备最适度规模理论该理论认为，储备数量应该保持在一定的水平，不宜过高，也不宜过低。过高，一方面会增加持有储备的机会成本；另一方面会减少非储备性资产的数量，从而影响一国的经济发展。过低，则可能出现储备资产不能满足国际支付需要，进而导致一国国际收支恶化，引起信誉危机并造成国内经济危机的后果。因此，应将国际储备控制在一个适度的水平。如何确定最适度规模？ 国际储备与进口的比例法美国耶鲁大学教授罗伯特·特里芬（R.Triffin）提出的。一国国际储备的合理数量约为该国年进口总额的25%，并以20%～50%为储备的控制范围。该方法简便易行，至今应用广泛。 2、外汇储备的质量管理（1）币种多元化：币种管理应遵循的主要原则：币值的稳定性。主要是考虑不同储备货币之间的汇率以及相对通货膨胀率。管理的任务是根据汇率和通货膨胀率的实际走势和预期走势，经常地转换货币，搭配币种，以使储备价值稳定。盈利性。不同储备货币资产的收益率不同，名义利率减去通货膨胀率再减去汇率的变化，即为实际收益率。要在收益与风险之间进行协调，以使收益最大化或风险最小化。国际经贸往来的方便性。要考虑对外经贸往来和债务往来的地区结构以及经常使用的支付和清算货币的币种。 （2）资产形态多元化：黄金、外汇、在IMF的储备头寸、特别提款权。（3）期限多元化:(长中短期多样化)一线储备、二线储备、三线储备.（4）投资方式多元化：国债、债券、股票.（5）管理机构多样化：央行、财政部、投资公司. 六、中国的外汇储备（一）中国国际储备资产的规模（二）中国外汇储备累积的原因（三）巨额外汇储备的正负效应（四）中国外汇储备的积极管理 （一）中国国际储备资产的规模2011年末：黄金储备3389万盎司（1054吨）按每盎司黄金1000美元计算，3389万盎司黄金约为338.9亿美元，约占中国外汇储备的1.59%。外汇储备31811.48亿美元。外汇储备占国际储备的比重98.43%。2011年9月：在国际货币基金组织的储备头寸-27亿美元。特别提款权4亿美元。 （二）中国外汇储备累积的原因1、中国外汇储备累积的过程2、中国外汇储备激增的原因 1、中国外汇储备累积的过程（1）1950-1978年零储备时期（2）1979-1993年缓慢增长时期（3）1994-2010年快速增长时期 （1）1950-1978年零储备时期①新中国成立之初中国外汇储备及其匮乏:1948年底至1949年初，国民党中央银行奉命开始将黄金、白银、贵重物品及资料装箱运往台北。其中：在蒋经国的亲自过问之下，抢运走的中央银行的黄金90吨、银洋1500万元、美钞15亿元。另据台湾媒体报道:“1948年12月1日午夜，一艘看起来破烂不堪的船舶停靠在上海外滩边，由海军人员伪装成了衣衫褴褛的船员，这就是往台湾抢运黄金的渡船。根据当时中央银行稽核处长李立侠的回忆，这次抢运的黄金共分三批：第一批于1948年由上海出发，总数为200多万两黄金。第二批52.2万两黄金。第三批由汤恩伯亲临中央银行运走19.8万两黄金。三批总共运走黄金277万两。同时运至台湾的还有3526.9万两银元，另有1537万美元存进了美国银行的国民党政府账户。 ②西方国家对中国实行封锁第一，对外贸易少得可怜。第二，不举借外债,无资本流入。1950年外汇储备有1.57亿美元。直至1978年1.67亿美元，基本维持在1-10亿美元之间。 中国历年外汇储备（1950-1978年）单位：10亿美元年末外汇储备年末外汇储备年末外汇储备19500.15719600.04619700.08819510.04519610.08919710.03719520.10819620.08119720.23619530.09019630.1191973-0.08119540.08819640.16619740.00019550.18019650.10519750.18319560.11719660.21119760.58119570.12319670.21519770.95219580.07019680.24619780.16719590.10519690.483 中国外汇储备数量变化图（1950-1978年） （2）1979-1993年缓慢增长时期①1982-1984年经济发展、贸易顺差、储备增长。②1985年资本与金融账户逆差，储备资产减少。③1986年政策调整、价格放开、工资改革、通货膨胀、经常账户逆差，外汇储备的大幅下降。④1987-1989年经常账户、资本与金融账户顺差，储备增长。