資產價格可否納入貨幣政策調控目標探討

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1、資產價格可否納入貨幣政策調控目標探討【摘要】隨著中國資本市場的發展，資產價格在貨幣政策傳導機制中扮演的角色越來越重要。本文將從實證角度出發，通過建立VAR模型分析資產價格對貨幣政策最終目標（幣值穩定、經濟增長）的影響，發現資産價格與貨幣政策變量間存在著長期協整關系，並且存在著明顯的Granger因果關系，文章在此基礎上通過脈沖響應函數進一步分析瞭資産價格在貨幣政策傳導機制中的作用【關鍵字】財富效應金融加速器效應協整關系Granger因果關系一、文獻綜述資産價格對經濟活動具有直接影響，相關的理論主要有以下幾種：消費的財富效應、投資的托

2、賓Q值效應、投資的金融加速器效應對於資產價格是否應該作為貨幣政策的調控對象，國外學者存在較大爭議。從理論上說，貨幣政策的最終目標是保持貨幣幣值和整個金融體系的穩定，而資産價格的變化與金融體系的穩定以及宏觀經濟效率關系密切。因此,有些學者認為央行應通過調控利率等手段進行幹預。澳大利亞學者KentandLowe認為，資産價格上漲與下跌對實際經濟的影響是不對稱的，金融體系內部的監管能夠限制但不能消除“泡沫”，因此，為瞭避免資產價格過度上漲和最終崩潰帶來的長期影響，貨幣政策在資產價格上漲的初期就應該通過調整利率等手段來幹預資產價格(Kent

3、andLowe,1997)。而Goodhart(1995)認為，中央銀行將貨幣政策的目標隻限定在通貨膨脹上,顯得過於狹窄，像房地産和股票的價格也應該包括在廣義的通貨膨脹指標內。如果將通貨膨脹定義為貨幣價值的下降，那麼，未來消費的價格應該與現在消費的商品與勞務的價格一樣重要國內學者也對資産價格如何影響實體經濟及貨幣政策做瞭很多研究。錢小安(1998)研究瞭資產價格變化對我國貨幣政策傳導機制的影響，認為資產價格的上揚已使貨幣市場的貨幣政策傳導中介作用發生變化，並成為資產市場的資金來源，貨幣政策的更多地為資産市場所吸收，實業經濟部門所受到

4、的實際影響相對較弱。賈健(2008)做瞭資產價格渠道中貨幣傳導有效性的實證檢驗，發現資産價格變量與實體經濟變量之間不存在明顯的協整關系與直接的因果關系，他認為在現有的經濟金融背景下，貨幣政策通過資產價格渠道影響實體經濟的效果並不顯著，貨幣政策的資産價格傳導效應還有待提高本文從實證角度出發，通過建立VAR模型，分析瞭資產價格對貨幣政策最終目標(幣值穩定、經濟增長)的影響，發現瞭不一樣的結論。研究發現，資產價格與貨幣政策變量間存在著長期協整關系，並且存在著明顯的因果關系，並在此基礎上通過脈沖響應函數進一步分析瞭資産價格在貨幣政策傳導機制

5、中的作用二、實證檢驗為從實證分析角度檢驗資産價格對貨幣政策傳導機制的影響，本文截取時間跨度為2003年第1季度至2009年第1季度的季度數據，同時為消除季節因素的影響，選取的變量全部采用同比增長率指標而不是絕對量指標。為瞭更好地替代貨幣政策最終目標變量、幣值穩定和經濟增長，我們選取CPI和GDP變量作為目標變量。由於資産定義比較寬泛，為瞭便於統計和更具代表性,我們這裡選用上證綜指代表資產價格。其中ZGDP表示季度GDP(國民生産總值)同比增長率,ZCPI表示季度CPI(消費者價格指數)同比增長率,ZS表示上證綜指季度同比增長率1、序

6、列的單位根檢驗許多經濟變量原本是不平穩的，但經過一階差分後就變得平穩，則稱這樣一個經濟變量為I(1),如果對這種經濟變量直接回歸，則可能出現偽回歸現象，因此必須檢驗經濟變量是否平穩。首先,對季度GDP增長率ZGDP序列,季度CPI增長率ZCPI序列和上證綜指季度增長率ZS序列分別進行ADF檢驗。檢驗結果說明樣本時期季度GDP增長率ZGDP,季度CPI增長率ZCPI和上證綜指季度增長率ZS接受存在單位跟的原假設。對其一階差分序列進行平穩性檢驗，在10%顯著性水平下，則拒絕存在單位根的原假設,即它們的一階差分序列是平穩的，由此可以推斷它

7、們都是1(1)過程。檢驗結果如表1所示2、Johansen協整檢驗根據Johansen(1998)基於特征值的似然比方法，對時間序列ZGDP、ZCPI、ZS進行協整關系檢驗。表2為Johansen協整檢驗結果。比較似然比統計量與5%顯著性水平下的臨界值，可以發現ZGDP、ZCPI、ZS之間至少存在一個協整關系3、因果關系檢驗由於協整關系隻能說明變量之間存在某種因果關系，而不能具體指出因果關系方向。為瞭進一步研究變量之間的因果聯系,本文采用Granger因果關系檢驗法，以此判別各變量之間的線性因果關系，如表3所示由Granger因果關

8、系檢驗，可知資產價格ZS是通貨膨脹ZCPI的原因；通貨膨脹ZCPI是資產價格ZS的Granger原因；通貨膨脹ZCPI是國內生產總值ZGDP的Granger原因，但是國內生產總值ZGDP不是資產價格ZS的Granger原因，國內生産總