新股发行定价问题实证研究.docx

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1、新股发行定价问题实证研究2009年6月份开始的新股发行改革,促进了一级市场宏观配置效率的显著提高,使得lFO价格市场化机制逐渐成型。但是,目前业内一个主流的观点是认为自从取消了“窗口指导”,推出市场化定价发行之后,新股发行的“三高”问题逐渐暴露,也就是关于高市盈率发行、高估值、高超募资金的现象。关于三高问题一直都多有争议,以中小板及创业板尤为甚。由于创业板成立时间较短,时间样本不够,因此本课题将主要以中小板为实证样本进行研究。目前已有大量的业内人士和研究人员针对新股发行三高问题提出过见解,探究过其原因,给出过大量的意见和建议；而本文则主要按照PE值相对估值法即P=PE*E

2、PS,针对发行价,分别就发行市盈率值和拟发行时发行人所披露的EPS情况分别展开实证研究。首先根据自06年股改以来中小板近六年来的发行情况,结合二级市场各个行业的表现,研究各行业各个月份的平均发行市盈率以及二级市场平均交易市盈率之间的相关性与偏离度；结果发现发行市盈率并没有显著背离二级市场市盈率。而如果说发行市盈率相对于二级市场的市盈率而言并不明显偏高,那么根据P=PE*EPS,EPS就难辞其咎。于是接下来笔者需要实证研究发行人拟发行时披露的EPS是否真有虚高。IPO定价是有询价机构参与定价的,而出价自然是根据其对公司绩效的主观预判决定的,也可以说,定价最终是由投资者决定的

3、,而决定投资者最后定价的是预期。预期可以来自于发行人的披露信息以及投研部门的盈利预测数据(当然后者也很大程度上是被前者所影响),还有其它。笔者通过对比投研部门的平均预测数据和拟上市公司上市后的实际情况,发现投研部门的盈利预测数据严重高出上市后的实际值。笔者进一步从拟上市公司的数据披露上来挖掘,通过对比拟上市公司所披露的发行前三年的净利润数据和上市后两年的净利润数据,发现其上市前后净利润增长率显著下滑；笔者又通过对比各行业拟上市公司发行前的净利润增长率和同期各行业全市场的平均净利润增长率,并经Wilcoxon秩和检验,发现前者显著高于后者。因此可以推断拟上市公司所披露的发行

4、前三年的盈利数据是经过了人为包装的。而这种虚高的每股净利润,自然也就导致了发行定价的偏高。由于笔者认为是发行人的利润包装行为,导致了发行定价的偏高；于是,笔者从上市前约束,上市后盈利约束和上市后股东权利约束等几个方面,针对如何遏制这种利润包装行为,提出了改革建议。