1979年8.4亿美元，1993年211.99亿美元，十几年间增长了25.24倍。 中国历年外汇储备（1979-1993年）单位：10亿美元年末外汇储备年末外汇储备19790.84019872.9231980-1.29619883.37219812.70819895.55019826.986199011.09319838.901199121.71219848.220199219.44319852.644199321.19919862.072 中国外汇储备数量变化图（1979-1993年） （3）1994-2010年快速增长时期①1994-1997年外汇管理体制改革，外汇储备较快增长。1997年外汇储备1399亿美元，进入了较宽松的时期。②1998-2000年开始缓慢增长，东南亚金融危机使中国出口减少、外汇储备增速明显减缓。1998、1999、2000各年国家外汇储备年增长额仅为50.97、97.15、108.99亿美元；2000年末，中国外汇储备增加到1656亿美元。 ③2001-2010年出现大幅增长2001年起，由于出口扩大、资本流入上升、热钱大量流入等原因，外汇流入猛增，外汇储备大幅增长。2001年底中国外汇储备是2122亿美元，到2011年末已经达到了31811.48亿美元。 中国历年外汇储备1994-2011年单位：10亿美元年末外汇储备年末外汇储备199451.6202003403.251199573.5972004609.9321996105.0492005818.8721997139.89020061066.3441998144.95920071528.2491999154.67520081946.0302000165.57420092399.1522001212.16520102847.3382002286.40720113181.148 中国外汇储备数量变化图（1994-2010年） 中国外汇储备数量变化图（1950-2010年） 2、中国外汇储备激增的原因（1）国际收支顺差（2）引进国外资本（3）热钱大量流入（4）强制结售汇制度 （1）国际收支顺差顺差↑外汇流入↑储备增长中国1990-2009年（除1992年之外）贸易收支持续巨额顺差。 （2）引进国外资本引进外资↑外汇流入↑外汇储备↑2003-2010年我国引进了大量的外资 中国吸收外资：2001-20112003年535.05亿美元2004年606.00亿美元2005年724.06亿美元2006年694.70亿美元2007年826.58亿美元2008年923.95亿美元2009年900.33亿美元2010年1057.35亿美元2011年1160.11亿美元 （3）热钱大量流入人民币升值热钱流入↑外汇储备↑人民币升值：28.81%2005年7月$1:8.11元2012年2月21日,$1：6.2960元 2002-2010流入中国热钱2010年04月02日国信证券称：2002年300亿美元。2003年828亿美元。2004年1140亿美元。2005年1084亿美元（2005年7月21日汇改）2006年2236亿美元。2007年2558亿美元。2008年3768亿美元。2009年1120亿美元。2010年2365亿美元。2011年2500亿美元。 （4）强制结售汇制度结汇制度1994.1.1中资出口企业出口外汇必须及时调回境内按牌价出售给外汇指定银行外汇指定银行超买的卖给人行外汇储备↑售汇制度1994.1.1进口企业符合进口条件的进口企业可以向银行购买外汇1994.1-2008.8我国实行强制结售汇制度，外汇储备大量累积。 强制结售汇下我国外汇储备累积的过程：国际收支顺差↑外汇流入↑94年结售汇制外汇银行买入↑央行核定商行外汇周转额度头寸平补多头抛出空头补入央行买入外汇国家外汇储备↑投放基础货币商业银行派生创造货币供应量↑通胀↑本币贬值央行紧缩 中国外汇储备：2011年末，31811.48亿美元。2010年3月,黄金储备1054吨，居世界第五位。 （三）巨额外汇储备的正负效应1、巨额外汇储备的正效应2、巨额外汇储备的负效应 1、巨额外汇储备的正效应（1）综合国力增强（2）货币信誉上升（3）债信能力提高（4）应急能力增加 2、巨额外汇储备的负效应（1）威胁着货币流通的稳定性（2）削弱了货币政策的独立性（3）造成了经济泡沫和市场动荡（4）增添了储备管理的复杂性（5）提高了持有储备的总成本 （1）威胁着货币流通的稳定性外汇储备↑基础货币↑通胀压力↑我国1994-2008年随外汇储备增长，外汇占款、基础货币和货币供应量（M2）大幅增长 1994-2008年外汇储备、外汇占款、基础货币和货币供应量年份外汇储备亿美元外汇占款A亿元基础货币Ｂ亿元比率A/B（%）M2亿元1994516.204503.915352.229.34469231995735.976774.518246.437.1360750.519961050.499578.723789.740.2676094.919971398.9013467.22709649.7090995.319981449.6013087.926808.851.2110449819991546.7514061.429798.349.6411989720001655.7414814.531957.344.72134610 20012121.6517856.439851.744.81158301.920022864.0023223.345138.251.4518500720034032.5134846.952841.468.5822100020046099.3252591.058856.189.425320720058188.7271191.064343.1110.62987752006106639889178000126.8346000200715282.4912837786793.12147.94034012008.1118847.1716529698650.90167.６45864５ 1994-2008年中国外汇占款与货币供应关系外汇占款：　　货币供应量： （2）削弱了货币政策的独立性第一、中央银行货币政策的独立性：是指中央银行在政府的监督和国家总体经济政策的指导下，独立地制定和执行货币政策的行为。第二、货币政策目标：经济增长、充分就业、物价稳定、国际收支平衡。第三、《中华人民共和国中国人民银行法》规定：中国货币政策目标：保持货币币值稳定，并以此促进经济增长。 为了收购18000亿美元的外汇储备，中国人民银行大约要释放156000亿高能货币即基础货币，再乘以大约5倍的货币乘数，转化为了60万亿以上的货币购买力。央行必须紧缩：提高法定存款准备金率、加息、出售央行票据。 2007-2008年央行15次上调存款准备金率2008-06-2517%17.5%1%2008-06-1516.5%17%2008-05-2016%16.5%0.5%2008-04-2515.5%16%0.5%2008-03-2515%15.5%0.5%2008-01-2514.5%15%0.5%2007-12-2513.5%14.5%1%2007=11-2613%13.5%0.5%2007-10-1312.5%13%0.5%2007-09-2512%12.5%0.5%2007-08-1511.5%12%0.5%2007-06-0511%11.5%0.5%2007-05-1510.5%11%0.5%2007-04-1610%10.5%0.5%2007-02-259.5%10%0.5%2007-01-159%9.5%0.5% 2007年6次提高存贷款利率水平 从统计数据上看，通胀已经得到了有效地抑制，但是经济的下滑也伴随而来了。根据央视的报道2008年上半年，中国约有6.7万家中小企业破产，约占中国中小企业总数的8%，超过2000万工人失业。 （3）造成了经济泡沫和市场动荡储备增长导致流动性过剩推动了股指、房价走高：2004年中国房地产价格快速上涨，保持两年历史高位后，2007年继续大幅上扬。据国家统计局数据表明，2007年全国70个大中城市地价平均上涨12.8%，其中1-4季度9.8%、13.5%、15%、10.7%。全国70个大中城市房地产报告显示：房价在2007年涨幅惊人，2007年1-4月房价涨5-6%、5月6%、6月7%、8月8.2%、10月9.5%、11、12月10.5%。中国一线城市（北京、上海、广州）的房地产价格涨幅约为60-70%。 2008全国70个城市房地产价格涨幅为：11.3%、10.9%、10.7%、10.1%、9.2%、8.2%，7%、5.3%、3.5%、1.6%、0.2%、-0.4%。2009年-0.9%、-1.2%、-1.3%、-1.1%、-0.6%、0.2%、1%、2%、2.8%、3.9%、5.7%、7.8%2010年1、2月9.5%、10.7%。 