轻工制造行业烟草专题：全球视野观察，下行周期具韧性，成长节奏看创新

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1、目录索引一、本文逻辑及研究意义5二、烟草消费是否具备抗周期性？62.1从菲莫国际卷烟销量来看，烟草消费量在经济下行中具备一定韧性62.2国内市场：重税控烟致使烟草销量增速下行，预期下一次提税不会太快实施7三、烟草成长更关注政策、人口、产品因素103.1控烟政策、人口因素、产品因素，是烟草销量的重要因素103.2新型烟草，是烟草行业的长期增长活力来源11风险提示14图表索引图1：菲莫国际出货量增速vs全球GDP增速6图2：菲莫国际欧盟市场出货量增速vs相关地区GDP增速6图3：菲莫国际拉丁美洲市场出货量

2、增速vs相关地区GDP增速6图4：菲莫国际中东等市场出货量增速vs相关地区GDP增速7图5：菲莫国际亚洲市场出货量增速vs相关地区GDP增速7图6：我国卷烟销量增速vs国内实际GDP增速8图7：我国卷烟销量增速vs人均可支配收入增速8图8：我国烟草税利情况8图9：菲莫国际各烟草品牌出货量增速10图10：2012-2017年上市卷烟新品数量11图11：2012-2017年行业上市新品价区分布11图12：全国烟草创新产品销量、销售额情况11图13：PMIIQOS产品系列12图14：PMI产品收入结构12图

3、15：IQOS用户增长12图16：我国细支烟销量（万箱）13图17：我国细支烟销量占总销量比重13图18：2017年烟草创新产品构成13图19：公司研发人员数量14图20：公司研发投入情况14表1：烟草税收政策内容梳理8表2：相关可比公司估值表15一、本文逻辑及研究意义劲嘉股份、东风股份等烟标企业作为中国烟草公司的供应商，其订单收入情况与下游烟草生产消费密切相关。烟标企业在与中烟公司长期合作中，顺应下游行业趋势也逐步渗透了新型烟草等领域，未来期望能够切入电子烟配套烟具的研发制造销售。烟标企业的经营情况

4、与大型烟草公司的销售紧密绑定，市场也普遍关心在经济下行环境中，烟草行业的短期增速是否会受到冲击，以及控烟大环境下烟草公司的长期成长逻辑。本文选择四大跨国烟草公司之一的菲莫国际为研究对象，通过分析菲莫国际在经济下行阶段中的业绩表现，探求烟草消费是否具备抗周期性。并且，菲莫国际作为减害产品领头羊，其IQOS在全球市场取得良好反响，也是我们印证烟草公司长期成长路径的重要案例。经过分析，本文主要得出结论如下：1、通过复盘菲莫国际，我们认为，烟草消费量在经济危机中具备一定韧性，市场扩张、产品创新等因素是对冲经济

5、下行的一种良好手段。2、重税控烟政策决定了传统烟草长期下行的局面，但我们预期国内下一次加税不会太快发生，国内烟草的销量有望在未来几年保持稳健。3、对烟草消费量的预期，应当更加关注人口因素、产品因素、控烟政策等因素。国内烟草通过不断推出新品、创新产品（细支烟等），未来有望维持稳健增长。4、菲莫国际IQOS产品的业绩表现，印证了新型烟草作为烟草新动力的确定性。5、继续看好劲嘉股份，受益于下游需求的稳健增长与产品中标率的提升，又长期受益于新型烟草行业的发展。二、烟草消费是否具备抗周期性？2.1从菲莫国际卷烟

6、销量来看，烟草消费量在经济下行中具备一定韧性经济危机背景下菲莫国际烟草出货量具备一定的韧性，出货量下行程度低于GDP下行程度。对比菲莫国际烟草销量增速与全球GDP增速，可以看到：2008年全球金融危机背景下，菲莫国际卷烟全球出货量受到冲击，但相比于GDP大幅下滑，菲莫国际出货量增速下滑幅度较低；2011年之后全球GDP保持平稳增速，而菲莫国际烟草出货量总体在走低。图1：菲莫国际出货量增速vs全球GDP增速全球市场出货量增速全球GDP增速6%6%4%5%2%4%0%3%-2%2%-4%1%-6%0%-8

7、%2006200720082009201020112012201320142015201620172018-1%数据来源：PMI年报、世界银行、注：GDP基于购买力平价（2005价），下同图2：菲莫国际欧盟市场出货量增速vs相关地区GDP增速图3：菲莫国际拉丁美洲市场出货量增速vs相关地区GDP增速6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%欧盟市场卷烟出货量增速-左轴欧元区实际GDP增速-右轴4%2%0%-2%-4%-6%15%10%5%0%-5%-10%拉丁美洲与加拿大市场出货量增速-左

8、轴拉丁美洲与加勒比GDP增速-右轴8%6%4%2%0%-2%-4%数据来源：PMI年报、世界银行、数据来源：PMI年报、世界银行、图4：菲莫国际中东等市场出货量增速vs相关地区GDP增速图5：菲莫国际亚洲市场出货量增速vs相关地区GDP增速6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%东欧、中东与非洲市场出货量增速-左轴中东和北非GDP增速-右轴7%6%5%4%3%2%1%0%30%20%10%0%-10%-20%亚洲市场出货量增速-左轴东亚和太平