中国宏观专题报告：“新基建”投资将去向何方

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1、“新基建”投资将去向何方？I.政策信号和领先指标均显示基建投资增长有望进一步加速2018年下半年以来，多项促基建政策陆续出台，随即基建投资增速也开始回升。2018年7月31日政治局会议将提振基建投资增长列为稳增长的主要政策之一1。而与之前基建投资计划有所区别的是，对“补短板”领域有针对性的投资将是本轮基础设施建设的重点。此后，随着增长下行压力加大，促基建的政策导向也愈趋鲜明、具体——去年10月31日发布的《国务院办公厅关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》（简称《指导意见》）2，详细就本轮促基

2、建的总体方针、重点领域及具体落地执行做了更明确的部署。《指导意见》不仅划出了基建投资的一些重点领域（我们将在第二部分中更详细地分析），还在计划“执行层面”提供了更多的政策支持，包括提供项目资金，以及协调加强政府各部门、国企和私人投资在基建方面的合作。在更有力的政策支持下，2018年下半年基建投资增速明显回升，同比增速从2018年8月的-5.9％的低点快速反弹至2018年12月同比7.7%的增速。（季调后）环比增速亦快速回升，2018年4季度基建投资的年化季环比增速达到28.4%，对比3季度的-7.

3、5％的折年增速可谓是“V型反弹”（图表1）。图表1:2018年下半年以来，基建投资增速低位V型反弹%年同比55.5%7.7%-5.9%60基建投资增速50403020100-10资料来源：CEIC，同时，我们观察到基建投资的一些领先指标也开始回升，包括基建项目获批速度、计划投资金额、项目落地进度及基建相关融资增长等。这些指标均显示基建投资增速有进一步加速的空间——我们将在本篇报告的其余部分对以上各指标进行更全面的分析，并对基建投资增长可能的走势及其重点领域做更全面的分析。►从2018年7月到20

4、19年1月间，发改委新审批通过的基建项目计划投资额达1.34万亿元，这与2018年上半年项目审批基本停滞的状况形成鲜明对比。►在经历了2018年上半年的项目库集中清理后3，PPP项目库总投资额也自去年下半年重拾升势——PPP项目库总投资额继去年上半年为环比下降5.7%后，下半年实现了2.2%的环比增长（图表2）。1http://www.zqrb.cn/subject/ZZJHYDDJJBDB/index.html；请参见我们2018年8月1日发布的中国宏观简评《稳增长、扩内需,推进积极财政政策

5、中

6、共中央政治局会议点评》。2http://www.gov.cn/zhengce/content/2018-10/31/content_5336177.htm3请参见我们2018年8月21日发布的中国宏观简评《PPP项目集中清理告一段落、6月总投资额环比回升》以及2018年5月14日发布的中国宏观简评《3-4月PPP项目库清理加速、区域分化加剧

7、PPP项目库清理之更新》。►此外，我们还观察到PPP项目落地进度显著加快——数据显示，落地的PPP项目投资额在2018年下半年环比上升了12.0%，同时PPP

8、项目整体落地率在加速上升（详见图表3和第6页的图表11）。►最后，项目资金的“可得性”是基建投资计划顺利执行的关键。值得注意的是，受资管新规细则和地方政府融资监管收紧的“双重打击”，2018年地方政府现金流开始有“捉襟见肘”之态4。进入2019年，地产和土地交易市场面临的不确定性可能使地方政府现金流更为吃紧5。为了缓解基建投资的资金压力，政府出台了一系列政策在各个层面为重点领域的基建投资补充资金——地方债发行明显加速，净发行量从2018年上半年的1.3万亿元上升至下半年的2.1万亿元（其中1.3万

9、亿元为地方政府专项债）。此外，仅今年1月，地方债净发行量就达到4180亿元，而2018年及此前几年的1月都没有净发行（一般而言春节后地方债才会开始发行，图表4）。同时，近期城投债发行节奏也有所加快（图表5）。另一方面，2019年1月银行的非标资产余额在经历过去1年的持续萎缩之后再次环比扩张，可能反映出在执行层面对基建相关非标资产的监管有所放松、如允许到期续发6。图表2:2018年上半年大幅下降之后，PPP项目库总投资额下半年开始重拾升势…图表3:…落地阶段的PPP项目也稳步回升113.4PPP项

10、目库总投资额，右轴年化季环比增速90.959.037.840.135.79.32.08.813.2-6.9-年化季环比，%120.0100.080.060.040.020.00.0PPP项目库总投资额万亿元191817161514131211万亿元PPP项目投资额：采购阶段及执行阶段季环比增速10.628.0%3.84.54.97.27.99.19.49.912108642PPP项目投资额%年化季环比40035030025020015010050-20.0102Q201