基于多因子与投资组合策略

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1、4中投证券ChinaJonymInmtmenlS«curitiM金融工程小组署名人：朱幕S09602090602700755-82026746zhumi@cjis.cn专题研究基于多因子的投资组合策略报告摘要:参与人：徐鹏S0960209060281010-63222907xupeng@cjis.cn相关报告开放式偏股型基金整体仓位监测方法揭秘重要股东二级市场的增持与减持行为通胀-行业盈利关系模型建立及相关投资策略中证内地资源主题指数投资价值分析2011年下半年估值报告•市场御寒，估值争春2011年度估值报告-

2、资金成本上升肖盈利增长上调，维持2900点价值中枢不变专题研究・A股非金融业净利率分析专题研究-不同市场环境下的行业表现本文以中证800指数为研究样本，通过研究2000年以来股票收益率的月截面数据，寻找历史上较为稳定的alpha来源，并基于此构造多因子的策略指数。我们使用Fama-French的三因素模型做为寻找超额收益的起点、。从组合理论的发展来看，最初的CAPM模型认为Beta系数是唯一影响股票收益的因素，而后的多因素模型则认为股票收益与多个因素相关，Fama-French三因素模型可以看做是多因素模型的一

3、种。Fama-French三因素模型认为除了Beta之外，规模(Size)、账面市值比(BooktoPriceRatio)这两个因素也显著的影响了预期收益率的截面收益。通过观察因子的历史收益情况，我们选择了规模、净利润增长率、营业收入增长率、换手率、波动率、盈利率、现金比、1月反转与12月动量共九个因子作为超额收益来源。我们构造了基于上述九个因子的投资组合策略，并进行历史回溯检验。在每月末，我们按照不同的加权方式对因子进行组合，汇总之后得出每个股票的吸引力排序，我们将分别计算持有吸引力最大的前10只、前2()只

4、、前3()只…至前100只的复合指数(按照按流通股本加权),并考察每个组合的alpha均值、信息比率、胜率等指标。总结来说，就前1()只股票的组合来看，等权重组合与均值方差组合都要明显好于最小方差组合，其中等权重组合拥有较高的月均alpha与胜率，但均值方差组合拥有较小的alpha波动以及随之而来的较高的信息比率。从前50只股票的组合来看，等权重的因子组合方式明显好于其它的两种方法，等权重方式的信息比率为1.8,而其余两种方式的信息比率仅略微高于1,等权组合的胜率为64.9%,与均值方差组合63.6%的胜率相当

5、，都高于最小方差组合55.8%的胜率。•风险提示：因子的收益具有时变性；历史规律在未来发生变化。请务必阅读正文之后的免责条款部分本文以中证800指数为研究样本，通过研究2000年以来股票收益率的月截面数据,寻找历史上较为稳定的alpha来源，并基于此构造多因子的策略指数。一、因子初步筛选我们按照基本而且常用的价值、成长、规模、趋势、运营、盈利、市况7个方面选择了一共24个因子。所有因子首先经过极值处理与标准化过程。表1:初步选择的因子价值账面市值比每股净资产/每股价格盈利率每股净利润/每股价格EBITDA/EV

6、息税摊销前利润/企业价值股息率每股股利/每股价格现金比每股经营活动产生的现金流量净额/每股价格销售价格比每股销售收入/每股价格成长营业收入增长率最近12个月营业收入增速净利润增长率最近12个月净利润増速流通市值每月末流通市值趋势近1月趋势最近1个月涨跌幅近6月趋势最近6个月涨跌幅近12月趋势最近12个月涨跌幅运营总资产周转率最近12个月总资产周转率盈利净资产收益率最近12个月ROE总资产收益率最近12个月ROA投入资本回报率最近12个月ROIC净利润率最近12个月净利润率毛利率最近12个月毛利率市况换手率最近1

7、个月换手率换手率偏离最近1个月换手率■最近1年换手率成交量偏离最近1月成交量/最近1年成交量・1Beta值最近1年的日收益率估计，相对上证综合指数波动率最近1年的收益率波动率振幅最近1个月股价振幅数据来源：Tinysoft.中投证券研究所我们的研究首先从基本的因子筛选幵始，第一步筛选是考察因子截面的相关性问题。考察因子截面相关性是因为：1）两个因子的相关性高说明可能是受某基本面因素的共同作用，若同时考虑这两个因子会放大该因素在组合中的权重；2）两个因子的高相关性在估计时会产生多重共线性问题，从而使得估计结果不具

8、备经济意义。我们的做法是在两个相关性较高的因子中选择一个，保留下来的因子通常是比较常见的且具备明确经济含义的。我们在2000年至2011年一季度，每个季度末抽取上述因子，并计算因子间相关系数，从中挑选相关系数大于等于70%的进行考察，结果列示于表2中。表2:因子截面相关性因子大于70%的截面数期间内相关系数均值净资产收益率■总资产收益率4684.8%换手率偏离■成交金额偏离4084.3