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1、探索创新模式平衡各方利益--一百华联合并方案四大看点2004-04-0804:00坊间近期传得沸沸扬扬的有关百联旗下第一百货吸收合并华联商厦的消息今日终于真相大白,被誉为"百联模式"的合并方案也终于"浮出水面"。这一酝酿已久的方案此番"问世",无疑意味着其设计上的相对完善,以及操作上的相对可行。本次合并是上市公司之间的吸收合并,在国内尚属首例,为我国证券市场的创新。在此,我们不妨对此方案进行一次深层次的解读,看其创新之处究竟在哪儿?吸收合并首开先河上市公司之间的吸收合并,在国外已是屡见不鲜,但在我国却还是一个新鲜事。如果第一百货此次吸收合并华联商厦的方案获得上海市人民
2、政府、国资委以及证监会批准的话,那将开我国两家上市公司之间换股合并的先河。此前轰动一时的TCL集团吸收合并TCL通讯案,尽管是典型的换股合并,但只是第一次由非上市公司吸收合并上市公司。资料显示,1999年,有关方面曾经策划过第一个上市公司间换股合并案,即当时原水股份与凌桥股份之间的吸收合并。这个本可以引领金融创新潮流的计划最终"流产",是因为两家公司自身情况存在太多的差异。一个股本大、净资产高、股价却低；另一个股本小、净资产低、股价却高。与此同时,当时设计的换股方案未区分流通股、非流通股,这种种不"吻合"导致原水、凌桥的合并案失败。正是有了原水、凌桥的前车之鉴,百联此
3、次在一百和华联的合并方案设计上显得极为谨慎。为了本次金融创新取得皆大欢喜的结果,平衡流通股和非流通股股东的利益,第一百货对华联商厦的吸收合并将分别进行非流通股换股和流通股换股。与此同时,为了更多的保护两公司中小股东利益,合并双方董事会还设定了现金选择权。可以说,这一合并模式在开上市公司间换股合并"先河"的同时,更大的意义在于创造了良好的公司治理环境。百联此番通过对两家同属一个业态的上市公司进行整合,减少了同业竞争和关联交易,从而为百联打造"中国沃尔玛"奠定了基础。"百联模式"VS"TCL模式"受前不久TCL集团和TCL通讯成功换股合并案例的影响,此次一百、华联的合并方
4、案必将被市场用于和"TCL模式"进行比较。那么,"百联模式"和"TCL模式"究竟存在哪些异同呢?首先,参与合并的对象不同。TCL的合并案中,只有一个上市公司。但在华联商厦和第一百货的吸收合并中,却是两个上市公司。一旦"百联模式"得以顺利实施,则将在国内资本市场上再次演绎"完美"的金融创新,其对于沪深两市所有上市公司在资本运作上的参考意义,将远远大于"TCL模式"。其次,"百联模式"最大的创新之处是区分非流通股和流通股确定两个折股比例进行换股。这与去年同样实施换股的TCL集团吸收合并TCL通讯只采用一个折股比例的情况不同。TCL通讯在吸收合并前的非流通股全部由TCL集团
5、持有,并且约定在吸收合并时注销该部分非流通股股份,因而造成事实上TCL通讯参与换股的只有流通股,这使得"TCL模式"只需设定一个折股比例即可。而本次第一百货对华联商厦的吸收合并面临四个不同的利益主体,为充分平衡合并双方流通股股东和非流通股股东的利益,"百联模式"采取两个折股比例进行吸收合并,其中非流通股折股比例为1:1.273,流通股折股比例为1:1.114。再次,"百联模式"特别设置了现金选择权。为充分保护中小股东利益,此次合并方案中特别设置了现金选择权,即在本次合并董事会决议公告后,第一百货和华联商厦的股东(控股股东及其关联股东除外)可就其是否继续持有华联或一百的
6、股份还是申请股份折现进行选择,如选择现金,则股东2004年4月28日通过其指定交易的证券公司的营业网点提出申请。经中国证券登记结算有限责任公司上海分公司确认有效的现金选择权股份将被锁定,该等股份的持有者将在中国证监会核准本次合并后取得现金而退出上市公司。设立现金选择权,其实是对中小股东的最低利益设定了保护,藉以避免合并期间,因为市场因素而导致股价大幅震荡,使中小股东受损。可以说,本次现金选择权方案的推出在我国证券市场也具有史无前例的创新意义和借鉴意义。而本次合并中,作为现金选择权方案的配套措施------从董事会召开日至股东大会召开日设定长期停牌处理也是一次良好的尝试
7、,一方面可以防止股价异常波动,减少投机者的套利行为；另一方面可以给股东留出足够时间考虑是否选择申请现金选择权。此外,在本次合并中,其他有如关联股东回避表决、独立董事征集投票权及以特别决议案形式对合并事项表决等创新措施的采取,均代表了合并双方第一百货与华联商厦,充分保护中小投资者利益的良苦用心。流通股东能否认同尽管百联在设计方案时,尽最大可能平衡各方的利益,但不可否认的是,两家上市公司间的吸收合并在中国证券市场上尚无成功先例,因此,能否顺利实施没有人敢打"保票"。据此方案,有关专家分析认为,这种合并模式不仅涉及国内许多法律及会计处理的空白,同时又需在国
