金融工程资产配置系列研究之二：大型机构投资者的资产配置方法

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1、权益量化研究专题报告2017年12月1日大型机构投资者的资产配置方法量化——申万宏源金融工程资产配置系列研究之二研究相关研究主要内容：《基于动态风险的配置策略——申对养老基金等大型机构投资者而言，其资产配置的步骤可以分为三个层次。第一层次是出于证券长时期的资产和负债管理的考虑做出的负债驱动型（Liability-Driven）投资。这一层次的目万宏源金工资产配置系列研究之一》研标是在面临利率风险（InterestRateRisk）和通胀风险（InflationRisk）的情形下制定一究个长期（通常10年以上）的

2、战略配置方案（SAA）。第二层次是在SAA的基础上，承担一报告定的“操作风险（ImplementationRisk）”，以期在中短期获得一定超额收益而制定的战术配置方案（TAA）。第三层次是在TAA的基础上，通过适当的主动配置管理或者精选各证券分析师朱岚A0230511040062基金经理，进一步合理地承担风险来获取超额收益。zhulan@swsresearch.comSAA和TAA的本质区别是在不同配置周期下对各资产预期收益和预期风险的假定不同。研究支持余剑峰A0230117070009SAA的目标配置周期在

3、10年以上，通常在30年左右；而TAA以SAA作为基准组合，关yujf@swsresearch.com注中短期的配置，通常在半年到3年不等。不同的目标配置周期，决定了SAA和TAA所基联系人于的经济金融理论基础完全不同。类比于SAA与宏观经济模型的联系，TAA与商业周期余剑峰（BusinessCycle）假定下的基于消费的资产定价模型（CCAPM）密切相关。在各金融资(8621)23297401yujf@swsresearch.com产的SharpeRatio相同以及波动率稳定的假设下，报告提出了适用于中国市场的

4、SAA和TAA配置方法并给出了详细的案例。承担风险是获得超额收益的前提，我们在进行资产配置时需要决定“如何合理地承担风险”。权衡预期收益和预期风险的研究可以追溯到Markowitz（1952）在其毕业论文中提出的著名的资产组合理论。但经典的均值方差优化方法在实际的运用中却遇到了困难——优化问题的最优解对模型的输入参数非常敏感。由于缺少可靠的手段来预测资产的未来收益，“预期收益”这一参数的不确定性使得均值方差优化问题的最优配置权重往往显得“非常的不合理”。幸运的是资产收益率存在波动率集聚（Clustering）现

5、象，相对于“预期收益”，我们对“预期风险”的预测可以更加的准确。由此，不对资产收益率进行预测的配置方法开始兴起，风险预算（RiskBudget）方法便是其中的佼佼者。针对大型机构投资者的第三配置层次，报告介绍了四种不对资产收益进行预测的配置方法，分别是：等权组合（1/N）、最小方差组合（MV）、最大分散度组合（MDP）和等风险贡献组合（ERC），并从风险预算角度进行了分析。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明委托报告目录1．收益与风险....................................

6、..............................51.1风险溢价....................................................................................................51.2风险的度量................................................................................................62．大型机构投资者的资产配置层

7、次..................................83.战略配置与战术配置的方法与案例................................93.1战略资产配置（SAA）...........................................................................93.2战术资产配置（TAA）.....................................................................

8、....103.2战略配置（SAA）方案案例................................................................123.2.1步骤一：确定SAA方案的收益目标...........................................................123.2.2步骤二：估计资产长期的预