货币危机中汇率超调、资产负债表效应和产出紧缩的关系分析论文

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1、货币危机中汇率超调、资产负债表效应和产出紧缩的关系分析论文.freelan，1999)1。资产负债表效应的主要内容有：如果一经济体中存在严重的货币错配现象，当本国货币大幅贬值时，公司债务增加的速度快于收入增加的速度，其净值将会减少。这时公司的风险增加，筹集资金的成本提高或者是筹集资金的方式受到限制，就会影响投资，从而减少总需求，最终导致产出的下降。这种产出的下降和因货币贬值造成的进口成本的增加可能会引起货币的进一步贬值，从而加剧资产负债表效应。但是关于资产负债表效应的作用也有不同的看法。例如，Cesp

2、edes(2002)2认为货币错配不一定必然导致产出的下降。同时，他们还特别指出，只有在外币债务水平特别高和国际资本市场不完全的情况下，货币贬值才有可能导致产出的下降。由于理论模型没有得出肯定的结果，对于货币危机中产出的下降是否是由资产负债表效应引起的，只能依靠经验分析。同时，资产负债表效应发生的准确路径，以及它的重要性也需要在实证分析中解决。本文着重从国家层面，运用计量经济学的分析方法，分析了货币危机中的外债汇率超调资产负债表效应和产出紧缩之间的经验关系，并对这种关系进行了稳健性检验。从实证分析上支

3、持了资产负债表效应理论。关于货币危机与产出下降关系方面的实证分析的文章不多。这些文献中最有代表性的是Milesi-Ferretli和Razin(2000)3和GuptaMishraSahay(2003)的研究4。这些研究和本文相比，有如下区别：(1)他们选取了1970-1998年之间所发生的货币危机作为样本，而我们只是选择了1990年以来的样本。(2)他们采取了广义的货币危机的定义，而我们所采取的是狭义的定义。(3)他们选择的国家对资本账户的开放度没有要求。由于本文的研究重点在于论证：在资本账户完全开

4、放的条件下，资产负债表效应对经济的影响，因此我们选择的样本集中在1990年以来所发生的货币危机。GuptaMishra和Sahay(2003)发现：在一个相对自由的资本流动制度下，货币危机发生之前，往往有大量的国际资本流入，而危机往往发生在经济繁荣时期，如果发生货币危机的国家的国际贸易量不大，很可能发生短期的产出下降经济衰退。我们的经验研究采用的回归方法和他们相似，但是我们强调了外债持有额度和汇率超调的关系。同时，净外债额度在GuptaMishra和Sahay(2003)的研究中是不显著的，而在我们的

5、研究中却是显著的，而且它也是产出回归中重要的回归变量。二货币危机的界定和相关概念及其关系的统计描述通常货币危机的定义是与对货币汇率的投机攻击联系在一起的。它的界定一般分为两种方法5。其一为广义的货币危机；其二为狭义的货币危机。广义的货币危机强调投机攻击对汇率外汇储备和利率的共同影响，因此，危机发生时，汇率的变化不一定明显。而狭义的货币危机则强调攻击对汇率的影响，因此，汇率的变化必须达到一定程度。如Frankel和Rose(1996)在构建货币危机预测的多元Probit模型时6，就是采用了狭义的货币危机

6、的概念。他们把货币危机定义为名义汇率贬值至少超过25%，并且比前一年的贬值率至少大于10%。由于本文检验的主要目标是危机发生以后的汇率行为和生产紧缩的关系，因此我们选用狭义货币危机的定义，将分析限制在上个世纪90年代以后所发生的货币危机，而且，这些危机发生的国家都是资本账户对外开放的国家。我们检验了JP摩根真实有效汇率库中所有的国家对美元的汇率，得到了各国货币每一个月的名义汇率序列，我们定义depit计为第t个月的货币名义贬值率，如果符合下面两个条件，我们把第t个月作为货币危机开始的时间。条件1：de

7、pit＞10%，depit-depit-3＞10%；条件2：盯住汇率制度或爬行盯住汇率制度崩溃。符合上述条件的货币危机我们共找到了24次，有关这些国家及其相关的数据见表1。我们把货币的贬值分成两个部分：基本贬值和汇率超调。基本贬值是危机开始时的真实有效汇率变动到均衡汇率时的贬值程度。假定当一国开始发生货币危机时，它的真实有效汇率估计过高，而危机过后，其真实有效汇率要调整到均衡汇率的水平。由于国家不同，从危机发生到货币价值趋于稳定所需的时间不一致。为方便起见，我们规定危机发生后24个月的真实有效汇率作为

8、该国的均衡汇率，在后面我们将检验这个假设的可靠性。因此，我们定义货币的基本贬值率为：均衡的真实有效汇率偏离危机前的真实有效汇率的百分比。汇率超调就是指货币的贬值程度超过基本贬值率的部分，实际上也是危机过后的24个月中货币价值最低时的真实有效汇率低于均衡的真实有效汇率的百分比。危机中货币总贬值率定义为：危机发生后24个月中的最低货币价值时的真实有效汇率偏离危机前的真实有效汇率的百分比。统计结果表明，在货币危机期间那些有高额净外债的国家的汇率超调比一般国家的