次贷危机分析

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1、次贷危机专题报告次贷危机对中国经济的冲击2008年宏观分析西南财经大学金融学院陈永生Email:chenys@swufe.edu.cn主要内容：l发端于美国的次贷危机对于全球金融经济体系的冲击，呈现逐步扩大和发散的趋势，从最开始仅仅是特定金融产品的危机，迅速扩展到金融机构的危机，进而从金融机构扩展到全球金融市场，目前正处于从金融体系到实体经济的传导阶段。党中央、国务院加强宏观调控的预见性、针对性和灵活性，及时采取各种有效措施，使得当前中国经济总体上保持了相对良好的态势。在下一阶段，如何进一步客观冷静评估这场危机对中国经济金融体系的影响和冲击程度，直接决定着中国可

2、能采取的应对政策的力度和启动的速度。l从目前观察到的情况看，以雷曼倒闭为一个标志性的事件，次贷危机对于中国经济的冲击迅速凸显。根据近期在珠三角和长三角一些代表性企业的调研了解的情况看，次贷危机对中国经济的冲击正在呈现恶化的趋势，目前的评估，其冲击程度不会低于97金融风暴。一、次贷危机与97金融风暴对中国经济的影响比较简单观察到目前为止的此次次贷危机，其对于经济体系冲击的恐慌程度，可从几个代表性的金融中心看，从纽约、伦敦等发达市场，到香港这样位于亚洲的国际金融市场，再到中国的北京或者上海，恐慌程度是明显递减的，这既可能是反映了中国经受次贷冲击的程度相对较轻，也可能

3、是因为次贷危机的传导需要时间。目前看，我倾向于后者。一个可以印证的事实是，尽管次贷危机爆发于美国，但是中国以及香港的金融市场的调整幅度显著大于美国市场的调整幅度，这除了去杠杆化导致的资金流出效应外，也显现出投资者对于这种即将传染到来的次贷危机的深刻担忧。例如，现在香港资本市场上一些上市公司的估值，例如房地产市场的估值，是以中国的房地产市场出现大面积的倒闭、破产和硬着陆作为估值的假定的，一些房地产公司的股价甚至跌到净资产的1/10。在美国金融界，对于当前的次贷危机的严重程度的评估，其共识是“百年一遇”——通常只与大萧条时期来对比。这次严重的全球性金融危机之所以说对

4、中国经济的冲击要大于97金融风暴，主要有以下几个方面的理由：1、次按危机是一次全球性的金融动荡，无论是新兴市场还是发达国家都不同程度经受冲击，而97金融风暴则主要是亚洲的经济体经受冲击；此次经受冲击最为直接的欧美是中国的主要出口目标市场，而97金融风暴冲击的一些新兴市场在当时还在一定程度上是中国的竞争对手，这次金融危机本身也只有1929～1933年大萧条时可以相比。与不少机构的交流中可以发现，在中国企业界期望欧美经济能够尽快度过危机从而重新带动中国出口部门走出低谷的同时，欧美经济界也对目前总量依然有限的中国经济快速增长可能对欧美经济的带动作用寄予厚望。实际上，无

5、论是中国还是欧美国家，此次都在事实上遭受到次按危机的直接冲击，这种对中国经济的不切实际的期望还可能会导致全球市场的动荡。与97金融风暴时相比，中国经济受到国际环境影响的程度更大，这既包括更大的资本流动规模、更大的外汇储备，也包括对于出口的更高的依存程度，中国经济的出口依存度在98年时只有18%，到2007年上升到38%左右。次按危机爆发以来，中国对美国的出口出现了明显的下滑，对于欧洲出口的上升一度弥补了这一回落，现在人民币对欧元已经有了大幅升值，同时欧洲经济也开始走入疲态，2009年出口的明显下滑已成定局。现在通常的看法是2009年出口的增长对GDP的贡献可能降

6、低到0，而目前对外出口对于中国经济增长的贡献大概仍有2个多百分点。因此，当前宏观政策最为严峻的挑战，就是要从中国的内需中寻找到新的增长点，来替代出口大幅回落可能对经济增长带来的负面影响。在次贷危机发生和演变的过程中，中国资本价格的调整幅度到目前为止要显著大于美国，除了市场发展程度的差异等原因外，这种现象也反映了中国经济与美国经济的密切联系。在美国不断通过创造充足的流动性、通过杠杆化放大推动美国乃至全球金融市场繁荣的过程中，中国是事实上的直接参与者和受益者；在特定角度可以说，中国资产价格的上涨，贸易规模的迅速的增长，资本的流入，都在一定程度上得益于美国当时充足的流

7、动性，过去的8年也是中国经济改革开放以来持续时间最长的高速扩张阶段之一。美国作为最大的发达国家，与中国作为最大的发展中国家，在经济上的这种互动依赖关系，从两个国家的国际收支平衡表就可见一斑：以中国为代表的亚洲国家出口了大量的廉价商品，为美国消费者提供了价廉物美的消费品，促进了美国的消费，同时也维持了美国的低物价，使得美联储可以不必过多关注通胀而调低利率水平，促进了美国的过度借贷和资产价格泡沫；同时，以中国为代表的亚洲国家继续把外汇储备等剩余储蓄回流到美国市场，支持了这种过度负债的经济结构。美国消费者基于这种互动关系享受了超过其收入水准的生活水平，而中国的消费者则

8、不得不忍受着低于其收入水