中国股票市场财富效应微弱研究论文

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1、中国股票市场财富效应微弱研究论文内容提要：本文首先从实证上揭示了中国股票市场财富效应微弱的现实，在此基础上，本文从股市财富效应实现所需要的宏观条件、市场环境及微观基础等角度，运用信息经济学和博弈论的有关原理，在理论上分析了股市财富效应的实现条件，并揭示出上市公司的质量是股市财富效应正常发挥的根基性条件。在这些研究的基础上，本文进一步研究了中国股市财富效应微弱的原因，并得出了有意义的推论。关键词：股票市场财富效应上市公司质量一、中国股票市场与财富效应：实证分析自1998年开始.freelberg－Ando）生命周期模型。如果我们进一步假定0α1，0β1

2、，则从理论上讲，股票收入Yd的增加，必然会以β的比例扩大消费，即产生财富效应。然而，根据上述模型所做的实证分析显示，中国消费支出的增加中，能被股票市场所产生的财富效应来解释的部分不足3％（李振明，2001）。这一结果从消费函数的角度证实了中国股票市场的财富效应是极其微弱的。（二）从股价指数与居民消费角度的研究首先我们假定在我国股价指数的变动会影响居民消费，据此，我们建立一元回归模型：其中，Et为消费支出，St为股价指数，b0和b1分别为待估计的参数，ut为其他随机影响因素，下标t代表时间序列。鉴于自1999年开始，中国股市的市值、占GDP的比重开始大

3、幅上升，与国民经济的关系日益紧密，因此，我们截取1999年第一季度至2002年第三季度间的股价指数变动与居民消费支出变动的数据进行分析。首先，我们做出股价指数分布图（见图1）。图中，我们以上证A股指数（下同）作为分析数据，其原因是：①中国股票市场目前还没有权威性的综合上海与深圳两个市场的统一指数，我们只能择其一而用；②据有关研究（刘树成，沈沛，2000），上证指数与深证指数具有极强的相关性（相关系数为0.985），因此取其一（如上证指数）可具代表性；③允许境内居民投资B股的政策是2001年2月份出台的，至今时间不长，且B股的市场规模仅为A股市场的20

4、％，因此B股的市场波动对境内投资者的影响可忽略不计。综合以上因素，就我们的研究主题而言，仅以上证A股指数为代表即可。其次，我们看1999年第一季度以来的居民消费情况（见图2）。图中，我们以社会消费品零售额作为居民消费额指标值。根据图1和图2的数据，我们计算出股指变动率与消费变动率（见图3）。其中，股指变动率＝（当季末上证A股收盘指数－上季末上证A股收盘指数）/上季末上证A股收盘指数；居民消费变动率＝（当季社会消费品零售总额－前一季社会消费品零售总额）/前一季社会消费品零售总额。从图3的直观反映可见，股指变动率与消费变动率并无明显的相关关系。为进一步说

5、明问题，根据公式（3）的回归模型，我们对股指变动率（St）和居民消费变动率（Et）做相关分析（限于篇幅，统计检验表略去），得到：虽然在α=0.05的条件下估计值均通过了t检验，但由检验结果可见，模型的拟合程度很差，股指变动率（St）与居民消费变动率（Et）的关系中近99%的部分回归模型无法解释，因此股指的变动与居民消费变动的相关关系极其微弱。或者说，中国股票市场几乎不存在财富效应。综合以上分析，我们可以肯定地说，就总体而言，中国股票市场的财富效应极其微弱。换句话说，希望以启动股市去启动消费，中国目前的股票市场还无法担此重任。二、股票市场财富效应的实现

6、条件：理论分析总体而言，股票市场要具备财富效应的功能，需要三个必备条件：一是股票市场在国民经济中的深度与广度达到相当的程度，从而对经济运行有着举足轻重的影响；二是股票市场自身运行平稳，从而利于投资者形成理性预期；三是上市公司的质量较高，从而一方面利于吸引投资者的投资，一方面利于股市的稳定。下面我们分别进行分析。（一）股票市场的广度与深度――股市财富效应的宏观条件从前面公式（2）可见，在假定边际消费倾向β不变的情况下，股票市场财富效应的产生与大小取决于股票分红所得Ydt。若进一步假定上市公司的分红政策成熟且保持不变（下文我们将详细分析），则对全体居民而

7、言，Ydt的多少就取决于投资股票的人数和投入的资金量，我们将这两个指标定义为股票市场发展的广度，这是就股票需求方面而言。进一步看，居民的投资需求则要有股票的供给来满足，其衡量标准即是股票市值占GDP的比例。我们将此项指标定义为股票市场发展的深度。只有当一国股票市场发展的广度与深度达到相当高度时，股市在国民经济中的影响力、从而股市收入（Ydt）在居民可支配收入中的比例才能较大，并产生影响居民消费支出的财富效应。因此我们说，股票市场发展的广度与深度，是股市财富效应发挥作用的宏观条件。（二）股票市场的平稳运行――股市财富效应的市场环境正如前面指出的，公式（

8、2）实质上即是生命周期模型的一种型式。这里要指出的是，生命周期模型正常发挥作用的一个前提假设，即是消费者有平