利率债季报：曲线平坦，利率震荡

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1、2固定收益研究证券研究报告利率债季报2017年09月11日[Table_Title]曲线平坦，利率震荡[Table_Summary]投资要点：相关研究稳货币+强监管[Table_ReportInfo]《债市等风来——2017年2季度利率债策略报告》整个金融监管体系的形成源于几次重要会议：权威人士讲话、中央经济工作会2017.03.13议、金融工作会议。其中权威人士讲话强调避免大水漫灌的扩张办法，经济工《等待拐点——2017年利率债中期策略作会议指出防控金融风险、调节好货币闸门，金融工作会议定调加强金融监管报告》协调、设立金稳会。央行货币政策服务

2、供给侧改革目标，并通过MPA考核控2017.06.05制广义信贷增速；银监会开展三三四自查与现场检查，下半年将深入整治乱搞同业、乱加杠杆、乱做表外业务等市场乱象；证监会保监会规范非银业务。我们认为未来金融强监管方向不变。分歧所在：基本面工业企业盈利改善，投资增长乏力。供给侧改革带来价格上涨，大幅提高了煤[Table_AuthorInfo]炭、钢铁等产能过剩行业的盈利，并带动资产负债率小降。然而需求端偏弱，7月投资、消费和净出口三驾马车全面走弱，房地产投资后续下行，基建投资承压。在产能过剩大背景下，需求端疲弱，金融去杠杆从源头上抑制投资扩张，投资

3、周期难言开启。分析师:姜超库存周期步入尾声，经济、通胀趋于下行。四季度存货周期将步入尾声，而金融去杠杆和融资制约的背景下，地产和基建投资趋降，去产能和弱需求使得制Tel:(021)23212042造业投资难升，经济下行风险将明显增加。而通胀也受制于高基数、需求端回Email:jc9001@htsec.com落，四季度面临下行压力。证书:S0850513010002分析师:周霞四季度风险因素Tel:(021)23219807（1）海外缩表风险：美联储缩表计划推进，欧央行QE收缩计划在讨论范围Email:zx6701@htsec.com内，美债收益

4、率上行制约国内利率下行空间。证书:S0850513070006（2）经济预期修正风险：市场对四季度经济的预期以回落为主，但地产投资、分析师:姜珮珊环保政策、出口等不确定因素可能导致经济较稳健运行。Tel:(021)23154121（3）金融监管升级风险：金融强监管时代，监管执行力度超预期风险仍存。（4）资金面收紧风险：如果四季度经济仍稳，为配合去杠杆，货币政策继续Email:jps10296@htsec.com收紧可能性大，而海外缩表、监管升级也会产生一定冲击，资金面仍不乐观。证书:S0850517070004（5）供给冲击：预估9-12月利率债

5、发行量3.55万亿（不含特别国债），同业存单到期量达5.9万亿，叠加信用债到期续发压力，供给压力不容忽视。曲线平坦化之后曲线平坦或成常态。17年以前，国债期限利差共出现5次大幅收窄。今年5月以来利差收缩，整体呈现“熊平”，持续时间较历次都长。从短端来看，流动性监管新规抑制短端融资需求，但去杠杆的大基调下，难有降准等货币政策，短端利率也难出现大幅下降。因此政策松动之前，短端利率将维持高位。长端利率难上难下。一方面，短端制约长端；另一方面，经济基本面利于长端，总需求在4季度以后面临持续下行压力，利于长端利率下行，收益率曲线或将进一步扁平甚至倒挂。债

6、市拐点仍未出现，配臵或是最佳策略。债市拐点将在基本面拐点和监管拐点之后。17年债市获利三要素（杠杆、久期、资质）表现欠佳，债市赚钱不易，票息策略或许是最佳策略。长期依然看好。相比而言，中国10年期国债最具有投资价值，债券市场对外开放将吸引大量海外资金。金融去杠杆带来银行风险偏好降低，利好利率债需求。长期来看，经济增长将沿着“L”型走势，继续回落。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究—利率债季报2目录1.稳货币+强监管...........................................................

7、...............................................51.1监管思路的定调........................................................................................................51.2金融监管推进，强监管方向不变............................................................................52.分歧所在：基本面.........

8、....................................................................