“对赌协议”在我国企业中的应用论文

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1、“对赌协议”在我国企业中的应用论文［摘要］近年来，“对赌协议”在国内初露端倪就引起无数纷争。事实上，对赌协议是一种带有附加条件的价值评估方式。了解并正确认识这一新生事物将有助于国内企业实现低成本融资和快速扩张的目的。本文从我国企业签订对赌协议融资的现状出发，探讨了对赌协议的涵义和要素，进而指出了我国企业抵御风险和提高利用对赌协议融资质量的途径。［关键词］对赌协议；本质；形式；应用近年来，越来越多的民营企业试图借助国外资本的力量在海外上市，以谋求更广阔的发展空间，于是“对赌协议”逐渐进入人们的视野.freelentMechanism,.f

2、reel)，即“估值调整协议”，是投资方与融资方在达成融资协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果企业未来的获利能力达到某一标准，则融资方享有一定权利，用以补偿企业价值被低估的损失；否则，投资方享有一定的权利，用以补偿高估企业价值的损失。这就是“估值调整协议”，亦即“对赌协议”。对赌协议给蒙牛和雨润带来了巨额利益，也间接地导致永乐、港湾被合并。所以有人说，“对赌协议”本质是一种高风险、高收益的期权激励方式；也有人说，“对赌协议”的本质是激发企业管理层的赌性。这些说法都有些片面。“对赌协议”产生的根源在于企业未来盈利能力的不确定性，

3、目的是为了尽可能地实现投资交易的合理和公平，它既是投资方利益的保护伞，又对融资方起着一定的激励作用。所以，“对赌协议”本质上是一种财务工具，是带有附加条件的价值评估方式。就这种评估方式自身而言，并没有什么是非对错，只是由于国内企业对资本市场游戏规则不熟悉，导致其承担的风险过大。三、对赌协议的要素1.对赌的主体对赌的主体主要是在投资过程中签订对赌协议的投资方和融资方。纵观我国近年来出现的对赌协议，不难发现对赌的投资方几乎都是具有外资背景的大型金融投资机构，如摩根士丹利、鼎晖、高盛、英联、新加坡ＰＶＰ基金等，他们通常实力雄厚、经验丰富。相对

4、于战略投资者，他们不会过多参与融资方的经营管理和发展战略，而是更多地关心钱的问题，在获得理想的投资回报之后，他们就会全身而退。但不可否认的是，随着国际资本收购国内企业案例的不断发生，战略投资者也逐渐成为对赌协议的主体。我国参与对赌的融资方多为民营企业，它们共同的缺点是发展前景广阔，但资金短缺，而且在国内上市难度较大，融资渠道有限，严重影响了企业未来发展前景。这些民营企业的大股东多数兼任经营者，是企业的创业者，拥有企业股份，也是企业的实际操纵者，蒙牛、雨润、永乐、伊利、港湾都属于这种类型。2.对赌的评判标准与国外采用财务绩效、非财务绩效、

5、赎回补偿、企业行为、股票发行和管理层去向等多种评判标准不同的是，目前国内的对赌协议主要是以财务绩效（如收入、利润、增长率）为单一指标，确定对赌双方的权利和责任。比如上述蒙牛、永乐、雨润的对赌案例，都是以某一净利润、利润区间或者复合增长率为指标作为对赌的标准。3.对赌的对象对赌协议大多以股权、期权认购权、投资额等作为对赌的对象（即赌注）。如果达到事先约定的对赌标准，投资者无偿或以较低的价格转让一定股权给管理层，或者投资方追加投资，或者管理层获得一定的期权认购权等；如果没有达到对赌标准，则管理层转让一定股权给投资者，或者管理层溢价收回投资方

6、所持股票，或者投资方增加在董事会的席位等。四、把握游戏规则，实现对赌双赢作为民营企业融资的手段之一，对赌协议既可以帮助企业快速成就大业，也可以将其推向深渊，所以只有把握好游戏规则，不断提高自身素质，提高利用对赌协议融资的质量，民营企业才能扬长避短，避免陷入对赌的陷阱。1.正确评价对赌协议利弊对于投资方来说，签订对赌协议的目的是降低投资风险，确保投资收益；而对融资方来说则是实现低成本融资和快速扩张。如果企业达到对赌标准，融资方自然是“赢”了，而投资方虽然“输”了一部分股权，它却可以通过企业股价的上涨获得数倍的补偿；如果企业没有达到对赌标准

7、，融资方的企业管理层将不得不通过割让大额股权等方式补偿投资者，其损失不言而喻；而投资方虽然得到了补偿，却可能因为企业每股收益的下降导致损失。因此努力实现对赌标准是双方利益的共同之处，也是融资方实现对赌目的的唯一途径，在决定是否采用对赌方式融资时，企业管理层应谨慎考虑各种因素，权衡利弊，避免产生不必要的损失。2.合理设定对赌的评判标准要想实现双赢，关键是要设定合理的对赌标准。对赌协议之所以在我国遭到强烈的谴责，原因就是对赌标准设定得过高，利益明显偏向机构投资者一方。对此笔者认为，机构投资者的“狡诈、阴险”固然是原因之一，而融资方的盲目、乐

8、观也难辞其咎。由于国内民营企业正处于发展期，急需国际投资银行的技术和资金支持，导致对赌协议的签订往往缺乏理性的分析判断。所以对于融资方的企业管理层来说，全面分析企业综合实力，设定有把握的对赌标准，是维护自己