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1、社保基金投资评论综述基金投资论文HarryMarkowitz于1952年系统的提出了现代投资组合理论。是研究在不确定的条件下，理性的投资者应该如何做出最佳的投资选择，把一定数量的资金按照合适的比例,分散投资在不同资产上,以实现投资者效用最大化的忖标。其基本思想是:在充满不确定性的证券市场屮，通过适当选取衍生证券的投资权重来构造一个瞬时无风险投资组合，然后根据无风险证券投资组合的价值增最应增加或降低组合屮的证券数最和种类。一、Markowitz的均值■方差模型Markowitz(1952,1959)的均值■方差模型(简称“均异模型")是一个关于投资组合选择的
2、规范性理论，为市场投资者如何测定组合投资的预期收益与预期风险以及如何以这两个指标进行资产分配提供了精确化的分析工具。该理论有几个基木假设：(1)投资者的效用是期望收益率和风险的函数,投资决策仅考虑期望收益率和风险(用方旁或标准旁衡量);(2)投资者是不知足的和厌恶风险的;(3)投资者的投资为单一投资期;(4)投资者总是希望持有有效资产组合,即在给定风险水平下，追求收益的最大化或在一定收益率水平下追求风险最小化。(5)投资者是根据证券的预期收益率来估测证券组合的风险。在这些假设的基础上,Markowitz模型分两步导岀了“最优投资组合”:第一步由所有可行投资
3、组合导岀有效投资纟R合集;第二步根据投资者对风险收益率偏好的均茅异曲线,从有效投资组合集屮得到最优投资组合。给定各个证券的期望收益率、方弟和两两证券Z间的协方差，有效投资组合的求解可归结为一个二次规划问题:minlni=1Znj=1xixicov(ri,ij)(1-1)s.t.J；ni=1xiri=rF(1-2)£ni=1xi=1(1-3)这(当iMj),ri表示各个证券的期望收益率,「p表示某一给定的期望收益率。求解二次规划问题,可以得到有效组合集(即有效前沿)[1]。实际运用屮可以根据组合屮是否包含无风风险资、是否存在卖空交易等不同情况而得到特定情况下
4、的有效前沿。导出有效前沿后,投资者的无差异曲线与行效前沿的切点组合就是投资者的最优投资组合。图1」中，曲线BAC为最小方差集,MVP点是最小方并集屮方差最小的点,MVP的上半部分代表有效前沿。有效前沿与无差异血线的切点A就是最优投资组合。二、CAPM模型60年代,WilliamSharpc、JanMossin和JohnLintner一起将资产组合理论发展成为资本资产定价模型(CAPM),以后乂不断加以发展完善。CAPM是现代金融理论的核心内容Z—,它建立了证券市场的一个均衡模型，揭示了投资者如何确立股票、证券和其他有价证券的价值，对于资产风险及其收益率之间
5、的关系给出了精确的预测。CAPM模型所要解决的问题是,如果所有投资者都以Markowitz的投资组合理论为依据在有效前沿上进行投资，不同证券的价格羌异的原因是什么?CAPM模型以Markowitz模型为基础,通过对投资者讲行“一致化”处理,引入无风险收益资产，认为在均衡状态下，各种证券取得不同收益率的原因在于证券的系统风险是不同。换言之，系统风险是决定证券价格的基木因素。无风险证券的存在使有效前沿变为一条从无风险利率Rf出发与由风险资产构成的有效前沿相切的切点相连而形成的直线(见图2-2)o切点(M)为市场组合(MarkctPortfolio),它由所有风
6、险资产构成，并以备ti占总市值的相对比例为权重。这条新的有效前沿就是资本市场线(thcCapitalMarkctLinc,CML):E(Rp)=RRE(Rm)-RfcmoF(2-l)这里,E(Rp)是有效前沿上投资组合收益率的期望值,E(Rm)表示市场纽.合收益率的期望值,om、op分别是市场纽•合和有效纽•合的标准差。资木市场育•线以无风险收益率为截距，頁线的斜率表示单位市场风险的风险溢价,被称为风险的价格。资木市场直线以标准弟作为衡量有效投资组合(完全分散化的投资组合)风险的适当指标，说明了有效投资组合风险和冋报率之间的关系，但没有说明无效投资纟H•合
7、及单个证券的相应情况。证券市场线(TheStockMarketLine,SML)用系统风险作为风险衡量指标则对所有资产组合和证券(无论是有效的还是无效的)的风险收益率Z河建立了如下关系，它就是著名的CAPM模型:E(Rf)=Rf+Pi[E(Rm)-Rf](2-2)S里E(R°表示任一证券组合或单一证券的期望收益率，斜率[E(Rm)-Rtl被称为风险的价格,
8、3i表示该证券组合或证券的系统风险。它可由夏普(1963)提出的市场模型进行估计:Ri=ai+
9、3iRm+wi(2・3)市场模型认为，任何证券或组合的收益率都是市场收益率的线性函数，斜率Pi表示了证券或
10、组合i相对于市场组合收益率变动的反应程度，即系统风险,pi=cov
