基于收益曲线变化的债券投资策略实证研究

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1、金融管理基于收益曲线变化的债券投资策略实证研究祝威1魏先华2吴国富3(1.中国人民银行征信中心,北京100032;2.中国科学院研究生院管理学院,北京100080;3.中国科学院数学与系统科学研究院,北京100080)摘要:收益率曲线是债券定价的基础,骑乘策略是债券组合策略的一种常用方法。本文将这两种方法结合起来,首先通过构造交易所国债收益率曲线,计算债券的理论价格,与实际交易价格比较找出被低估的债券,再用骑乘策略构建投资组合,寻求套利机会。并将这种理论价格法与直接应用骑乘策略进行了比较,给出了比较结果。关键词:收益率曲线;骑乘策略;理论价格法本文选取不同的方法分别构造交易所国债的引言到期收

2、益率曲线和即期收益率曲线,然后通过收益债券收益率曲线是描述在某一时点上(或某一率曲线计算债券的理论价格,与实际交易价格比较天)一组可交易债券的收益率与其剩余到期期限之得到被低估的债券,再用骑乘策略构建投资组合,间数量关系的一条趋势曲线,它反映了债券市场中寻求套利机会。并将这种理论价格法与直接应用骑利率的期限结构;是债券定价的重要参考数据。根乘策略进行了比较,给出了比较结果。据收益率曲线的变化构建债券投资组合是债券投本文结构如下:第二节首先介绍了一般的债券资中一种常用的方法,这也就是我们通常所说得骑组合投资策略以及直接应用骑乘策略的方法,并详乘策略(Ridingtheyieldcurve)。国

3、外很多实证研究细介绍了针对我国交易所国债如何应用骑乘策略,中都已证实骑乘策略的使用是增加投资收益的有然后提出了将骑乘策略与债券定价结合的理论价效方法(例如DeLeonardis,1966;Freund,1970;格法;第三节介绍了收益率曲线的构造方法;第四Darst,1975;Weberman,1976;StigumandFabozzi,节给出了交易所国债投资策略的实证研究结果;第1987;Pelaez,1997)。国内学者也进行了类似的研五节给出了我们的结论。究,陈建恒(2005)利用央行票据和交易所国债的交债券投资组合策略易数据对基于利率期限结构分析的积极债券投资策略进行了实证检验,证实

4、这些积极投资策略都可债券的投资组合策略通常有消极的投资组合以应用于中国的债券市场,并且能够获得较好的投策略和积极的投资组合策略两种。资绩效。消极的债券组合管理者通常把市场价格看作收稿日期:2006-05-08作者简介:祝威,中国人民银行征信中心;魏先华,中国科学院研究生院管理学院副教授;吴国富,中国科学院数学与系统科学研究院研究员。MANAGEMENTREVIEWVol.19No.6(2007)3金融管理均衡交易价格,因此他们并不试图寻找低估的品弹式策略——就是构建投资组合使得组合中的债券种,而只关注于债券组合的风险控制。在债券投资集中在收益率曲线的某一点上,一般集中在收益率组合管理过程中,

5、通常使用两种消极管理策略:一曲线的中端。哑铃式策略——就是选取剩余期限在种是指数策略,目的是使所管理的资产组合尽量接两端的债券构建投资组合。例如,哑铃式策略可构建近于某个债券市场指数的表现;另一种是免疫策略为剩余期限为5年和20年的债券的组合。梯子式策(immunizationstrategy),这是被许多债券投资者所广略——就是选取不同剩余期限的债券,使之在投资泛采用的策略,目的是使所管理的资产组合免于市组合中有相同的头寸。例如,投资组合中可能含有等场利率波动的风险。量的一年到期、二年到期、三年到期⋯⋯的债券。积极债券组合管理包括水平分析、债券互换、由于我国债券的发行期限通常比较短,我们将

6、应急免疫、骑乘策略等四种方法。剩余期限0~3年,3~7年,7年以上的债权分别划分水平分析是一种基于对未来利率预期的债券组为短期债、中期债和长期债。合管理策略,主要的一种形式被称为利率预期策略子弹式策略,选取T=5,△T=0.5,当债券的剩余(InterestRateExpectationsStrategies)。在这种策略下,期限落入(T-△T,T+△T)内,则买入;当债券的剩余债券投资者基于其对未来利率水平的预期来调整债期限在(T-△T,T+△T)外时,则卖出。此时,投资组券资产组合,以使其保持对利率变动的敏感性。由于合的头寸主要集中在(T-△T,T+△T)内。久期是衡量利率变动敏感性的重

7、要指标,这意味着哑铃式策略,选取T1=3,T2=7,当债券的剩余期如果预期利率上升,就应当缩短债券组合的久期;如限T0满足T0T2时,买入;当债券的剩余期果预期利率下降,则应当增加债券组合的久期。限T0不再满足T0T2时,卖出。此时,投资债券互换就是同时买人和卖出具有相近特性组合的头寸主要集中在(0,T1)∪(T2,∞)。的两个以上债券品种,从而获取收益级差(yield梯子式策略,