复盘台积电看宁德时代成长之路.pptx

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1、芯片代工4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5复盘中游制造业标杆企业——台积电，推演宁德时代的成长台积电目前市值高达16.4万亿台币（折合人民币3.8万亿人民币），20年涨幅接近20倍，2020年净利润高达1369亿元，上市以来复合增长16%。在当前宁德时代市值迈过8000亿门槛后，如何看宁德时代未来的成长？作为制造业的标杆，台积电的成长逻辑很值得我们在投资宁德时代时借鉴。资料来源：Bloomberg，wind，天风证券研究所图：台积电历史股价走势图（台币/股）28455844315316926651232282403

2、27282246196352318395441801876883877615653-100%-50%0%136950%100%150%200%250%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.03,000.03,500.01994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年利润收入

3、YoY利润YoY图：台积电历史业绩（亿元）收入6台积电成长逻辑：技术迭代背景下凭借先进制程拉开盈利差距，高Capex投入形成正循环台积电缘何能够成就26年复合增速16%，一方面由于芯片行业成长性强，另一方面则是芯片代工行业的特殊性强化了公司的alpha:首先台积电一般领先行业2-4年技术，芯片代工行业的特殊性在于制造费用占比高达90%，折旧摊销占比高达40%。因此台积电一方面可以通过先进制程赚取超额收益，另一方面加速折旧使得先进制程过渡到普通制程后，可以通过价格战压低竞争对手盈利水平，从而实现台积电自身享受30%净利率，二

4、三线公司只能处于盈亏平衡线。不同梯队巨大的盈利差距导致了巨大的现金流差距，而先进制程的单线Capex、工序复杂度相较于普通制程又大幅上涨，导致二三线厂商很难加大研发投入、Capex赶超台积电的技术水平，从而进一步稳固台积电的技术优势，形成正循环。资料来源：公司公告，天风证券研究所整理技术领先2-4年先进制程赚取超额收益成熟产品价格战处于盈亏平衡线净利率30%以上继续加大Capex、研发投入难以加大投资份额高达60%，且持续提升技术继续落后被动进行价格战现金流佳现金流差先进制程工序复杂度大幅提升先进制程单线Capex大幅上升

5、二三线公司台积电摩尔定律持续有效；下游从PC、手机、智能手机、5G、智能汽车等应用不断催生先进制程需求；技术迭代图：台积电成长逻辑图171201209202264283339362.0042745650454818%4%-3%184-9%44%7%20%7%18%7%11%9%5%-1%-20%-10%0%576568.7510%20%30%40%50%0100200300400500600700芯片代工市场空间YoY-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0501001502002503003

6、504004505001976年1978年1980年1982年1984年1986年1988年1990年1992年1994年1996年1998年2000年2002年2004年2006年2008年2010年2012年2014年2016年2018年2020年YoY7芯片代工行业：下游应用广阔，市场空间约4000亿人民币，复合增速接近10%半导体行业：半导体行业下游应用空间广阔，因此成长性很强。2020年全球半导体销售额已达4360亿美金（约3万亿人民币），年复合增长率约12%。芯片代工行业：芯片代工行业处于半导体行业中游，201

7、9年全球芯片代工行业市场空间约569亿美金（约4000亿人民币），年复合增长率约9%。资料来源：wind，ICInsights，天风证券研究所图：全球芯片市场空间（亿美元）PC芯片智能卡芯片通信芯片移动智能终端芯片图：全球半导体销售额（十亿美元）全球半导体销售额（十亿美元）48%49%47%52%49%50%52%51%0.5559%58%59%59%59%61%52%51%53%48%51%50%48%49%45%41%42%41%41%41%39%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其他代

8、工厂市占率台积电市占率8台积电：芯片代工王者，独占60%份额，行业利润基本被台积电拿走台积电在芯片代工行业地位超群，具体呈现两个方面：1）盈利水平大幅领先同行，台积电净利率超过30%，而排名第三、第四的厂商净利率略高于盈亏平衡线；2）份额持续提升，2019年份额已提升至61%。资料来源：ICInsigh