国信证券交运行业研究方法交流课件

《国信证券交运行业研究方法交流课件》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在教育资源-天天文库。

1、周期性行业投资方法研讨会郑武岳鑫国信证券交运团队2012年4月航运业——周期与波动在纷繁的理论与数据之外常识独立放弃航运周期的诱因与放大机制1航运周期特征分析2航运股投资周期3内容目录航运周期的诱因与放大机制航运周期的诱因与放大机制需求端：超级行情总有结构性的根源供给端：航运“牛市两阶段”假设航运周期中的正反馈与负反馈中国城镇化进程加快（城镇化率由00年36%提升至10年48%）中国钢铁需求快速增长（粗钢产量00-07年复合增速21%）需求持续超预期国产矿供应缺乏弹性铁矿石进口依赖度逐渐提升需求持续

2、超预期中国因素驱动全球粗钢产量和铁矿石海运量增速提升需求持续超预期“供不应求”不断加剧铁矿石海运量持续快于运力增长，船舶利用率逐渐提升航运牛市两阶段高产能利用率阶段价格弹性极高低产能利用率阶段价格弹性较低存量调整:减少拆解，购入二手船舶航运牛市第一阶段：产能利用率提升增量调整：大量订造新船航运牛市第二阶段：运价弹性充分显现船舶建造时间：6-10个月船厂产能存在瓶颈，牛市中大量订单交付需2年以上船厂扩产大牛市前船厂产能大周期中的正反馈——运力短期缺乏弹性中国钢铁厂集中度下降，船东定价能力提升大周期中的

3、正反馈——客户集中度下降大周期中的正反馈——FFA规模激增干散大牛市中FFA市场总额快速增长（2007年翻番）船舶建造时间：6-8个月船厂产能存在瓶颈，牛市中大量订单交付需2年以上大周期中的负反馈——运力滞后调整船舶利用率下降运价快速下降新船开始交付船舶利用率提升运价缓慢提升二手船交易渐增船舶利用率较高运价快速飙升大量订造新船船舶利用率较低运价持续低迷老旧船加大拆解航运业大周期波动需求持续超预期供给滞后调整航运周期特征分析航运周期特征分析“后周期”属性明显航运各子行业周期并非同步航运各子行业周期强度

4、存在差异历史周期长度并非一致盈利最高峰滞后于采矿业、冶炼业与造船业航运业“后周期”属性明显航运业的“后周期”属性明显产能利用率越高，运价弹性越大需求增长初期，增量需求通过提高船舶利用率满足，运价弹性小需求增长中后期，高船舶利用率导致供给短期刚性，运价弹性大价格弹性与产能利用率水平的关系航运各子行业周期并非同步航运股同涨同跌，但运价周期并非同步航运各子行业周期并非同步航运股同涨同跌，但盈利周期并非同步航运各子行业周期强度存在差异航运股同涨同跌，但Beta存在差异干散业周期波动最为剧烈，油运业周期最不明

5、显干散业——运价与盈利周期波动最为明显中国对全球干散贸易量影响明显行业集中度较低，且进入门槛低，但运力出清也相对较快集运业——运价波幅较小，毛利率最低，盈利波动明显集运需求具有内生稳定性行业集中度较高，且进入门槛较高，但运力出清缓慢油运业——周期不明显，运价波动多为短期大幅震荡油运需求增速极低，且缺乏弹性客户集中度较高航运各子行业周期差异原因干散市场周期长度:1981-1995年：14年1995-2000年：6年2000-2004年：4年2004-2008年：4年2008-？年历史周期长度也并不一致

6、航运股投资周期航运股投资周期大周期投资历史投资机会回顾周期顶部与底部特征小周期波动自下而上自上而下关联板块轮动次序——终端与派生需求航运牛市中后期超额收益明显航运牛市中后期超额收益明显航运股超额收益与运价弹性正相关航运上行周期中后期运价弹性明显周期初期跑输大盘周期中后期超额受益明显中国远洋：Beta投资干散超级大牛市中，公司通过租船业务与FFA加大Beta中远航运：Alfa+Beta投资中远航运从事特种船业务，ROE相对较高中远航运：Alfa+Beta投资航运周期顶部特征量：二手船交易活跃价：二手船

7、与新船价倒挂财务指标：毛利率环比快速上升股票市场：新股上市航运市场：行业新进入者大量增加周期顶部供不应求，二手船价大幅高于新船价顶部特征——二手船价与新船价倒挂周期顶部盈利丰厚，新签订单激增，在手订单占比极高顶部特征——在手订单占比极高2006年12月1日：招商轮船A股上市2007年6月26日：中国远洋A股上市2007年12月12日：中海集运A股上市顶部特征——航运公司上市顶部特征——船舶投资回报率极高周期顶部盈利丰厚，船舶投资回报率极高周期顶部船舶投资回报率高航运周期底部特征供需面：不同船型运价接

8、近，船舶停航增加财务指标：从经营危机转向财务危机股票市场：海外：破产退市；港股：0.3倍PB；A股1倍PB（国企生存溢价）航运市场：干散船公司破产、集运公司并购周期底部运力过剩严重，不同船型运价较为接近底部特征——不同船型运价接近底部特征——船舶停航增加周期底部运力过剩严重，船舶停航增加底部特征——单季度毛利率环比下滑周期底部亏损严重，单季度毛利率环比下滑周期底部A股航运股股价跌至1倍PB左右底部特征——A股跌至1倍PB左右底部特征——港股跌至0.3倍PB左右周期底部