PE若干重点问题研究

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1、PE若干重点问题研究PE若干重点问题研究报告（二）來源：高朋律师事务所作者：周犬林、沈旻、朱燕发布时间：2009-01-13报告说明众所周知，PE投资将是屮国继房产、股市Z后财富投资的新一个热点。法制建设、经济发展、产业结构升级和资木市场的发展，构成了PE投资的基础。以PE形式组织资金进行投资的案例越來越多，屮国正从纯资本输入国向资本牛产国和输出国转变。应该看到，华尔街金融危机全面爆发并迅速波及到欧洲乃至全世界，全球金融产业遭受到前所未有的打击。中国PE行业也将不可避免地面临考验。不过，在金融危机阴霾下，也

2、闪现PE的投资机会。由于IPO市场偏软及债务融资收紧，导致PE市场相对有吸引力，这将为PE提供新的投资机会，与此同时，也增加了PE透过IPO市场撤出投资的难度。中国PE市场处于婴儿期，发展活跃，变化迅速。在2007年“疯投时代”的冲动性投资项忖，已经使当事人感受到若干不确定因素。如何选择项目、保护合法权益、退出渠道如何、如何管理企业，这都是PE投资的重点内容。其中，退出渠道是中国PE投资的老大难问题。木研究报告是“PE若干重点问题研究报告（一）”的续篇，我们研究了中国境内IPO的法律环境，还通过案例分析，研

3、究了境外上市相关的返程投资的模式。希望对您有所裨益！PE若干重点问题研究报告（二）周天林、沈艮、朱燕［1］。编者按本研究报告系“PE若干重点问题研究报告（一）续篇［2］。我们认为，PE投资所遵循的法律逻辑应是：特定的经济政策和法律规范约朿，决定了PE退出渠道的方式；退出渠道决定PE投资方式；PE投资方式的核心是交易结构的设计；PE交易结构则是PE系列协议的灵魂；起草和修改（或者说设计）PE系列协议又受到特定的经济政策和法律规范的制约。本报告侧重研究退出方式ZIPO。笫四部分PE退出方式——以1PO为重点［3

4、］一、PE退出的基本方式（一）PE退出渠道的重要性退出决定进入。这是国内国际PE投资者们十分熟悉的“法则二PE投资的性质决定了它“慎终,吠于“善始”。PE投资基金是一种直接投资和长期资金，它通过资木的循环运动实现自身的增值，需要参与管理。此点与商业银行和债券商提供的借贷资金、债券资金截然不同，后者谋求固定收益或者资金利息。从而，两者的收益、风险，以及收益的实现形式和承担的风险也不相同。但是，PE投资基金与纯粹的产业资木也有区别。纯粹的产业投资或者实业资本，谋求控股和分红。PE投资一燉不以控股和分红为冃的，而

5、是通过资木与管理投入，在企业的成长中促进资木增值，并且在退出时实现收益变现，再寻找新的投资对象。其投资行为是市场行为，其最终目的是盈利，为了实现这种大大超过一般投资行为所带來的高收益，需要有一个可靠的投资退出机制。在这-点上，PE基金与政府引导基金的口标定位也不相同，政府引导基金是“由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。引导基金木身不直接从事创业投资业务。”[4]PE投资是以资木增值的形式取得投资报酬，不断循环运动是其的生命力所在。可以说，退出

6、机制是风险投资业的最重要的环节，没有便捷的退出渠道就无法补偿PE资本承担的高风险。PE投资的风险较大，其收益一般通过风险投资组合的整体效益来综合考察，有亏有赚，才能平滑收入曲线。在PE棊金所投资的一组标的，常常只冇几个投资获得超额收益，而另外儿个投资则只能覆盖成本具至有的投资只能亏损出局。据统计，美国rfl风险投资所支持的企业，20-30%完全失败，约60%受到挫折，只有10%左右的创业企业可获得成功。以清算方式退出的投资大约占风险总投资的32%,—般仅能收回原投资额的64%。根据Bygravc和Timmo

7、ns对美国442项风险投资调查结果，在创业资本的各种退出方式中，通过资本市场退出实现的资本收益是最高的。山于基金严格遵循单个投资的比例限制，[5]发生儿个投资案例亏损，尚不会导致某一基金的灭顶之灾。但是，如果PE投资没有町选择的合适的退出渠道，基金就缺乏流动性，无法完成资木的惊险跳跃，发生梗阻，从而不能获得高额收益也无法弥补亏损，资本的生命受到直接威胁，这才是相当致命的系统性风险。PE基金具有确定的存续期。PE基金通过私募形式获得，缺乏公开的交易平台，这类资金必然需要退出投资状态，即将资金在一定时间内转化成

8、股权，然后经过包装和增值过程后，重新转化为资金并返述投资者。PE基金受到期限制约，PE资金的追出时间必须在投资文件明确规定。李宁公司的上市历程：“退出决定进入叩勺一个典型案例李宁公司的上市历程可分为四个阶段：整合期(1997.8-2001)李宁公司的上市谋划始于1997年，当时李宁在全国各地开办有十儿家企业，彼此间互相参股，结构混乱。在资木运作专家的设计下，李宁将北京、广东、烟台三家公司合并为李宁体育用品集团公司