企业价值与负债结构的关系研究

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1、企业价值与负债结构的关系研究（作者:单位:邮编:）【摘要】随着我国资本市场的迅速发展,暴露出越来越多的问题，怎样的负债结构可以提升企业的价值？什么样的负债结构较为合理？负债结构对企业价值又有哪些影响？针对这些问题，文章以制造业上市公司为对象，利用国泰安数据库，选取了2005-2007年制造业数据，对企业的负债结构与企业价值的关系进行了相关的实证分析。【关键词】负债结构；企业价值；托宾Q—、绪论（一）问题提出在学术界，中外学者一直对融资治理效应问题高度关注，最早的研究追溯到MM定理。当时，提出了一系列的假设,最后得出融资结构与企业价值没有相关关系。但是通过后来的假设，与这一结果截然相反。

2、再后来，学者们进一步研究，放宽了假设条件，引入了企业所得税、个人所得税和破产成本等其他因素，进而也得到了一些新的理论。对企业来说,融资至关重要，融资合理可以降低企业融资成本，除此之外，也是增加企业价值的一种方法与策略。正因为如此,使企业价值最大化的最优资本结构是多少，如何调整融资结构，对企业来说，是个难以回避的战略问题,同样也是作出融资决策必须考虑的问题。（二）相关概念界定1•负债结构本文中的负债结构，不仅包括总体负债比重,而且包括负债本身的期限结构和类型结构。笔者认为，资产负债率这一指标能更好地反映企业的负债占总资本的比重,因此采取了资产负债率反映企业的总负债结构水平。在负债的期限结

3、构上，一般按时间来划分。在本文中,用期末一年以上的负债和负债总额的比例反映长期负债率，用流动负债和负债总额的比例反映短期负债率。在我国，企业的负债一般来自于向银行的借款即银行借款;日常经营过程中形成的应付账款、预收账款等商业信用;另外就是企业发行的债券，即应付债券。但是由于我国债券市场的发展较慢，债券融资在企业中的比例较小，因此，本文主要考察了前两类负债。2•企业价值及企业价值评估在实际中，企业价值有内在价值和市场价值之分。一般来说,由公司股票的市场价值和企业债券的市场价值组成市场价值。而内在价值则指企业真实的经济价值,是企业本身的价值。信息不对称，根据市场规律,企业市场价值总是在内在

4、价值上下波动。企业价值评估，是指在充分考虑一个企业各方面影响因素的情况下,依据目前及未来的盈利能力，对其整体资产的价值进行的综合性评估。由于评估时把企业看作一个整体，包括有形和无形的资产,因此又称为整体的资产评估。但是，评估过程并不是把各个单项资产的评估值累计相加，而是按一定的组织管理、科学抽象的逻辑关系，使企业形成一个抽象的有机组合体。随着技术的发展，评估方法也越来越多，当然，选用何种评估方法至关重要,因为不同的方法计算出的企业价值有较大的差异。目前的评估方法中，代表性的有历史成本法、收益现值法、期权估价法和市场法。方法体系如图1所示。本文的企业价值衡量指标，选择了学术界常用的托宾Q

5、o为了使其值更能真实地反映我国的上市公司情况,本文结合我国的实际进行了一些方面的调整。由于我国上市公司的股权有两类:流通股和非流通股。其中非流通股又有两类:国有股和法人股。在2004年底，部分非流通股开始在一些条件下逐步转化为流通股，在转化过程中，非流通股的定价原则一般是以上市公司的每股净资产来计算的,所以本文在计算托宾Q时也用每股净资产代替了非流通股的市价。为了计算方便，流通股的股票价格取每年最后交易日的价格。二、企业价值与融资结构关系的实证分析（一）样本选择本文以制造业上市公司为研究对象，选取2005-2007年的数据分析融资结构与企业价值的关系,这里的数据来自国泰安数据库。为了研

6、究的严谨性，对数据进行了两方面的筛选:第一,排除了ST类和PT类公司。这些公司处于非正常状态,或者连续亏损，如果同时对它们研究，影响实证结论。第二，排除了上市不足两年的公司,因为刚上市公司的还没进入正常的经营轨道,有包装成分。（二）变量定义（见表1）由于企业规模有大有小，企业价值和不同的企业规模也有一定的相关性;此外企业成长机会也会影响企业价值，因此本文选取企业规模和企业成长机会作为控制变量，采用总资产对数来表示企业规模，用总资产的增长率来表示企业的成长机会。（三）研究假设假设1:企业价值先是随着资产负债率的增加而增加，然后经过某一点后，随着资产负债率的增加而减少，并且存在一个最优值。

7、从权衡理论看出，负债融资具有利弊双重性。一方面,利息抵税效用:与股权融资相比，负债主要的优点是它可以给企业带来税收的优惠,即负债利息可以从税前利润中扣除，相应减少了净利润，企业少缴税,费用流出减少，增加了企业价值;财务杠杆效用，债权人一般只要求企业定期内支付一定的利息,不会对经营成果分红，当企业利用负债融入的资金经营获取的利润远远多于需要支付的利息时，那么剩余的部分就归属于股东，提高了企业业绩，即负债的财务杠杆效应;负债可以减少管理者和股东之间