医药行业专题报告：科创板系列报告（六）之医药篇，创新药公司的估值探索

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1、敬请参阅报告结尾处的免责声明目录1.科创板助力创新药企发展，合理估值愈发重要41.1申报要求优待为创新药公司提供融资途径新选择41.2定价配售制度设计进一步凸显合理估值的重要性52.他山之石：国外创新药公司估值几何62.1新药研发项目进展预期对估值影响重大62.1.1吉利德科学：收购Pharmasset神来之笔，丙肝神药促成千亿市值72.1.2安进公司：始于重磅品种质量升级，逐步成为生物科技巨头92.2新药研发项目的价值如何合理量化评估112.2.1国外常用的估值方法比较112.2.2预期收益法应用较为

2、广泛113.可以攻玉：国内创新药公司估值探索123.1风险修正的净现值法（rNPV）对创新药估值更为合适123.1.1预测创新药上市后的预期现金流133.1.2风险修正后的创新药项目净现值133.2以微芯生物的西达本胺为例对创新药估值作以讨论153.2.1西达本胺：微芯生物自主研发全球首治PTCL的口服新药163.2.2估值讨论：西达本胺仅乳腺癌适应症尚值20亿以上估值184.投资策略195.风险提示19表格目录表1:科创板重点支持的六大领域4表2:部分国内研发驱动的创新药公司情况简介5表3:科创板上市

3、标准更为宽松5表4:科创板、A股其他板块、港股的发行及承销重要细则对比6表5:吉利德科学的发展历程7表6:安进公司的发展历程9表7:美国生物制药界及风险投资界普遍采用的新药研发项目估值方法11表8:Hambrecht和Quist提出的新药研发项目不同阶段应使用的折现率13表9:新药处于各期临床阶段到最终上市的成功率（平均值）14表10:新药处于个期临床阶段到最终上市的成功率（各领域）14表11:新药处于个期临床阶段到下一阶段的成功率（各领域）15表12:西达本胺为微芯生物主要收入来源16表13:西达本胺

4、相对其他PTCL治疗方案具有较大优势17表14:西达本胺在海外的临床进展情况18敬请参阅报告结尾处的免责声明插图目录图1:吉利德科学净利润历史变化情况（亿美元）8图2:吉利德科学总市值与市盈率历史变化情况9图3:安进公司净利润历史变化情况（亿美元）10图4:安进公司总市值与市盈率历史变化情况10图5:微芯生物在研管线整体进展16图6:西达本胺仅针对激素受体阳性晚期乳腺癌适应症的新药管线估值分析19敬请参阅报告结尾处的免责声明1.科创板助力创新药企发展，合理估值愈发重要1.1申报要求优待为创新药公司提供融

5、资途径新选择科创板由国家主席习近平于2018年11月5日在首届中国国际进口博览会开幕式上宣布设立，是独立于现有主板市场的新设板块，并在该板块内进行注册制试点。2019年3月15日，上交所正式发布《保荐人通过上海证券交易所科创板股票发行上市审核系统办理业务指南》与《科创板创新试点红筹企业财务报告信息披露指引》。2019年3月18日，科创板发审系统上线。设立科创板是落实创新驱动和科技强国战略、推动高质量发展、支持上海国际金融中心和科技创新中心建设的重大改革举措，是完善资本市场基础制度、激发市场活力和保护投资

6、者合法权益的重要安排。在这样的市场定位下，科创板要顺利落地生根、茁壮成长，很关键的一点是要打好“创新牌”。其中新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药备受青睐，创新药作为生物医药领域里创新价值最为突出的方向，与科创板的发展需求完美契合。表1:科创板重点支持的六大领域六大领域细分方向新一代信息技术半导体和集成电路、电子信息、下一代信息网络、人工智能、大数据、云计算、新型软件、互联网、物联网和智能硬件等高端装备智能制造、航空航天、先进轨道交通、海洋工程装备及相关技术服务等新材料先进钢铁

7、材料、先进有色金属材料、先进石化化工新材料、先进无机非金属材料、高性能复合材料、前沿新材料及相关技术服务等新能源先进核电、大型风电、高效光电光热、高效储能及相关技术服务等节能环保高效节能产品及设备、先进环保技术装备、先进环保产品、资源循环利用、新能源汽车整车、新能源汽车关键零部件、动力电池及相关技术服务等生物医药领域生物制品、高端化学药、高端医疗设备与器械及相关技术服务等资料来源：上交所，东兴证券研究所与此同时，科创板上市要求整体上更为宽松，在《上海证券交易所科创板股票上市规则》中，以预计市值为中心，结

8、合营业收入、净利润、研发投入和经营性现金流等财务指标，针对不同情况设立多项上市标准。其中预计市值不低于40亿元的情况下明确提到，医药行业企业需要至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，而没有对净利润等财务指标进行限制。众所周知，创新药的研发是一个周期极长、风险极高、投入极大且一旦成功回报率极高的过程，在产品未能最终上市销售之前，需要倾注大量前期投入，而对企业自身没有产生任何收益，特别是尚未有在售品种的早期创新药公司往往都是出于未盈利状态。敬