基于波动率调整的我国备兑权证delta对冲策略_张丹丹

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1、基于波动率调整的我国类期权产品--备兑权证的delta对冲策略China’sOptionProduct—CoveredWarrants’Delta-hedgingStrategyBasedonDifferentVolatilityEstimationMethods学科专业金融研究生张丹丹指导教师熊熊教授天津大学管理与经济学部二零一四年十一月独创性声明本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含

2、为获得天津大学或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。学位论文作者签名：签字日期：年月日学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解天津大学有关保留、使用学位论文的规定。特授权天津大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。（保密的学位论文在解密后适用本授权说明）学位论文作者签名：导师签名：签字日期：年月日

3、签字日期：年月日摘要随着我国资本市场金融改革不断深入和金融创新的加速，国内应用了各式各样具备期权性质的金融工具，包括备兑权证、股本权证、可转债、形形色色的理财产品及外汇期权产品。其中备兑权证是我国大陆衍生品市场上运行最为曲折也最具研究意义的期权类衍生品代表，它于2005年首次出现在中国，受到了我国证券市场的极力推捧，活跃程度几乎超过香港。但最终由于市场上的过度投机而被迫关闭，2012年至今，权证乃至期权产品作为十分重要的风险管理、投资保护工具，在我国市场出现空挡。然而随着国外期权衍生品市场的飞速发展，我国近期

4、已开始关注期权产品，并自2013年以来加速了期权筹备工作的步伐，国内四大期货交易所的期权仿真交易已经悉数登场。作为最好的经验参考依据，对备兑权证的研究无疑是至关重要的，也正基于此，本文从权证发行商的利益出发，研究其发行权证时面临的两大风险：定价风险以及对冲风险。首先，在Black-Scholes定价公式及其修正模型中，波动率是其中唯一存在争议的参数，这也是本文侧重探讨的问题之一。海外从业者多采用量化模型或VIX指数来测定波动率值，而在我国缺乏期权市场的情况下，VIX指数信息无法获取。本文基于前人对权证市场波动

5、率的理论研究，选取我国历史上三年期间各发行的两只权证共六只备兑权证，结合理论与实证来考察历史波动率和量化模型波动率在我国权证市场上定价能力的适用性，发现GARCH量化模型对我国证券市场波动率的模拟能力最为优秀。第二部分，面对备兑权证发行后发行商面临的delta风险动态对冲问题，本文选取GARCH模型预测波动率作为初始波动率的描述方法，分别采取基于波动率调整的三大经典模型—HayneE.Leland模型、Boyle-Vorst模型、Whally-Wilmott避险带模型方法作为delta对冲的模拟交易策略，得出

6、各大策略的对冲损益分布。以策略期望收益和标准差为衡量指标，分析结果发现，W-W策略显著优于另外两种模型策略。紧接着，本文从理论和实证两部分证明Leland策略、B-V策略在我国权证市场的不适用性，并对症下药，提出新的动态避险策略—基于线性调整波动率预设值的delta避险策略，发现其一直表现出相对平稳的收益态势，可控性强，适合于我国期权市场运行初期权证发行者和稳健型投资者的对冲策略选择。最后，本文结合我国备兑权证的波动率预测方法和基于波动率调整的delta对冲动态策略的相关结论，给我国即将诞生的期权衍生品市场及

7、期权类产品的发行商提出一些建议。关键词：历史波动率；GARCH模型量化波动率；备兑权证定价模型；delta风险动态对冲策略；损益分布ABSTRACTWiththeacceleratingoffinancialreformfinancialinnovationinChina’capitalmarket,varietiesoffinancialinstrumentsthathavetheoptionpropertieshavebeenlaunched,includingcoveredwarrants,equity

8、warrants,convertiblebondsandfinancialproductsissuedbycommercialbanksandforeignexchangeoptionsproducts.Coveredwarrantsareamongthemosttortuousontheroadofdevelopmentbutalsothemostsignificantstudyonbehalfo