我国上市公司资本结构影响因素实证研究_论文

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1、我国上市公司资本结构影响因素实证研究内容提要:有关资本结构的理论在西方已经较为成熟，但我国在引进过程中还存在不适应性，并且国内学者研究结果还存在差异，因此在理论上存在进一步研究的必要性和可能性。我们根据国外理论和国内的实际情况提出假设，运用了单因素分析法、多元线型回归模型和逐步回归的方法进行了实证研究，得到相关启示并提出了建议。【关键词】资本结构；影响因素；上市公司一、文献综述资本结构理论是西方财务管理理论的三大核心理论之一。关于资本结构研究主要集中在两个方面：一是以MM理论为基础的资本结构主流理论，主要研究资本结构和企业价值的关系；二是以MM理论为基础的资

2、本结构决定因素学派，主要研究资本结构的影响因素。本文着重从第二个方面进行实证研究。资本结构理论在西方已经发展的比较成熟，但在我国发展还比较晚，在对西方理论引进的过程中对本国情况存在不适应性，并且国内学者的研究结果还存在差异，所以在理论上就尚有进一步研究的必要性和可能性；我国的证券市场随着加入WTO以后会逐步规范化，选择资本结构是上市公司筹资活动的一项重要内容，同时对资本结构的研究也具有了重要的现实意义。15/15（一）国外的研究70年代初，巴克特、卡格、塔布和小塔加特率先提出游离于资本结构主流理论之外的一个理论分支——资本结构决定因素理论，之后马什为该学派的

3、延续做出了重要的贡献。根据资本结构决定因素理论，影响企业资本结构的因素大致包括以下四个：1.企业规模：巴克特和卡格共使用了1950-1965年期间129家工业企业230次的证券行业数据来检验企业对融资工具的选择。他们发现：规模越大的企业越倾向于通过发行债券（或通过以包括优先股、可转换证券和债券在内的多次发行）来融资；而负债比率越高的企业越不可能（相对于普通股和可转换证券而言）发行债券。2.企业权益的市场价值。小塔加特利用联邦储备委员会的《资金流动》、国内税务局的《收入统计》和证券交易与管理委员会的《统计公告》等给出的数据，通过广义最小二乘法得出结论：企业长期

4、负债与权益的市场价值是决定企业证券发行的重要因素。换言之，企业的市场价值目标对其长期负债有重要影响。3.企业盈利能力。泰特曼和威塞尔斯从美国劳工部劳工统计局收集了1974-1982年期间469家企业的数据进行统计检验，结论是：“因经营利润的增加而提高的股票市场价值不可能完全被企业增加的借贷所抵消。”15/154.行业因素。舒尔茨和阿罗森通过对1928-1961年期间四个行业（铁路、公用电力与燃气、矿业和工业）的32家企业的资本结构分析发现，同行业企业具有相似的资本结构，不同行业的资本结构则存在差别。国外不少学者还进一步对影响企业资本结构的各因素作综合考察。例

5、如，塔布利用1960-1969年期间89家公司的172次证券发行数据分析了企业的预期收益与利息差异、未来盈利的不确定性、规模、税率、具有偿债能力的时间长度和负债-权益比共6个变量对企业资本结构的影响。80年代，国外影响较大的当属Titman和Wes-sels1988年的成果。他们认为，可能影响资本结构的企业特征方面的因素主要有：1）获利能力（Profitability，负相关）；2）规模（Size，负相关）；3）资产担保价值（CollateralValueofAssets，正相关）；4）成长性（Growth，正相关）；5）非负债税盾（Non-DebtTaxS

6、hields，负相关）该假说认为，折旧与负债融资所产生的节税利益是可以互相替代的。因此，如果折旧等非负债税盾在其预期的现金流量中所占比例较高，企业就会无须过多考虑负债节税利益，进而导致负债减少。6）变异性（Volatility，负相关）。该假说认为，企业的最佳负债水平是盈利变异性的一个递减函数。即盈利变异性越大，负债水平应该越低。（二）国内研究15/151.港台研究结果林正宝教授（1996）在研究内部股权对代理成本的影响时认为，负债比率与企业息前税前盈余增长率、企业实际税率、企业实际折旧率显著负相关，与EBIT变异系数显著正相关，与利息保障倍数的正相关关系和

7、与企业规模的负相关关系并不显著。黄庆堂、黄兰英（1997）研究认为资本结构的影响因素主要包括四个方面：（1）产品/投入市场（即行业因素）；（2）资本市场；（3）主管信念；（4）公司特征。对（2）、（3）两个因素，由于难以获得有效的数据资料，目前的研究主要是就它们与资本结构的相互关系进行定性描述及模型分析。对（1）、（4）两个因素，尤其是公司特征因素，由于较易获得有效的数据资料，故可以就它们与资本结构的相互关系做出定量的统计分析及实证研究。2.大陆研究结果15/15国内方面，陆正飞教授（1996）认为：负债率与企业规模负相关、与收益率负相关，而且与企业所有制结

8、构及组织形式存在一定关系。刘力（1997）在对我国部