非银金融行业2018年度策略报告：坚定价值，坚守龙头

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1、投资要点行业评级：增持1、保险：保费有望继续高增长，2018年仍看好负债端：保障型需求仍在提升、龙头寿险公司人力仍有望快速增长，新单保费和新业务价值2018年仍有望维持快速增长，负债端量价齐升的格局有望延续；投资端：经济企稳、利率曲线稳步提升改善保险公司投资端，投资收益率有望稳步提升。投资建议：投资端企稳，负债端成为核心驱动力。目前板块估值仍在合理区间内，建议增持率先转型、渠道具有竞争优势的中国平安和中国太保，市场预期较低、2018年有望实现高增长的新华保险。2、券商：板块坚守底部思维，综合实力定成败业绩有望平稳增长：虽经历创新和严监管周期，但券商业绩的Bet

2、a属性仍然较高。随着风险偏好的回暖、佣金率触底提升等因素，2018年的板块业绩有望实现平稳增长。严监管出清行业风险，龙头估值溢价有望提升：2018年有望仍延续严监管趋势，但对于券商业务层面的影响较小。行业风险有望出清，龙头竞争优势增强，将有利于行业龙头估值提升。综合型券商竞争优势凸显：与海外券商相比，缺乏具有定价权基础资产仍是限制行业杠杆率提升主要因素；但诸如经纪业务等均存在市场份额集中的可能。综合型券商优势凸显。投资建议：2018年业绩有望平稳增长，监管出清行业风险，估值有望提升。建议增持综合型龙头券商中信证券、海通证券；以及员工持股释放活力的兴业证券、国盛金

3、控、国元证券。3、多元金融：仍看好2018年的不良资产和金控AMC空间巨大，看好潜在行业整合者：不良资产管理行业的业务空间依然较大，具有资产端和负债端竞争优势的民营不良资产公司有望起到行业整合者角色。建议增持吉艾科技和摩恩电气。国企金控仍大有可为：牌照限制门槛提升，金控平台的牌照优势有望凸显。中航资本、五矿资本等机制和资产理顺的上市公司有望迎来业绩与估值的双升。国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注免责提示1目录01保险：寻找负债端高增长的新龙头02券商：行业波澜不惊，综合实力定成败03多元金融：AMC、金控仍大有可为国泰君安证券2018年投资策略研讨会请

4、参阅附注免责提示2保险公司：CRIA模型，投融资两端看商业模式寿险行业研究框架：两大环节，一个公式寿险公司经营两大环节：负债端，通过吸收保费形成负债端，吸收保费过程本质上是一个负债过程；投资端，通过负债形成资产，再做投资获取投资收益。寿险公司商业模式的公式表征：CRIA模型，保险公司寿险公司的盈利=(投资收益率-负债成本)×投资资产规模。寿险公司提高盈利能力有三条路径：一是降低承负债成本；二是做大投资资产规模；三是提高投资收益率。图1：寿险公司盈利CRIA模型资料来源：国泰君安证券研究国泰君安证券2018年投资策略研讨会请参阅附注免责提示3投资端：经济企稳、利率

5、稳步提升利好保险公司投资端经济企稳、利率稳步提升利好投资端从长期来看，保险公司投资收益率中枢由利率曲线来决定；短期由资本市场波动决定。经济企稳、利率稳步提升利好保险公司投资端。从近期财务数据来看，外部环境对投资端利好已现，2018年有望延续。图2：保险业投资收益率中枢由利率曲线决定图3：16年11月以来，收益率曲线稳步提升5.04.54.03.53.02.52012-10-082013-10-082014-10-082015-10-082016-10-082017-10-0810年期国债持有到期收益率表1：单年度投资收益率(%)受到股市影响表2：保险公司近期投资收

6、益率已经显著改善年份行业国寿平安太保新华上证项目公司2017Q32016Q3较上年2017H较中期20123.42.92.93.23.23.2国寿5.12%4.43%0.65pt4.62%0.5pt总投资2013555.154.8-6.8平安5.40%4.90%-0.50pt4.90%0.5pt收益率20146.35.45.16.15.853新华5.20%5.10%+0.1pt4.90%+0.3pt20157.66.47.87.37.59.4国寿4.99%4.51%0.44pt4.71%0.28pt净投资收益率20165.74.65.35.25.1-12.3平安5.5

7、0%6.00%-0.5pt5.00%0.5pt资料来源：公司公告，国泰君安证券研究请参阅附注免责提示4国泰君安证券2018年投资策略研讨会4负债端：国民收入增长、保障需求提升支撑保险需求高起人均可支配收入增长、保障需求提升随着人均可支配收入的增长，中国保险行业进入高增长区间2006年-2016年规模保费复合增长24%，步入S型曲线的加速时期。同时，保障型产品的需求也在提升提升健康险占比逐年提升。图4：近年来保费收入增速快于人均可支配收入图5：健康保障需求在提升4,50020.0%32,0004,00018.0%27,00016.0%3,500