看美债做中债为什 么行不通了.docx

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1、内容目录长周期走势：“倒V”的美债和“箱体”的中债4中短周期走势：2008年后同步的中债和美债5次贷危机前后：美债领先中债5次贷危机后时代：刺激后遗症，中债领先美债6短周期中美国债走势背离也不少见6幅度变化：美债和中债差异明显7国信证券投资评级9分析师承诺9风险提示9证券投资咨询业务的说明9图表目录图1：中国和美国10年期美债走势（2019年8月至2020年7月）4图2：美国2年和10年期国债利率走势5图3：中国1年和10年期国债利率走势5图4：中国和美国10年期美债走势（2002年至今）5图5：中国和美国10年期美债走势（20

2、02年至今）7图6：美国10年期国债利率走势（2008年至今）8图7：中国10年期国债利率走势（2008年至今）8表1：美国和中国10年期国债牛熊拐点时滞6表2：中美国债走势背离时期7表3：每轮牛熊周期中中国和美国10年期国债的变化幅度8今年3月份，国内债市曾走出一波美债引领行情。10年期美债下行到1%以下，创历史新低，然后国内债市也亦步亦趋，10年期国债创近些年新低，“看美债做中债”的思维非常流行。但5月以后，中债开始和美债脱节。随着国内复工复产的推进，国内经济的恢复，中债收益率出现明显上行，10年期国债从2.5%上行至3%。

3、美国那边，这三个月总体收益率仍保持下行态势，中美两国利率走势明显背离。中债和美债到底是什么关系？全球两个超级大国的国债背离是否存在合理性？图1：中国和美国10年期美债走势（2019年8月至2020年7月）3.4单位：%10年期中债和10年期美债美国中国2.53.23.02.82.01.52.61.02.42.20.52.00.0资料来源:WIND、整理长周期走势：“倒V”的美债和“箱体”的中债1953年至今，美国国债利率是“倒V”走势。以10年期国债为例，最高水平为15.84%，最低水平为0.54%。其中，分界点为19

4、81年9月。这一走势和我们中国经历过的近20年国债走势差异非常大。2002年至今，中国10年期国债最大值5.41%，最小值1.98%。然后观察长、短期利率走势，历史上两者基本同步，其中短端利率波动率大于长端，这一点和中国国债特征相似。美国方面，对比2年期国债和10年期国债利率走势，1976年以来二者亦步亦趋，但二者波动幅度阶段内存在差异。图2：美国2年和10年期国债利率走势图3：中国1年和10年期国债利率走势2年国债10年国债19.017.015.013.011.09.07.05.03.01.0-1.0单位:%2年和10年期美

5、债走势6.05.04.03.02.01.00.0单位：%中国1年和10年期国债走势1年国债10年国债资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理中短周期走势：2008年后同步的中债和美债对比2002年至今中国国债和美国国债的走势图，这者的相关关系并不稳定。在图的前半段，2002年到2007年，两者走势基本不相关。但是图的后半段，2008年至今，两者同步性越来越好。图4：中国和美国10年期美债走势（2002年至今）单位:%中国和美国10年期美债走势美国中国6.05.04.03.02.01.00.0资料来源:WIND、整理为

6、什么美国国债和中国国债的关系会出现这种转变？我们认为主要是08年全球金融危机所致。2008年，发源于美国的次贷危机对全球经济都产生了明显冲击。而为了对冲次贷危机对实体经济的冲击，全球各国均采取了积极的财政政策和宽松的货币政策去对冲。而正是在这种经济周期、财政周期和货币周期同步后，中美两国国债利率走势同步性增强。次贷危机前后：美债领先中债而由于次贷危机起源于美国，所以08年过后的头几年，美国国债略领先于中国国债走势。这首先表现为2007年美债率先见顶，因为次贷危机最先影响美国经济；然后是2008年略领先见底，美国处于次贷危机深渊，

7、全球央行也都跟随美联储；接下来美债又率先见顶，美国在财政政策货币政策对冲下，经济从次贷危机的深渊中逐渐爬出来，但是由于次贷危机对美国经济影响更深远，所以美国最终对冲成效弱于中国，于是在中国四万亿出现滞涨时，美债2010年二季度已经见顶。表1：美国和中国10年期国债牛熊拐点时滞美国中国时滞是否领先熊市最高点2007-06-122007-11-16157领先牛市最低点2008-12-182009-01-0720领先熊市最高点2010-04-052011-08-30512领先牛市最低点2012-07-252012-07-11-14滞后

8、熊市最高点2013-12-312013-11-20-41滞后牛市最低点2016-07-052016-08-1541领先熊市最高点2018-11-082017-11-23-350滞后资料来源:WIND、整理次贷危机后时代：刺激后遗症，中债领先美债在对冲次贷危机的漫