2007-2010年12月全国70个城市房地产价格走势 中国股市：2005年末上证指数1161点。2006年春季股指开始上扬，2006年末上证综合指数收于2675点。2007股市继续了牛市的势头，到2007年10月16日上证指数升至6124点的历史最高位，在不到两年的时间里股票价格水平提高了近6倍。中国证券市场已经形成了巨大的经济泡沫，而且股价越是虚高，越是说明市场处在一种岌岌可危的危险状态之中，股市与楼市中的投机活动也越发猖獗。 （4）增添了储备管理的复杂性资产结构层面：是指外汇储备以何种货币结构、资产结构、期限结构组成。中国的外汇储备由1993年211亿美元到2011年6月末的31974.91亿美元。数量的膨胀使管理更加困难。外汇储备额度越高、储备币种结构的设计、控制与管理就越困难，管理工作也将越复杂。 资产质量层面：资产的安全与增值是否做到了有机结合资产风险层面：一是不确定性二是监测与控制的复杂性。 （5）提高了持有储备的总成本第一、机会成本：是储备的闲置与将其投入基础设施建设的宏观经济效益之差。中国外汇储备的机会成本应占到外汇储备总额7%的水平，如果按2009年6月末的21316亿美元的外汇储备规模计算，这项成本每年大约1492.12亿美元， 第二、会计成本：因货币贬值而使外汇储备的实际价值贬损的数额就构成了一国拥有外汇储备的实际会计成本。2005-2010年6月美元贬值约26.82%、32000亿美元外汇储备的70%为美元资产计算，会计成本约为8582.4亿美元。 第三、边际成本：是指在超过了一国适度储备规模后，每增加一个单位的外汇储备额所新增加的成本额。超过适度外汇储备规模后，每一新增外汇储备额除了会带来更多的机会成本和会计成本外，还会带来其他的消极影响，如：带动本币升值、引发外资流入、加大通胀压力和引起市场动荡等。 （四）中国外汇储备的积极管理1、管理目标：数量、质量2、管理模式：央行、财政部3、管理制度：刚性、弹性制度 1、管理目标：数量、质量（1）数量管理：核心是适度规模。基本外汇需求：进口、偿债、干预汇市的需求。应急外汇需求：逆差、直接投资汇出、机会成本、应急、保障经济与金融安全。中国外汇储备适度规模：8000-10000亿美元 中国外汇储备适度规模区间 （2）质量管理：保值增值①资产结构：黄金、外汇、在IMF的储备头寸、SDR、股票、债券。 ②币种结构：多种货币结构，规避储备单一货币的汇率风险。　　目前中国外汇储备中65%左右为美元资产，由于美元占比较高，加之近三年以来的美元贬值严重，中国外汇储备的资产损失是显而易见的 ③期限结构:长期储备：中国投资有限责任公司（增值）中期储备：财政部（干预）短期储备：中央银行（支付周转） 2、管理模式：央行、财政部外汇储备发行债券财政部央行依法管理购买外汇不引发通胀投放本币通货膨胀购买外汇 3、管理制度：刚性、弹性制度（1）法律制度：适时颁布《中国外汇储备管理法》，明确资产性质、用途、功能、资产构成、管理目标、管理机构、各机构的管理权限、管理职责、储备的最佳规模、资产的保值与增值原则、风险监控与防范及各个管理机构的责权的划分与相互关系等均无明确的法律界定。政府行为挤占挪用严重。 时间注资对象注资额度2003.12中国银行225美元2003.12中国建设银行200美元2003.12建银投资公司25美元2004.6交通银行30人民币2005.4中国工商银行150美元2005.6银河证券公司100人民币2005.7中国进出口银行50美元2005.8申银万国证券公司25另贷款15人民币2005.8国泰君安证券公司10另贷款15人民币2005.8银河金融控股公司55人民币2005.9光大银行100人民币2006.12光大银行200人民币2008.10中国农业银行1300人民币等值美元2008.12国家开发银行股份公司1460.92亿元人民币 （2）组织制度三元立体结构的管理模式：财政部为主（二线储备），中央银行（一线储备）、中国投资公司（三线储备）并存的管理模式。尽快建立外汇平准基金，保障汇率市场化、人民币国际化需要。 （3）弹性管理制度弹性制度：数量与质量制度的安排应该给管理者足够的可调整的弹性空间。使资产规模适度、形成相对最佳的资产组合结构，使投资收益相对最大，达到使外汇储备资产保值与增值的目的。 思考题：一、固定、浮动及钉住汇率的优缺点有哪些？二、货币自由兑换的条件有哪些？三、干预的种类是什么？四、外汇储备的构成、作用是什么？五、对外汇储备应从哪方面进行怎样管理？