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1、第27卷第9期(总第189期)系统工程Vol.27,No.92009年9月SystemsEngineeringSept.,2009文章编号:100124098(2009)0920001209X基于市值规模的上海股市流动性动态分析朱元琪,刘善存(北京航空航天大学经济管理学院,北京100191)摘要:将上海证券交易所上市交易的股票分成十组,选取其中的极大和极小市值组合,采用向量自回归模型(VAR)分析收益、波动及日内买卖不平衡对大盘股和小盘股流动性的动态影响以及两类股票流动性的相互影响。实证结果表明,大盘股和小盘股的流动性存在着显著的正相关关系
2、,且在同期都受到收益和波动的影响。两个组合的流动性不存在显著的领先——滞后关系,它们对前期的收益、波动和买卖不平衡变化存在不同的反应模式。关键词:流动性;收益;波动;日内买卖不平衡;向量自回归模型(VAR);市场微观结构中图分类号:F830文献标识码:A吗?而另外的一些投资者,则可能会提出,小盘股的市值较1引言小,同样规模的交易引起的价格冲击更大,相比于大盘股,流动性是证券市场质量的一个重要指标,也是投资者其流动性是否对信息更加敏感,小盘股的流动性变化能不资产配置时需要考虑的重要因素,通常用价差、深度、价格能对市场整体的流动性变化有一定的预
3、示性?这些问题的弹性以及价格冲击等指标来衡量。学者们采用这些指标本质在于,不同市值规模的股票,其流动性动态变化的影对流动性进行了大量的研究。Demsetz发现股票的日均价响因素是否相同,它们对于信息的反应是否一致,它们之差与价格、交易量等存在相关关系[1]。Tinic则加入了更多间是否存在着动态的相互影响?鉴于以上的问题以及已有[3]的指标,如机构持股人的数目、交易连续性等,研究了价差文献,如Stoll等,认为市值能显著影响流动性,本文采用的影响因素[2]。Stoll发现股票日成交量、收益波动、市值、按市值分组的方法,研究大盘股和小盘股的流
4、动性决定因收盘价、日交易笔数等对个股价差具有60%以上的解释素及交叉影响,试图从更微观的角度来研究A股市场的力[3]。对于A股市场,孙培源、施东晖以上证30指数成份流动性。股为研究样本,发现价差受到波动、绝对股价水平及买卖本文通过实证研究发现大盘股和小盘股的流动性变委托数量的影响[4]。靳云汇、杨文同样针对上海股票市场,化显著正相关,但二者又有着不同的动态变化模式。它们发现交易量、波动和价格对价差和深度两个流动性指标都都受到同期收益和波动的影响,但小盘股还受到大盘股交有显著的解释能力[5]。杨之曙、李子奈则研究了上海股票易指令流(用日内买卖
5、不平衡指标来衡量)的影响。两者不市场日内深度的变化和决定因素,发现沪市日内深度图形存在显著的领先——滞后关系,大盘股流动性受到前期收呈倒S形,深度和价差负相关[6]。益波动的显著影响,而小盘股流动性还受到前期收益和交以上文献将市场中的所有个股或部分有代表性的个易指令流的影响。大盘股和小盘股流动性对未预期的收股作为对象,研究其流动性的共同影响因素和整体的动态益、波动和交易指令流变化的反应模式和强度不同。变化。然而,在实践中,投资者会遇到更加实际的问题。例已有一些文献对不同个股和不同市场流动性的交叉[7]如,专门投资于小盘股的基金,会特别考虑一
6、类股票——影响及其内在机理进行了研究。Chordia等、Hasbrouck[8][9]小盘股的流动性问题,这些小盘股的流动性与大盘股的流等、Huberman等采用不同的方法,对市场中不同个股动性影响因素相同吗?它们之间的动态变化具有一致性流动性的共同动态变化,即流动性共性,进行了研究,而本X收稿日期:2009205228;修订日期:2009207216基金项目:国家自然科学基金资助项目(70671006);全国优秀博士学位论文作者专项基金资助项目(200466)作者简介:朱元琪(19772),男,江苏南通人,北京航空航天大学经济管理学院博士
7、研究生,研究方向:金融市场微观结构,金融计量学;刘善存(19642),男,河北衡水人,北京航空航天大学经济管理学院教授,博士生导师,研究方向:金融市场微观结构,证券投资组合。2系统工程2009年文则研究大盘股和小盘股两类股票的流动性动态变化的一方面日内买卖不平衡揭示了每个交易日中指令流的情[10]影响因素以及它们之间的交叉影响。Chordia等研究了况,且反映了交易者的存货风险,从而影响股票的流动[12]NYSE市场上市交易的股票与美国10年期国债流动性的性;另一方面,日内买卖不平衡是信息性交易概率的一[14]动态变化及相互影响,其研究对象
8、为股票和债券两个市个近似值,因此也反映了交易者的信息不对称风险,一[15][16]场,本文的研究对象为上海股票市场中的不同类型的个些理论和实证研究,如Kyle、Easley等,都
