城投债专题研究之四：城投平台资产划转与并购重组特点分析

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1、省及省会(单列市)地级市敬请参阅最后一页特别声明国有资产划转、兼并重组在国企改革、优化国资布局等方面意义重大，对于企业自身而言，资产划转和并购重组可能会对企业的基本面产生重大影响，其中蕴藏着机遇与挑战。2018年以来，城投平台发生资产划转和并购重组事项的次数较为频繁，我们通过对重点案例的分析，探析城投平台资产划转和并购重组的特点，以及该类事项可能对平台造成的影响，从中挖掘可能的风险点及投资机会。1、城投平台资产划转总览2018年至今（截至2019年1月25日，下同），根据我们的梳理，共有42家城投平台发生49例资产划转或并购重组的案例，

2、采取整体划转、资产划出、资产划入、资产置换和并购重组的企业占比分别为8%、38%、25%、10%、19%。图表1：2018年以来城投平台整体划转情况整体划转资产置换8%10%资产划出38%资产重组19%资产划入25%资料来源：Wind，光大证券研究所单位：%注：数据统计截至2019年1月25日181260从城投行政级别来看，2018年发生资产划拨事项的42家城投平台行政级别集中于省及省会（计划单列市）和地级市，合计占比93%，县及县级市发生资产划拨事项的平台仅有3例，占比7%。不难发现：所在区域行政级别越高，进行资产划转或并购重组的可能

3、性就越大。图表2：2018年以来发生资产划拨的城投平台各行政级别数量30发生资产划拨事项的平台大部分集中于24省及省会（计划单列市）和地级市平台县及县级市资料来源：Wind，光大证券研究所单位：个注：数据统计截至2019年1月25日从区域分布来看，我们梳理的42家城投企业中，企业分布较为集中的前3个省份为：广东（6家）、浙江（5家）、江苏（5家）。观察企业分布较为集中的省份，我们可以发现：经济财政实力较强地区的城投平台发生资产划转或并购重组的频率更高。图表3：2018年以来发生资产划拨的城投平台区域分布8广东、江苏、浙江等经6济较为发达

4、区域平台资产划拨更为频繁46552433222221111110广东江苏浙江广西福建重庆河北山东陕西四川新疆河南湖北湖南上海天津云南资料来源：Wind，光大证券研究所单位：个注：数据统计截至2019年1月25日2、整体划转城投企业的资产整体划转一般由区域的国资委主导，通常是将企业整体划转至某一公司旗下，国资委由直接股东变为间接股东，但仍是企业的实际控制人。一般此类整体划转后企业的经营和财务情况无重大变化，但需考虑企业在新股东集团中的地位以及新股东的经营情况。对于新股东而言，属于资产划入，有利于扩大资产规模、增强盈利能力。2018年至今，

5、共有4家城投企业发生整体划转。其中柳州城投整体并入柳州城发，虽然划转后控股股东发生了变化，但实际控制人仍为柳州市国资委；江北新城整体划转给浦口科创，导致了控股股东以及实际控制人均发生了变化。一般来说，上述两类整体划转后企业的经营和财务情况无重大变化，但需考虑企业在新股东集团中的地位以及新股东的经营情况。图表4：2018年以来城投平台发生整体划转情况公司简称划转前控股股东划转标的划转后控股股东实际控制人变更柳州城投柳州市国资委柳州城投100％股权柳州城发江北新城浦口市人民政府江北新城100％股权南京浦口科创投资集团浦口高开区委员会曹妃甸发

6、展曹妃甸区国资办曹妃甸发展100%股权曹妃甸国控唐山市国资委珠实集团广州市国资委珠实集团100%股权广州市水务投资集团敬请参阅最后一页特别声明资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据范围截至2019年1月25日敬请参阅最后一页特别声明3、资产划出城投企业的资产划出主要采取无偿转让和无偿划出两种形式。其中，有偿转让包括股权出售和资产出售，无偿划出包括股权划出、资产划出。资产划出通常对城投企业的总资产规模、净资产规模、营业收入和利润产生一定的负面影响，但影响的大小主要取决于划出资产的规模、质量，如果划出资产占企业净资产比重较高，同时是企业

7、的核心业务，则对企业的经营和偿债能力产生较大负面影响；如果划出资产质量较差，对企业的盈利产生一定拖累，则资产划出反而具有一定的正面影响。我们梳理了2018年至今的19个城投平台企业发生资产划出的案例，省及省会（单列市）12例、地级市6例，县及县级市平台1例。从资产划出方式的选择来看，主要选择无偿划转方式。从区域分布及近年趋势来看，经济发达的区域，进行资产划出的城投企业数量较多。从我们梳理的2018年以来的案例来看，划出资产占该平台总资产的规模比重均较小，因此影响有限。图表5：2018年以来城投平台资产划出事项情况企业简称对手方划出标的影

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