2020年轻工造纸行业投资策略：变革下的分化，掘金细分行业龙头

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1、目录12019年轻工行业整体回顾：行业内部分化，细分行业龙头企业回报可观61.1行业基本面回顾：造纸逐季改善，家具基本面寻底，行业内部分化态势明显61.2二级市场表现：文娱用品跑赢大盘，细分行业龙头超额收益显著81.3估值、机构持仓均处于历史相对低位，安全边际较为充足1022020年轻工行业投资策略：变革时代，龙头企业有望突围，优选高性价比的细分行业龙头122.1板块估值逻辑正从短期业绩波动向中长期业绩稳定性切换，龙头企业依托竞争优势带来的投资价值凸显122.2预计2020年行业分化态势持续，行业盈利或将进一步向龙头集中，强者恒强133造纸包装：把握原材料主线

2、，看好龙头企业盈利弹性空间143.1造纸：废纸政策演绎正当时，看好依托原材料优势、构筑成本优势的龙头纸企的投资机会14外废零进口已“箭在弦上”，关注造纸行业原材料价格上涨带来的投资机会15具备原材料优势的龙头纸企将享有较为充足的盈利弹性空间，性价比突出173.2包装：原材料价格低位提供毛利率改善空间，建议关注下游需求景气回暖的中高端纸包装龙头194家具及消费轻工：渠道为王，自下而上甄选优质龙头标的204.1家具：地产“白银时代”，看好国内家具龙头企业转型升级20行业竞争或将部分抵消竣工回暖带来的需求边际改善，宜自下而上优选个股20国内龙头家具企业有望依托扩品类

3、、扩渠道打开中长期成长空间22关注龙头家具企业经营策略的主动求变，看好国内家具龙头企业转型升级264.2消费轻工：必选消费抵御周期波动能力较强，看好业绩确定性较高的文具龙头265投资建议：优选细分行业龙头企业27太阳纸业：行业内原材料布局方面最具优势的综合性龙头纸企28裕同科技：多元化布局、客户资源优质的高端纸包装龙头29欧派家居：定制家具龙头，积极推进全渠道建设30晨光文具：从文具到文创生活，稳健成长的文具龙头31风险提示33图表目录图1：现阶段木浆原材料价格整体处于历史相对低位6图2：当前木浆系纸品价格整体仍处于历史相对低位6图3：当前废纸原材料价格处于历

4、史相对低位7图4：当前箱板瓦楞纸价格处于历史较低水平7图5：2018年以来家具收入增速整体放缓，定制家具略好于成品7图6：2018年以来家具利润增速整体放缓7图7：2016年以来造纸行业龙头纸企“ROE”整体高于行业内其他纸企8图8：2016年以来家具行业龙头企业“ROE”略领先于行业内其他企业8图9：2019年初至今，轻工制造板块跑输沪深300指数18pct9图10：2019年初至今，轻工制造板块表现在A股中排名位居中后位9图11：2019年初至今，轻工制造各子板块按涨幅高低排名分别为：文娱用品、造纸、家具、包装印刷9图12：2019年年初至今，轻工板块细分

5、行业龙头企业录得较为可观的超额收益10图13：2019Q3基金重仓轻工股配置比例环比下降0.05pct至0.93%，超配比例环比下降0.02pct至-0.06%10图14：2019年以来，轻工各子板块配置比例整体下降，其中家具板块回落最为明显10图15：龙头纸企PE估值整体处于历史20%分位以下11图16：龙头纸企PB估值整体处于历史20%分位以下11图17：龙头纸企2019Q3最新年化ROE整体位于历史平均水平以上11图18：2018年年中以来地产销售增速下行，家具板块估值整体回落，当前处于历史较低水平12图19：2018年年中以来家具龙头企业估值整体回落，

6、当前处于历史较低水平12图20：2016年之前，轻工行业PE估值与短期EPS变化基本同步或略有领先；2016年以来二者相关性有所下降，PE估值波动率小于EPS波动13图21：造纸行业，龙头纸企营业收入占行业营收的比重约10%-20%，利润总额占行业利润总额的比重约40%-50%14图22：家具行业龙头企业营业收入占行业营收的比重约10%-25%，利润总额占行业利润总额的比重约20%-25%14图23：废纸浆占中国纸浆消耗量比重约60%，进口废纸担任了重要角色（以2018年为例）15图24：2018-2020年进口废纸将逐年减量，直至2020年底基本实现零进口1

7、5图25：未来1-2年，国废需求或将触碰其供给边界，国废价格有望上涨16图26：进口成品纸、废纸浆、木浆或成未来填补废纸缺口的三种途径17图27：未来文化纸供需关系相对稳定，箱板纸供需关系不佳或延续17图28：行业原材料结构分化，龙头纸企替代国废的原材料占比整体高于行业内其他企业18图29：包装纸价格当前整体处于历史较低分位19图30：5G换机需求有望推动智能手机产量增速回暖19图31：2018年中国纸包装行业CR5仅为11%，行业集中度较低20图32：与欧美相比，中国纸包装行业集中度仍有较大提升空间20图33：2018年以来住宅销售与竣工增速持续形成较为明显

8、的剪刀差21图34：家具收入增速拐点基