化工债券分析手册之一：化肥行业基本面及发行人分析

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1、债券研究债券研究[Table_MainInfo][Table_Title]2017.09.19-债券研究团队化肥行业基本面及发行人分析覃汉（分析师）专——化工债券分析手册之一电话：010-59312713题[Table_Author]覃汉(分析师)刘毅(分析师)邮箱：qinhan@gtjas.com研010-59312713021-38676207证书编号：S0880514060011究qinhan@gtjas.comLiuyi013898@gtjas.com证书编号S0880514060011S

2、0880514080001刘毅（分析师）电话：021-38676207本报告导读：本篇报告对化肥行业债券发行人的基本面、财务状况以及发债人情况进行梳邮箱：liuyi013898@gtjas.com理，希望通过化肥行业发行人评分模型来对行业内发行人进行信用资质分析。证书编号：S0880514080001摘要：高国华（分析师）[Table_Summary]产业链：农药化肥产业链上游为煤、天然气、磷矿石、钾矿电话：021-38676055石等化工原料，中游通过诸如气化、酸化、精制提纯等加工邮箱：gao

3、guohua@gtjas.com方法得到甲醇、黄磷、合成氨、光卤石等中间产品，进而合证书编号：S0880515080005成农药原药（草甘膦、吡啶碱）以及三大基础化肥原料（氮肥、磷肥、钾肥）。尹睿哲（研究助理）经营特征：（1）供给情况各异，氮肥磷肥产能过剩，而钾肥电话：021-38677588证则相对稀缺；（2）化肥下游需求为农业，不同于多数化工行邮箱：yinruizhe@gtjas.com券业，其下游具有非周期性，消费需求取决于人口增速及食品证书编号：S0880115120052研消费结构；（

4、3）农药化肥年内运行呈现季节性波动，存在淡究旺季；（4）出口政策是影响农药化肥行业基本面的另一重要[Table_Report]相关报告报因素；（5）由于属于高污染行业，环保政策也会对行业供需《中国地方政府评级报告（2017）》告关系产生影响。2017.09.17《人民币汇率分析手册Ⅴ（2017版，专栏篇）》基本面：横向综合来看，我们预计未来走势：钾肥>复合肥>2017.09.17农药>磷肥>氮肥。钾肥由于资源稀缺性限制供给增量有限，《人民币汇率分析手册Ⅴ（2017版，正文为价格和行业景气度形成有

5、力支撑；磷肥在行业限产提价的篇）》2017.09.16背景下有所恢复，但未来能否维持存疑；氮肥一直处于供给《中国地方政府评级报告（2017）》过剩，本轮价格上涨更多由成本推动，未来仍处盘整期；而2017.09.11复合肥、农药走势与国家政策导向以及企业技术禀赋相关性《中国地方政府评级报告（2017）》更强，其本身的市场供需情况也优于氮磷肥。2017.09.05财务状况：（1）盈利能力：触底企稳，行业内部有所分化；（2）现金流：经营性现金流同比继续增长，但增幅有所收窄，投资性净现金流和筹资性净现金

6、流小幅恶化；（3）09-16年行业短期债务占比、资产负债率、刚性债务占比整体上升，但近两年增幅不大且趋于稳定，货币资金对短期债务的覆盖水平近年来低位徘徊。评分模型：经营层面指标包括规模、经营绩效、业务多元化、区位条件、外部支持等等，财务方面指标从盈利、现金流、资本结构和偿债能力三个方面入手，考察企业的绝对水平近年来的变化，具体打分结果见正文。请务必阅读正文之后的免责条款部分专题研究1.农药、化肥行业基本面1.1.农药、化肥产业链介绍农药化肥产业链上游为煤、天然气、磷矿石、钾矿石等化工原料，通过诸

7、如气化、酸化、精制提纯等加工方法得到甲醇、黄磷、合成氨、光卤石等中间产品，进而合成农药原药（草甘膦、吡啶碱）以及三大基础化肥原料（氮肥、磷肥、钾肥）。农药原药可加工制成除草剂、杀虫剂等农药产品，三大基础化肥原料能够直接投入使用，也可以经过进一步加工制成复合肥。农药化肥产品通过下游渠道和经销商进入农商贸易、农业生产以及农牧卫生等领域。农药化肥行业的发债人主要集中于煤-合成氨-尿素、磷矿石-磷肥、钾矿石-钾肥、复合肥以及农药产业链。农药化肥行业具有“生于化工，服务农业”的特点，是农业生产资料中必不可少

8、的组成部分。我国是农业大国，农药化肥对粮食增产的贡献率在40%以上。联通化工领域与农业领域的农药化肥行业，是国民经济发展必不可缺的重要产业链。图1：农药、化肥产业链及相关债券发行人甲醇煤焦油吡啶碱煤尿素合成氨硫酸铵氮肥天然气硝酸铵黄磷草甘膦磷酸二铵磷矿石磷酸一铵磷肥复合肥硝酸磷肥硫铁矿硫酸氯化钾钾矿石光卤石钾肥硫酸钾上游中游发行人列表农药：福华通达江山股份湖南海利联化科技华邦健康诺普信新安股份新奥股份中化农化辉丰股份扬农集团化肥：芭田股份澄星集团中化化肥建峰化工柳化股份金正大鲁西化