三季度货币政策执行报告点评：全球央行周度观察

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1、宏观经济报告正文如下：一、三季度货币政策执行报告点评：加强逆周期调节11月16日，央行发布三季度货币政策执行报告，表示将“实施稳健的货币政策，加强逆周期调节”，“注重预期引导，防止通胀预期发散，保持物价水平总体稳定”。具体来看：经济方面，经济下行压力持续加大，强调物价上涨的结构性特征明显。与Q2货币政策报告相比，Q3报告强调了“经济下行压力持续加大”，“物价上涨结构性特征明显”（Q2，“经济仍存在下行压力”，“物价和就业形势保持稳定”）。针对持续上涨的CPI通胀和不断走低PPI水平，央行在专栏四中也做了详细分析，认为“CPI同比涨幅走高，结构性特征明显，要警惕通货膨胀预

2、期发散”，“PPI低位运行，通常反映工业需求偏弱，但近几个月PPI同比降幅扩大主要是受基数效应影响，并不意味着存在显著的工业品通缩压力”，认为我国经济运行总体平稳，“不存在持续通胀或通缩的基础”，因此稳健的货币政策将保持“持松紧适度”，“加强逆周期调节”。MLF小幅降息5bp，“促进市场风险偏好上升，提振了信心”。11月5日开展1年期中期借贷便利操作4000亿元，中标利率为3.25%，较上期下降5个基点，央行认为“促进市场风险偏好上升，提振了信心”，“中期借贷便利中标利率下降是金融机构平均边际资金成本降低的体现”。我们认为央行降息超市场预期，但幅度较小，释放货币政策不会

3、过紧的信号。10月以前，市场对于降息的预期还是很高的，节后猪肉价格带动下，牛肉、羊肉、鸡蛋和鸡肉纷纷上涨，引发了对于通胀预期的担忧。央行也在10月16日“三季度金融统计数据新闻发布会”表示“当前中国并不存在持续通胀或者是通缩的基础，但是也要防止通胀预期扩散”，市场对于降息的预期明显降温。因此11月初的降息确实是超市场预期的，但降息幅度相对较低，更多是一个信号意义，表明虽然当前CPI通胀比较高，但货币政策也不会那么紧，向市场释放了一个积极的信号。此外，当前人民币汇率的稳定乃至小幅升值，也是央行小幅降息的良好外部环境。超储率较去年同期小幅上升，表明货币市场流动性相对平稳，贷

4、款加权平均利率小幅下降。9月末，金融机构超额存款准备金率为1.8%，比去年同期高0.3个百分点。贷款加权平均利率小幅下降。9月，贷款加权平均利率为5.62%，比6月下降0.04个百分点。其中，一般贷款加权平均利率为5.96%，比6月上升0.02个百分点；票据融资加权平均利率为3.33%，比6月下降0.31个百分点；个人住房贷款加权平均利率为5.55%，比6月上升0.02个百分点。央行表示“通过改革完善LPR形成机制，促进降低企业贷款实际利率的效果初步显现，9月新发放企业贷款利率较2018年高点下降0.36个百分点”。我们认为，当前我国经济的核心问题是资本回报率的持续低迷

5、，从货币政策角度来看，提升企业资本回报率的重要抓手则在于降低企业融资成本。预计本月LPR报价或相应下调，明年上半年或再度下调MLF利率。2018年以来，名义利率总体呈现下降趋势，但扣除通胀以后的企业实际融资成本并没有下降。以企业部门为例，特别是制造业部门，实际利率需要用PPI增速来平减，价格走弱的幅度远大于名义利率下降的幅度，反而导致了企业实际融资成本的攀升，正在对企业资本开支、存货投资造成抑制作用。考察此前中国、美国、日本政策实践，在实际利率被动攀升时期，货币政策均是宽松的。因此，有必要通过降息引导降低实体经济融资成本，稳定和提振市场预期与信心。当前经济下行压力依然存

6、在、核心CPI依然低迷、PPI同比依然偏弱，货币政策边际宽松的敬请参阅最后一页特别声明-2-23350453/36139/2019111810:48宏观经济报告方向不会改变。当前房地产建安投资是国内工业品价格的重要支撑，但随着期房建设的完成，叠加房地产严控政策下，建安投资也将放缓，国内工业品价格也将面临下行压力。PPI下行将导致企业实际利率的被动攀升，考虑到猪肉等食品价格带动下CPI未来几个月仍将处于高位，虽然货币政策不会仅仅关注CPI，但持续大幅上升的猪通胀也是货币当局要考虑的问题之一，明年上半年降低MLF的概率依然较高，以引导LPR的进一步下行。同时，此前两次LP

7、R报价的下降均源于银行点差，银行进一步压缩点差空间虽有限但仍有空间，在央行下调MLF利率以后，预计本月LPR报价或相应下调。贷款加权平均利率票据融资一般贷款个人住房贷款图表1：超储率较去年同期小幅回升（%）图表2：贷款加权平均利率小幅下降（%）超额存款准备金率(超储率):金融机构10108866442200103050709111315171900910111213141516171819来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所二、全球央行观察1.中国央行：货币市场利率有所上升国内货币市场利率有所上升。11月15日，