供给侧改革路径背景下的隐性债务化解探讨

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1、供给侧改革路径背景下的隐性债务化解探讨我们认为隐性债务定义整体上还不够明确和完整，建议投资者在这个定义的基础上进一步理解〃违法违规举债"的含义，从而全面认识隐性债务的认定。略阳县公布的隐性债务摸底和化解计划，在某种程度上也能代表中央政府和一些省级政策化解隐性债务的态度，概括下来就是〃中央不救助政府匹配资源市场化解决方案〃，整体化解方案不如市场预期，当然这只是略阳县的方案。根据21世纪经济《国家审计署8月下旬全面开展地方政府隐性债务审计债务摸底需填报八大类信息》［丄］报道，陕西省略阳县财政局发布了一篇隐性债务化解方案和填报化解计划表的通知，引发了市场讨论

2、。通知里某种程度上打破了市场之前一直存在的第二轮债务置换预期。略阳县公布的隐性债务化解方案可能具有一定的代表性，那么隐性债务化解方案对城投债投资将有何种影响？隐性债务的定义和化解，为什么这么重要？首先我们要解决第一个问题，隐性债务的定义。对于隐性债务应该是从2017年7月15日的全国经济工作会议就定调。市场真正开始关注到隐性债务应该是今年年初。各地方政府逐渐明确隐性债务的增长问题是十分突出的方向，叠加财政部23号文、审计署在4月发布的2017年四季度的审计报告，市场开始对于隐性债务问题高度关注。从财政的角度来讲，隐性债务的定义很早就有大致的原则：即地方

3、政府违法违规举债或者变相举债。什么是违法违规举债？去年财政部一共发了三个文在强调这件事。包括50号文、87号文、92号文。50号文主要是禁止地方政府担保以及其它违规融资问题；87号文主要是针对政府购买服务；92号文主要是PPP相关的违法违规情况。今年23号文，财政部对于金融机构不能参与地方政府的违法违规举债,也有一些描述。在23号文里所规范的方向比较多，城投公司和金融机构合作的主要方向都被23号文覆盖。金融机构在理解隐性债务的边界时，可能会存在一些不容易判断的问题，这导致我们看到的城投融资的越来越难，尤其是4月以后，城投融资可以说相当悲观，7月末8月初

4、的时候城投融资有一个时间段是有些放开的，但过了一段时间发现，城投融资并没有比较好的改善。这里面涉及到一个主要问题是，隐性债务的边界线在哪？不知道边界线，金融机构为了防止触碰到新增隐性债务的红线,可能会倾向于什么样债务都不新增,这会造成负面影响，也是今年城投大幅调整的原因。隐性债务化解问题，现在我们看主要是两条原则，一是严控新增隐性债务，二是妥善化解存量隐性债务。这种新老划断给了市场一个预期，2014年那一次地方政府债务认定，对于存量的债务可以进行债务置换。市场可能会预期，在这个环境下，存量的隐性债务，地方政府会不会再来一次置换，地方政府会不会拿财政资金

5、来进行偿付？这是市场的预期。但在实际的处理过程中，地方政府或者是融资平台对于债务的化解并没有像想象得那么乐观。与此同时，隐性债务的规模依然不可知，但是化解难度大却是已知的。今年城投融资难的景象，更是让市场对隐性债务的化解抱有一定的期望，期望对隐性债务的化解，可以真正化解掉城投债的潜在违约风险。而隐性债务化解的方法，或者化解的主要原则，目前对市场而言仍然是相对不可知的情况，所以略阳县的化解方案提供了一个可供观察参考的样本。具体到对于整个市场的影响，可以看到，今年以来，城投债的投资估值上的波动，基本和大家对隐性债务这件事的看法高度紧密结合在一起。隐性债务也

6、影响到了宏观经济，尤其是基建投资。我们测算的基建投资增速，2018年前8个月的累计基建增速已经降到0.5%左右，已经比较低。很重要的原因在于：在严控的背景下，地方政府融资平台的建设活动，基本处于停滞或者是暂缓的情况。这种情况下基建的投资很难乐观，这是为什么市场会比较关注隐性债务的原因，包括它的边界线和化解方案。略阳县对隐性债务的定义与化解方案解读按照21世纪经济的报道[2],两篇关于地方政府隐性债务的文件已经下发，一个是《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（中发[2018]27号），另一个是《中共中央办公厅国务院办公厅关于印发〈地方

7、政府隐性债务问责办法〉的通知》（中办发〔2018〕46号）。这两个文件已经下发了，但从公开渠道上没有办法看到文件的具体内容，大家对于隐性债务的讨论更多是基于零星的信息。陕西省略阳县财政局发布的方案是一个相对比较详细的信息，对于隐性债务的认定和化解方案给了相对比较具体的方案，市场可以通过这些方案，对于化解隐性债务的原则性内容，做大致了解。略阳县财政局将隐性债务给了一个定义：〃2015年1月至2018年8月期间新增的由政府直接承担偿债责任的各类融资贷款、担保贷款、约期股权回购和政府购买服务增加政府支出责任、拖欠工程款等新增的政府债务〃O我们认为隐性债务走义

8、整体上还不够明确和完整，建议投资者在这个定义的基础上进一步理解〃违法违规举债〃的含义，从而全面