造纸行业投资策略：从周期走向蓝筹，海外造纸企业分红的启示

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1、行业报告

2、行业投资策略造纸证券研究报告2017年12月10日投资评级从周期走向蓝筹，海外造纸企业分红的启示行业评级强于大市(首次评级)上次评级2017年回顾：造纸板块龙头涨幅巨大作者从年初至今申万轻工板块涨幅来看，造纸板块的受益于行业供给关系改善及其周期属性领涨轻工板块，涨幅为7.4%，家居行业白马当道，业绩稳定性姜浩分析师强，年初至今涨幅为3.5%，仅次于造纸板块。SAC执业证书编号：S1110516110004jiangh@tfzq.com造纸板块中，晨鸣纸业领涨达78.15%，博汇纸业其次，涨幅达57.39%，太阳纸业累计涨幅达36.71%。行业走势图造纸行业发展逐步趋于理性造纸沪深30

3、0我们认为，国内的造纸行业发展趋势正不断趋于理性，一方面国内造纸行业24%的集中度不断提升，令行业的扩张更加有序，竞争更加良性；其二、以及以19%白卡、铜版为代表的高集中度细分纸种已经开始主动通过调节自身的开工率14%来掌控行业供求关系；其三从最近十二年的行业投资增速来看，造纸行业新9%4%增产能的增速正不断放缓，尤其最近几年，造纸行业的景气度显著上升的背-1%景下，并未激发出行业大规模新增产能的意愿。-6%2016-122017-042017-08行业供求关系有望保持平衡状态资料来源：贝格数据从行业固定资产投资增速的角度看，造纸行业的新增产能扩张规模并不大，根据我们对行业供求关系的测算结果，

4、我们认为2018年国内造纸行业将保相关报告持供求平衡的稳定状态。中长期看，由于火电政策和土地政策的限制，未来大规模新上产能的难度越来越大，并且预计新增产能将主要集中在龙头造纸企业。从落后产能淘汰的角度看，铜板和白卡纸产能主要集中于大厂，落后产能淘汰空间不大，但我们预计箱板瓦楞纸行业仍有较大中小落后产能淘汰空间，预计将在900-1100万吨左右，双胶纸的落后产能预计仍有400万吨，落后产能继续淘汰将给龙头企业的扩张释放空间。中国造纸产业从周期走向蓝筹，海外造纸企业分红与估值的关系实证我们认为随着造纸行业产能扩张放缓，落后产能持续淘汰，行业竞争格局逐渐稳定，国内造纸企业龙头的盈利能力在不断修复，现

5、金流不断增加，分红能力持续增强。2016、2017年，在造纸行业具备价格弹性的时间窗口，A股投资者愿意给造纸行业高估值，因为业绩的增长能够迅速消化估值，但在当下价格基本到顶，龙头业绩增速放缓，未来投资造纸的诉求点在哪里？我们搜集了美国和欧洲共计7家大型造纸公司的分红数据，通过研究EV/EBIDA和PE与股利支付率变动的关系，发现海外造纸企业通过加大分红的力度，实现了估值的提升。从2018年6月开始中国A股将纳入MSCI指数，随着A股开始国际化，我们认为海外造纸企业的分红经验将有助于提升国内造纸企业的投资价值，我们预判加大分红力度，提高股息率也将成为国内造纸龙头企业未来，向国际造纸龙头企业靠拢，

6、增强企业投资价值的主流模式。A股标的推荐：太阳纸业、晨鸣纸业、山鹰纸业我们坚定看好A股文化纸、白卡纸和箱板瓦楞纸的三大龙头企业，太阳纸业、晨鸣纸业和山鹰纸业，我们认为未来三大龙头企业在产业整合以及分红方面未来都将拥有不俗的潜力，并且目前来看，三家公司的估值水平便宜，维持买入评级。风险提示：落后产能淘汰不及预期，令行业供求关系恶化。重点标的推荐股票股票收盘价投资EPS(元)P/E代码名称2017-12-08评级2016A2017E2018E2019E2016A2017E2018E2019E002078.SZ太阳纸业8.84买入0.420.781.021.0921.0511.338.678.110

7、00488.SZ晨鸣纸业16.61买入1.071.942.362.6915.528.567.046.17600567.SH山鹰纸业4.39买入0.080.470.560.6554.889.347.846.75资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1行业报告

8、行业投资策略内容目录1.2017年回顾：造纸龙头涨幅巨大....................................................................................................42.造纸行业发展逐步趋于理性...

9、..........................................................................................................42.1.行业集中度演变情况................................................................................