中国金融对外开 放：成就、不足与变革

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1、目录1金融开放的内涵51.1金融开放的定义51.2金融开放与“三元悖论”61.3金融开放是否一定会促进经济增长？72金融开放的国际经验82.1日本金融开放：内外压力打乱开放节奏82.1.1日本金融对外开放分两个重要阶段：82.1.2日本金融开放的问题：利率市场化及国内金融改革滞后于资本账户开放112.2韩国金融开放:开放政策酝酿不当导致金融危机132.2.1第一轮（1980s-1997）：不当的开放引爆金融危机132.2.2第二轮，危机后协调金融体系全方位改革开放142.2.3韩国金融开放的问题：国内结构性改革、金融监管、利率及汇率自由化滞后于短期资本项目开放163我国金融

2、开放的特点与现状173.1金融开放成绩赫然，未来空间仍大173.2新一轮金融开放以金融服务业为抓手，逐步推进资本项目开放203.3未来金融开放展望21图表目录图表1：国际收支平衡表6图表2：资本账户稳步开放9图表3：日本高速发展，美国却陷入滞胀10图表4：境外企业债券发行快速增加11图表5：宽松的货币政策12图表6：日本存贷款利差12图表7：日本企业银行贷款占比下降12图表8：80年代韩国进入增速换挡阶段13图表9：1988年后、1993年后投机资本大幅流入14图表10：韩国8090年代温和通胀与宽松货币政策14图表11：90年代韩国短期外债超过外汇储备15图表12：198

3、5年至今汇率变化18图表13：衡量资本账户名义开放程度的Chinn-Ito指数18图表14：外资金融机构资产占比变化19图表15：对外开放的时间表212018年4月10日上午，习总书记应邀出席博鳌亚洲论坛2018年年会开幕式并发表题为《开放共创繁荣创新引领未来》的重要主旨演讲，向世界宣布“中国开放的大门不会关闭，只会越开越大”，为新时代中国改革开放确定整体基调。随后，易纲行长进一步宣布扩大金融业对外开放的具体措施和时间表。4月以来，我国金融业对外开放各项措施加快落地，包括放宽银行、证券、保险股权限制比例，发布《外商投资负面清单（2018版）》等。扩大金融业对外开放，既是多年

4、来我国经济持续健康发展的重要经验，也是未来始终坚持的基本原则。在我国40年改革开放进程中，金融开放取得了巨大的成就，但仍存在不少的问题。我国当前正处在新一轮开放的起点上，面临着各种挑战与机遇。本文旨在从国际案例和历史回顾中吸取经验和教训，站在新一轮开放的起点上展望未来。1金融开放的内涵1.1金融开放的定义国际学者常用“金融自由化”（FinancialLiberalization）来囊括“金融开放”（FinancialOpenness）的范畴。最早出现于McKinnon和Shaw的金融深化与抑制理论，该理论主张取消政府对金融的管制，过渡到由市场力量起主导作用的“金融自由化”阶

5、段，实现“金融深化”。学术界对金融自由化的研究主要包括对内对外两部分，对内指消除国内金融抑制，促进国内金融自由化，对外指放松跨境资本流动的金融管制。总的来说，金融对外开放可以概括为两大类，一是资本与金融账户相关，从实际操作来看，也就是放开跨境资本在交易环节和汇兑环节的限制，包括汇率政策、资本项目、人民币国际化；二是金融服务业相关，即对境内外金融机构从事银行、证券、保险等金融服务的放开，及境内外居民或机构参与金融市场交易的放松，包括金融机构对外开放、金融市场对外开放。从国际收支平衡表来看，资本与金融账户开放主要反映在其对应项目下，而金融服务业的开放除了反映在“金融账户”中，也

6、体现在经常账户中的“金融服务”和“保险服务”。图表1：国际收支平衡表1、经常账户货物和服务货物服务加工服务维护和维修服务运输旅行建设保险和养老金服务金融服务知识产权使用费电信、计算机和信息服务其他商业服务个人、文化和娱乐服务别处未提及的政府服务初次收入二次收入2、资本与金融账户资本账户金融账户非储备性质的金融账户直接投资证券投资金融衍生工具其他投资储备资产3、净误差与遗漏资料来源：外汇管理局，BPM6，1.1金融开放与“三元悖论”“三元悖论”是国际金融学中研究开放经济的传统分析框架，最早由蒙代尔提出,即货币政策独立性、固定汇率制度和资本自由流动三者不可兼得。近年来多数教科书

7、、学者、国际组织等将“三元悖论”的含义延伸，提出“如果一个国家想要货币政策自主权，那就需要实行资本账户管制，或者推行浮动汇率制度”。然而实证结果显示，只要金融开放，本国货币政策总会受制于其他国家货币政策。H.Rey在2013年首次提出“二元悖论”，她认为发展中国家资本管制程度才是影响跨境资本流动和本国经济运行与国外风险因素隔绝情况的重要因素，与采取何种汇率制度无关。魏尚进和韩雪辉（JournalofInternationalEconomics，2018）实证结果显示，当考虑本国基本面因素后，对于金融高度开放的发展中